结构心集采影响传统业务短期表现，创新业务稳步推进

核心观点与关键数据

• 公司概况：乐普医疗2026年上半年实现营业收入32.14亿元，同比下降4.61%；归母净利润4.99亿元，同比下降27.71%。分季度看，Q2收入15.42亿元，同比下降5.57%，归母净利润2.53亿元，同比下降19.12%。
• 盈利能力：销售费用率15.33%（同比下降0.95pp），管理费用率9.45%（同比增加0.20pp），研发费用率14.84%（同比增加3.11pp），财务费用率5.35%（同比增加3.51pp，主要因可转债赎回溢价）。毛利率60.86%（同比下降3.40pp），净利率14.21%（同比下降6.55pp）。

传统业务表现

• 医疗器械板块：收入17.15亿元，同比下降3.47%。冠脉植介入业务收入8.57亿元（同比下降2.71%），基本盘稳定；结构性心脏病业务收入3.13亿元（同比下降4.88%），受封堵器集采影响。集采价格降幅可接受，预计下半年扰动减弱。可降解封堵器植入量同比增长约35%，TAVR植入量同比增长50%。
• 药品板块：收入9.61亿元，同比下降14.01%。制剂收入8.06亿元（同比下降17.32%），原料药收入1.55亿元（同比增长8.74%）。

创新业务进展

• 医疗服务及健康管理：收入5.38亿元，同比增长13.24%。皮肤科产品收入0.76亿元，赛乐提®射频皮肤治疗仪已获批上市，PDRN复合溶液及含聚左旋乳酸的交联透明质酸钠凝胶预计Q4获批，A型肉毒毒素计划下半年进入III期临床。
• 神经调控及脑机接口：DBS产品已获批并启动商业化，介入型多通道脑机接口进入人体IIT研究阶段。
• 创新药：民为生物GLP-1三靶点减重药MWN109注射剂已进入III期临床，口服片剂完成II期给药。

盈利预测与估值

• 预测调整：预计2026-2028年营业收入64.07、71.14、77.64亿元（-1%、+11%、+9%），归母净利润8.45、10.75、12.68亿元（-12%、+27%、+18%）。
• 估值：当前股价对应2026-2028年PE分别为26、21、18倍，维持“买入”评级。

风险提示

• 集采及行业政策变化风险、新品审批不及预期风险、市场竞争加剧风险等。