旭升集团1H26业绩符合预期，估值改善上调至持有

旭生公司路透社彭博交易所股票代码603305.SS 603305 CH SHH603305 评级持有 Date2026年8月28日 建议变更 亚洲 中国 汽车消费与汽车技术 1H26结果显示符合预期；基于估值提升，建议持股。 估值与风险 Research Associate+852-2203-7057卫黄 1H26业绩符合预期；汽车零部件增长及储能利润率扩大支撑盈利 基本符合市场预期，旭升1H26报告称，净利润同比增长18%至23.8亿元人民币。稳健的盈利增长主要得益于营收同比增长16%至24.3亿元人民币，这得益于公司核心汽车零部件业务的增长。汽车零部件营收同比增长14%至19.4亿元人民币，我们将其归因于2026年上半年特斯拉中国产量同比增长27%（特斯拉占旭升2025年收入约30%）。毛利率同比扩大0.9个百分点至22.7%，得益于储能毛利率同比低个位数增长至46.4%，主要受以下因素驱动：a) 电池壳体生产产能的持续提升；以及b) 铝价同比上涨约19%带来的库存持有收益，由于旭升快速的价格调整机制使销售价格反映了更高的原材料成本，而销货成本则继续受益于较低成本的铝库存。考虑到公司最新业绩，我们维持2026年全年预测及DCF推导的目标价13.5元人民币不变。结果显示，我们维持2026年预测及DCF推导的目标价13.5元人民币。然而，鉴于旭升股价年初至今下跌约30%，而恒生指数基本持平，我们将该股票评级从“卖出”上调至“持有”。 关键变化 2026年第二季度净利润环比略有下降，主要由于股权激励成本增加。 徐生第二季度（2026年）净利润同比增长7%，但环比下降10%，至1.13亿元人民币。环比下降主要归因于运营费用增加，其中管理费用和研发费用环比分别增长21%和33%，主要由于股权激励费用增加。核心业务环比保持基本稳定，收入环比下降1%，至12.1亿元人民币，毛利率环比收窄0.4个百分点至22.5%。 全球产能扩张或可支持海外增长与利润空间提升 旭升持续推进其全球制造版图扩张，依托国内研发与生产实力，同时加速在墨西哥和泰国的产能建设，计划于2026年上半年建立“中国+北美+东南亚”的生产网络。墨西哥工厂已开始生产，目前正逐步提升产能，产品良率、生产效率 2026年8月28日 汽车与汽车技术 许生 随着本地化采购能力持续提升，主要服务于北美新能源汽车及储能客户。同时，泰国工厂建设已完工，设备安装调试、产线部署及运营准备工作正有序推进。该工厂将聚焦关键新能源汽车零部件、智能铝镁合金机械部件及机器人相关产品。我们认为，若公司提升海外收入贡献比例（2026年上半年约为44%），且鉴于海外毛利率29.8%远高于国内17.2%（后者持续承受中国汽车行业激烈竞争压力），此次海外扩张或能支持旭升的营收结构优化与盈利能力提升。 估值与风险 我们的目标价格源于折现现金流（DCF）分析，我们认为这是评估一家早期成长型公司最合适的方法。我们为DCF设定了5年的预测时间范围，涵盖了我国汽车行业两大巨大利好趋势——电动化和智能化——的完全成熟。我们在股权估值中采用了9.4%的加权平均资本成本（WACC）。我们的关键假设包括：2.4%的债务成本、2.5%的无风险利率、6.0%的市场风险溢价、1.3的贝塔系数、11.5%的所得税率、88.0%的股权/（股权+债务）比率，以及0.5%的终值增长率（TGR），这与我们的区域覆盖范围保持一致。我们的目标价格隐含了2026年预期市盈率（2026E P/E）为20.8倍，低于该公司约29倍的长期平均水平。 主要上行风险包括：(a) 墨西哥和泰国生产基地的超预期产能扩张，推动海外收入贡献率提高和更有利的利润率结构；(b) 能源存储业务超预期的增长，得益于产能加速扩张和客户需求增强。主要下行风险包括：(a) 下游客户销售量低于预期；(b) 由于定价竞争加剧、原材料成本上涨或海外生产产能扩张速度低于预期，导致利润率压力超预期增大。 2026年8月28日 汽车与汽车技术 许生 徐生 Reuters: 603305.SSBloomberg: 603305 CH 公司简介 旭升是领先的铝制汽车零部件供应商，主要面向新能源汽车。2022年，旭升34%的收入来自特斯拉全球业务。旭升也向其他中国新能源汽车制造商供货，例如比亚迪、蔚来、广汽埃安、小鹏汽车、理想汽车等。 +852 2203 7057huang.wei@db.com卫黄 附录1 重要披露 其他信息可应要求提供 美国监管机构要求的重要披露 根据非美国监管机构要求的重要披露 带星号*的披露可能除美国外，还至少受一个司法管辖区的要求。参见非美国监管机构要求的重要披露及说明。 涉及除本研究报告主要对象之外的其他证券所做出的建议或估计的披露信息，请参阅最新发布的公司报告或访问我们网站上的全球披露查询页面：https://research.db.com/Research/Disclosures/EquityResearchDisclosures。除本报告外，重要的风险和利益冲突披露信息也可在https://research.db.com/Research/Disclosures/Disclaimer找到。我们强烈建议投资者在投资前审阅这些信息。 分析师认证 本报告所表达的观点准确地反映了签署人首席分析师(s)对发行主体及其证券的个人看法。此外，签署人首席分析师(s)未曾且不会因在本报告中提供具体建议或观点而获得任何报酬。黄伟。 2026年8月28日 汽车与汽车技术 许生 1.2024年3月9日 买入，目标价变动12.50元人民币，当前价9.01元人民币，王斌 4.2025年8月28日 卖出，目标价变动11.80元人民币，当前价14.48元人民币 魏黄 2026年8月28日 汽车与汽车技术 许生 股权评级和分散度 股权评级分散图描绘了以下内容： 过去12个月内被评为“买入”、“卖出”和“持有”的推荐比例。此数据适用于在指定区域（例如“欧洲宇宙”）发行证券。具体评级定义见下文。图表中的“覆盖公司”条形图表示此数据。条形图上方的百分比值代表比例百分比。例如，“买入”/“覆盖公司”条形图上方的50%意味着德银过去12个月的股票研究覆盖公司中有50%获得了“买入”评级。 每项分别显示“买入”、“卖出”和“持有”建议比例的三根柱状图旁边，我们另外提供了两根柱状图来展示： “买入”、“卖出”或“持有”建议中，德意志银行及其附属机构在过去12个月内提供MIFID投资或辅助服务的比例。这由“MIFID投资和辅助服务”条形图表示。条形图上方的百分比值显示了在获得给定评级的企业中，德意志银行在过去12个月内也提供了MIFID投资和辅助服务的企业比例。例如，“有MIFID投资和辅助服务的企业”条形图上方的50%意味着获得该评级的企业中有50%也从德意志银行获得了MIFID投资和辅助服务。 “买入”（或“卖出”或“持有”）建议的比例，其中德意志银行及其附属机构在过去12个月内提供了投资银行服务并获得了报酬。条形图上方的百分比数值显示了被覆盖公司中，获得所述评级且在过去12个月内德意志银行也提供了投资银行服务的公司所占的比例。例如，“有投资银行关系的公司”条形图上方的50%意味着获得所述评级的被覆盖公司中有50%也同德意志银行有投资银行关系。 根据TSR当前12个月的展望，我们建议投资者卖出该股票。 持有：我们对该股票未来12个月的走势持中立看法，基于此时间范围，我们不推荐买入或卖出。 总股东回报（TSR）= 股价变动百分比，从当前价格到预期目标价格，加上预期股息收益率 新发布的科研建议和目标价格取代了先前发布的科研内容。 2026年8月28日 汽车与汽车技术 许生 补充信息 本报告中的信息及观点由德意志银行 AG 或其附属公司（统称“德意志银行”）编制。尽管本报告中的信息据信可靠，且已从据信可靠公开来源获取，但德意志银行对此不作出任何有关其准确性或完整性的陈述。本报告中指向第三方网站的链接仅提供予读者方便。德意志银行既不认可该等内容，亦不对这些网站的准确性或安全控制负责。 如果您就本报告中讨论的某项证券的购买或销售，或就德意志银行分析师在另一份沟通（口头或书面）中包含或讨论的某项证券，使用了德意志银行的服务，德意志银行可能以自己的名义作为主要当事人行事，或作为另一方的代理人。 德意志银行可能会参考本报告，以决定是否作为主经纪商进行交易。它也可能以与本研究报告所持观点不一致的方式，为自己或为客户进行交易。德意志银行内部的其他人员，包括策略师、销售人员和其它分析师，可能持有与本研究报告所持观点不一致的看法。德意志银行发布多种研究产品，包括基本面分析、股债联动分析、量化分析及交易思路。一种沟通中包含的建议可能与另一种沟通中包含的建议有所不同，无论这是否是由于不同的时间范围、方法论、视角或其他原因造成的。德意志银行和/或其关联公司也可能持有其撰写报告的发行人的债务或股权证券。分析师的部分薪酬基于德意志银行 AG 及其关联公司的盈利能力，这包括投资银行、交易和主经纪商收入。 意见、估计和预测构成作者在本报告日期的当前判断。它们不一定反映德意志银行的看法，且如有更改，恕不另行通知。德意志银行为其覆盖公司发行的证券的买方和卖方提供流动性。德意志银行的研究分析师有时会持有短期交易想法，这些想法可能与德意志银行现有的长期评级不一致。一些股票交易想法会列在研究网站上的“催化剂调用”（https://research.db.com/Research/）中，并可在一般覆盖列表以及被覆盖公司页面找到。“催化剂调用”代表分析师对股票在至少两周且不超过三个月的时间范围内将跑赢或跑输市场以及/或特定板块的高置信度信念。除“催化剂调用”外，分析师可能会偶尔与我们的客户、德意志银行的销售人员和交易员讨论交易策略或想法，这些策略或想法涉及可能对报告中讨论的证券市场价格产生短期或中期影响的催化剂或事件，而该影响可能与分析师在此处描述的当前12个月总回报或投资回报看法的方向相反。如果意见、预测或估计发生变化或不准确，德意志银行没有义务更新、修改或修订本报告或以其他方式通知接收人。覆盖范围以及市场状况和一般及公司特定经济前景的变化频率使得难以按预定时间间隔更新研究。更新由覆盖分析师或研究部门管理层独家决定，大多数报告以不规则的时间间隔发布。本报告仅用于信息目的，并未考虑个别客户的特定投资目标、财务状况或需求。它不是购买或出售任何金融工具或参与任何特定交易策略的报价或要约。目标价格本质上是不精确的，是分析师判断的产物。本报告中讨论的金融工具可能不适合所有投资者，投资者必须做出自己的明智投资决策。金融工具的价格和可用性如有更改，恕不另行通知，投资交易可能因价格波动及其他因素导致损失。如果金融工具以投资者货币以外的货币计价，汇率变化可能对投资产生不利影响。过往业绩不一定预示未来结果。除非另有说明，性能计算不包括交易成本。除非另有说明，价格截至上一交易日结束时的当前价格，并通过路透社、彭博及其他供应商从当地交易所获取。数据还来源于德意志银行、被覆盖公司及其他方。人工智能工具可能用于准备本材料，包括但不限于协助事实调查、数据分析、模式识别、内容起草和研究材料的编辑校正。 德意志银行研究部门独立于该行的其他业务部门。有关我们的组织安排以及为防止和避免研究相关的利益冲突而必须采取的信息隔离措施等详细信息，请访问我们网站上的免责声明部分（https://research.db.com/Research/）。 宏观经济波动通常解释了与承诺支付固定或浮动利率的工具相关的风险的大部分。对于做多固定利率工具（因此收到这些现金流）的投资者而言，利率上升自然会提高应用于预期现金流的贴现因子，从而导致损失。某项现金流的期限越长，贴现因子的变动越大，损失就越高。通胀、财政融资需求以及外汇贬值率的向上意外是接收方最常见的最不利宏观经济冲击。但交易对手风险敞