请阅读最后一页信息披露和重要声明 海外研 究 跟踪报告 证券研究报告 ＃industryId＃ 资讯科技业 ＃investSuggestion＃ 未评级 ＃investSuggestionChange＃ ＃mark etData＃ 市场数据 报告日期 2017-11-17 收盘价（港元） 11.08 总股本（百万股） 4,664 总市值（百万港元） 51,677 净资产（百万美元） 4,740 总资产（百万美元） 10,848 每股净资产（美元） 1.02 数据来源：Wind ＃relatedReport＃ 相关报告 海外科技硬件 分析师：张忆东 兴业证券研究所副总经理 zhangy d@xy zq.com.cn SFC：BIS749 SAC：S0190510110012 ＃assAuthor＃ 联系人：刘亮 liuliang@xy zq.com.cn ＃dy Stockcode＃ 981 .HK ＃dy Comp any＃ 中芯国际 港股通（沪、深） ＃title＃ 挺过过渡期业绩走弱，看好先进制程加快 ＃createTime1＃ 2017年11月20日 主要财务指标（货币：美元） ＄zycwzbzw|主要财务指标中文＄ 会计年度 2014A 2015A 2016A 2017Q3 营业收入(百万美元) 1970 2266 2914 778 同比增长(%) -5.0% 14.0% 30.3% 0.1% 净利润(百万美元) 153 253 377 26 同比增长(%) -11.7% 65.7% 42.3% -77.2% 毛利率(%) 24.5% 30.5% 29.2% 23.0% 净利润率(%) 6.4% 9.8% 10.9% 3.9 % 净资产收益率（%） 5.2% 6.8% 9.1% 0.55% 每股收益(美元) 0.004 0.006 0.089 0.028 每股经营现金流(美元) 0.02 0.02 0.21 0.17 数据来源：公司资料、兴业证券研究所 投资要点 ＃summary＃  智能手机出货复苏，营收环比增长2.5%：3季度单季实现营收7.7亿美元，同比下降0.7%，环比增长2.5%，与中报的指引相符。环比增长主要来源于智能手机相关出货全面复苏。从制程上看，28 纳米晶圆收入环比成长 38.9%，28纳米将是接下来中芯国际盈利的关键。0.18 微米晶圆收入环比成长 33.8%，主要受益于大客户指纹识别的订单回温，好于原先预期。但是0.11和0.13微米制程的营收同比环比均在大幅下滑，这块营收表现低于我们原先预期，这一制程营收下滑主因国内蓝牙客户产品制程迁移。  4季度营收和毛利率展望低于预期：展望4季度，公司预计4季度营收为7.77-7.93亿美金，同比下降4.7%到下降2.7%，环比增长1%-3%。营收展望低于我们原先预期的智能手机市场回温带来的成长，我们认为主要是受到客户产品制程迁移的影响。4季度毛利率预计在18%-20%之间，环比下滑主因28纳米等相对低毛利产品收入增多。  过渡期业绩低于预期，先进制程进度加快，看好未来晶圆代工龙头成长潜力：由于3季度蓝牙客户制程迁移，且28nm产线扩产导致产能利用率和毛利率下降，3季度业绩表现继续走弱。我们认为过去三年中芯国际凭借高产能利用率维持了好的盈利，但今年开始进入制程升级的过渡期，先进人才的引进正在加快先进制程的推进进度。我们认为公司过渡期业绩将走弱，但长期看好逻辑不变，坚定看好未来中芯国际作为大陆晶圆代工龙头的发展潜力。  风险提示：下游需求低于预期，公司新产品前景不及预期。 请阅读最后一页信息披露和重要声明 - 2 - 海外跟踪报告(未评级) 报告正文 事件  公司2017年11月14日公告2017年3季报。公司前3季度实现营收23.3亿美元，同比增长10.5%；实现净利润1.32亿美元，同比减少51.65%。其中3季度单季实现营收7.7亿美元，同比下降0.7%，环比增长2.5%。实现净利润2590万美元，同比下降77.19%，环比下降28.59%。3季度毛利率为23%，同比下降6.95个百分点，环比下降2.84个百分点。  展望4季度，公司预计4季度营收为7.77-7.93亿美金，同比下降4.7%到下降2.7%，环比增长1%-3%。毛利率在18%-20%之间，同比下降10到12个百分点，环比下滑3-5个百分点。 图1、分季度营收 图2、分季度净利润 514 574 542 503 454 516 527 487 511 547 587 624 637 694 777 815 807 753 770 (20)(10)010203040506001002003004005006007008009002013Q12013Q22013Q32013Q42014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q3 41 75 42 15 20 57 48 28 55 77 83 39 61 98 114 104 70 36 26 (200)02004006008001,0001,2000204060801001202013Q12013Q22013Q32013Q42014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q3 数据来源：公司公告，兴业证券研究所 数据来源：公司公告，兴业证券研究所 图3、分季度盈利能力指标 图4、库存周转天数 051015202530352013Q12013Q22013Q32013Q42014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q3 02040608010001002003004005006007002013Q12013Q22013Q32013Q42014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q3 数据来源：公司公告，兴业证券研究所 数据来源：公司公告，兴业证券研究所 请阅读最后一页信息披露和重要声明 - 3 - 海外跟踪报告(未评级) 点评  智能手机出货复苏，营收环比增长2.5%：3季度单季实现营收7.7亿美元，同比下降0.7%，环比增长2.5%，与中报的指引相符。环比增长主要来源于智能手机相关出货全面复苏。从制程上看，28 纳米晶圆收入环比成长 38.9%，28纳米将是未来中芯国际盈利的关键。0.18 微米晶圆收入环比成长 33.8%，主要受益于大客户指纹识别的订单回温，好于原先预期。但是0.11和0.13微米制程的营收同比环比均在大幅下滑，这块营收表现低于我们原先预期，这一制程营收下滑主因国内蓝牙客户产品制程迁移。  扩产导致产能利用率下降，拖累毛利率：公司3季度毛利率为23%，同比下降6.95个百分点，环比下降2.84个百分点。展望Q4毛利率在18%-20%之间，同比下降10到12个百分点，环比下滑3-5个百分点。3季度毛利率下滑主因扩产导致产能利用率下降。公司目前月产能由2017Q2的 43.83万片晶圆（折算成8寸片）增加至44.8万片晶圆（折算成8寸片），主要因为2017Q3北京28nm扩产所致。Q3产能利用率为83.9%，环比下降1.8个百分点。Q4随着HKC开始量产，将进一步拖累毛利率。 表1、中芯国际当下扩产主要来自北京28nm晶圆厂 资料来源：公司公告，兴业证券研究所  4季度营收和毛利率展望低于预期：展望4季度，公司预计4季度营收为7.77-7.93亿美金，同比下降4.7%到下降2.7%，环比增长1%-3%。营收展望低于我们原先预期的智能手机市场回温带来的成长，我们认为主要是受到客户产品制程迁移的影响。4季度毛利率预计在18%-20%之间，环比下滑主因HKC开始量产，拉低毛利率。未来盈利的关键也是在看先进制程放量的进度。  公司进入发展过渡期，先进人才引入加快现先进制程进展：过去三年中芯国际凭借高产能利用率推动收入和盈利双增长，今年开始，公司进入过渡期，未来中芯国际的关键是28nm及以下的先进制程。28nm进程目前符合预期，目前量产的是polysion，HKC预计4季度开始量产出货，升级版本的HKC plus明年下半年会推出。短期的业绩成长动力包括28 纳米、闪存、指纹识别传感器和电源管理芯片。长期还要看先进制程的持续升级，我们认为先进人才 请阅读最后一页信息披露和重要声明 - 4 - 海外跟踪报告(未评级) 的引入将加快先进制程的进度。 表2、中芯国际扩产计划 公司 产线 城市 目标月产能 最先进制程 产品 中芯B2 300mm 北京 月产能由2016年Q2 1.5万片扩充至2017年第3季2.75万片，满载月产能3.5万片 28nm 手机应用芯片 中芯B3 300mm 北京 厂房外壳已建造完成，月产能3.5万片，投产时间尚未公布 14nm 新一代移动通信和智能终端领域 中芯S2 300mm 上海 初始规划月产能7万片，2018年投产 14/10/7nm 新一代移动通信和智能终端领域 中芯天津 200mm 天津 月产能由2016Q2 4.5万片扩充至15万片 90nm 物联网、指纹识别、电源管理、数模信号处理、汽车电子  过渡期业绩低于预期，先进制程进度加快，看好未来晶圆代工龙头成长潜力：由于3季度蓝牙客户制程迁移，且28nm产线扩产导致产能利用率和毛利率下降，3季度业绩表现继续走弱。我们认为过去三年中芯国际凭借高产能利用率维持了好的盈利，但今年开始进入制程升级的过渡期，先进人才的引进正在加快先进制程的推进进度。我们认为公司过渡期业绩将走弱，但长期看好逻辑不变，坚定看好未来中芯国际作为大陆晶圆代工龙头的发展潜力。  风险提示：下游需求低于预期，公司新产品前景不及预期。 请阅读最后一页信息披露和重要声明 - 5 - 海外跟踪报告(未评级) 投资评级说明 行业评级 报告发布日后的12个月内行业股票指数的涨跌幅度相对同期恒生指数的涨跌幅为基准,投资建议的评级标准为： 推 荐：相对表现优于市场； 中 性：相对表现与市场持平 回 避：相对表现弱于市场 公司评级 报告发布日后的12个月内公司的涨跌幅度相对同期恒生指数的涨跌幅为基准,投资建议的评级标准为： 买 入：相对大盘涨幅大于15% ； 增 持：相对大盘涨幅在5%～15%之间 中 性：相对大盘涨幅在-5%～5%； 减 持：相对大盘涨幅小于-5% 机构销售经理联系方式 机构销售负责人 邓亚萍 021-38565916 dengyp@xyzq.com.cn 上海地区销售经理 姓 名 办公电