量跌价升，盈利能力稳健

核心观点与关键数据

• 业绩表现：2026年上半年，公司营业收入196.55亿元，同比下降4.08%；归母净利润39.20亿元，同比增长0.40%；扣非归母净利润36.67亿元，同比增长0.99%。Q2单季度营收93.70亿元（-6.73%），归母净利润21.20亿元（-3.37%），扣非归母净利润19.62亿元（-3.31%）。
• 产品结构：销量承压（229.8万千升，-7.00%），但中高端及健康品类引领增长。主品牌/其他品牌销量同比-0.82%/（-14.30%）；中高端产品/其他产品销量同比+2.14%/（-13.02%）。吨营收4077元/千升，同比+0.29%，主要受益于产品结构优化。
• 盈利能力：毛利率提升（47.19%，+1.35pp），主要来自产品结构升级和吨成本下降。销售费用率下降（7.79%，-0.95pp），管理费用率上升（3.93%，+0.20pp），财务费用率上升（-0.75%，+0.25pp）。Q2净利率22.99%（+0.73pp）。

研究结论

• 公司中高端化进程持续推进，但受行业需求偏弱和不利气候影响，销量承压。
• 盈利能力稳健，利润率小幅提升，主要得益于产品结构优化和成本控制。
• 预计2026-2028年营业收入分别为316/324/333亿元，同比增长-2.7%/+2.6%/+2.6%；归母净利润分别为46.82/48.39/50.54亿元，同比增长2.0%/3.4%/4.4%；PE分别为15/14/14倍，股息率4.7%-5.1%。
• 维持“增持”评级，主要考虑公司经营稳健、中高端化推动盈利提升及高股息率。

风险提示

• 产品推广不及预期；行业竞争加剧；原材料价格大幅波动；食品安全问题等。