长江轻工：从泡泡玛特国内增长看潮玩品牌积淀与海外调整

一、AI总结内容 一、核心要点 1. 泡泡玛特2026年上半年国内收入同比增长47%，占总营收71%，线下门店、机器人商城、线上收入分别增长38%、14.8%、62%，具备全产业链积淀与零售品牌效应，增长具备韧性。 2. 海外上半年收入下滑11%，线上下滑44%，线下增长20%，亚太、美洲板块均呈线下增长、线上下滑的分化，属于IP热度回落的正常调整，结构健康，出海战略稳健。3. IP维度：怪兽（Masters）收入降7.5%、占比26%，新星人收入同比增581%、占比15.4%，IP矩阵从单一爆品转向均衡发展；品类维度毛绒玩具增60%、占比57%成核心单品，衍生品下滑15.8%。 二、公司战略与业绩展望 1. 公司将2026年定为调整年，不以短期营收增长为首要目标，解决组织管理、供应链等问题，为长期发展夯实基础，上半年国内增长超40%，海外门店基本盘稳固，泡泡玛特乐园改造后表现超预期。2. 公司明确未来6个月将实施20亿至50亿元回购，强化经营信心，全年收入增速或低于此前20%的目标，当前为业绩压力释放期，调整后成长确定性高。三、风险与关注 1. 海外IP热度回落幅度或超预期，影响线上及整体业绩表现。2. 多IP均衡布局与零售扩张的协同效率仍需验证，新IP孵化存在不确定性。 二、音频原文（转写） 嗯。本次电话会议仅服务于长江证券研究所白名单客户，未经长江证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式对外公布、复制、刊载、转载、转发、引用本次会议相关内容，否则由此造成的一切后果及法律责任由该机构或个人承担。长江证券保留追究其法律责任的权利。呃，各位投资人，呃，早上好啊。 这个我是长江轻工团队的分析师蔡方毅啊，非常感谢大家接入今天早上呃，这个呃，我们线上汇报的这个呃，这个主题。那今天呢，我们主要想聊的是呢，从泡泡玛特的国内增长呃，看潮玩品牌的气垫呃，静待海外调整修复啊。呃，因为这个其实我们也可以看到。这是公司刚刚披露了。 他的这个呃半年度业绩啊。呃，泡泡的半年度业绩里面的话呢，其实我们看到 这个这个上半年啊，还是这个看到了国内和国外有一些不一样的表现。啊 嗯，整个上半年的公司其实从呃 这个国内国外的数据上来讲的话啊。嗯，国内呢还是表现出了一定的稳定性。 啊，这个整个零售店的单店收入呢，预计是提升了百分之四十。啊 整个上半年的国内市场的收入整体呢也提升呃，也同比增长了百分之四十七。啊，百分之四十七。然后呢，占到了这个整个公司收入的百分之七十一。 那。好，然后呢，他的 这个呃，线下的。这个表现呢？呃，大概是同比增长了百分之三十五。 啊，百分之三十五。其中的话呢，它的零售店和机器人商城。分别同比增长了百分之三十八和百分之十四点八 。啊，是。 呃，线上呢表现的也不错。线上的话呢，同比增长了百分之六十二。啊，百分之九十二。嗯。 所以我们可以看到，就是说整个这个公司线下和线上的。这个国内市场啊，整体来讲的话，都还是有一个比较。呃，不错的一个增长的。那这个东西怎么去理解呢？ 其实我们认为就是在中国去的这个这个泡泡吧。呃，它其实已经形成了比较好的客户群体的一个沉淀。啊。就是嗯你我我如果要说泡泡到底是个什么样商业模式的公司。 啊，我们认为它其实是一个 呃，从I P的创造 到这个呃潮玩的供应链管理。到零售、零售业态的这么一个运营。啊，它其实是一个全产业链。这个囊括了全产业的运营的公司。 就是这个这里面其实每一环都很重要。啊，就是 他并不是说这个公司可能，比如说大家认为他是个I P公司。对吧，我觉得这个如果只是一个I P公司的话，就把这个东西想简单了啊。它其实是同时运营了I P供应链和零售、零售业的这个管理的。 所以就是说这个它在国内市场之之所以能够有一个相对更有韧性的这么一个能力啊，我觉得其实就在于它在整个产业链的沉淀上会更充分一些啊。其实我们从最朴实的道理去讲，就是泡泡的门店在商场里面这个这个这个地位啊，就它已经成为了一个呃比如 说我们去某个商场啊，去去去吃饭或者去逛街的时候。那么首先第一，他的门店的位置一定非常好啊，可能就在一楼的某个这个这个入口的某个地方啊。 然后呢，第二就是到了这个门店，一般我们都会去看一看啊，一般都会去看一看，就他已经成为了一个就是一个嗯大家比较熟悉的一个零售业态了啊。那到了门店，我们去看看他今天出了出没有什么新品啊，有什么东西的。所以这就是他在国内所形形成的这种。这种品牌和零售的这种积淀啊，就它已经成为了一个家喻户晓，或者说一个年轻人可能经过了以后就想进去看一看的门店啊。 这就是它在国内市场的一个一个这个嗯，能够能够有相对比较稳定增长的一个主要的原因啊。好，然后呢我们再来看一下海外，嗯，海外的话呢，整个上半年呃大概呃收入大概下滑了百分之十一啊，然后线下呢增长了百分之二十，线上呢下滑。达了百分之四十四啊，呃，这里面呢我们不同地区的情况是不太一样的啊。呃，亚太地区呃，现在是海外的第一个大的最大的这个这个海外区域，呃，大概收入同比下滑了百分之九点七啊。 呃，然后呢，线下呢是同比增长了百分之十六点二，线上大概是下滑了百分之三十九点八，就接近下滑四十。然后美洲是现在海外的第二第二大区啊，美洲的整。整个上半年收入同比下滑了十六点五啊，然后线下的话呢是同比增长了十九点十九点五啊。呃，这个呃线下是同比增长十九点五啊，线上的话呢是同比下滑了四十五点六啊，四十五点六。 所以呢我们可以通过亚太和美洲的这个分拆啊，包括我们去看整个海外的这个这个表现啊，呃，其实表现是整体数据的一致性是非常高的，就是一句话概括就是海外整。整体是下滑的，但是呢，海外下滑的主要的这个结构呢，是海外的线下也是增长的啊。而海海外的线上普遍出现了比较大幅度的下滑啊，比较大幅度的下滑。那这个结构到底反映了一个什么问题呢？ 就是呃，首先我们来看，就是泡泡的整个出海的这个这个过程呢，呃，其实在去年和前年，它的整个出海其实是被赶着出去的，就是赶着发展的。什么意思呢？就是说它的产品跟它IP相 火了，但是海外的渠道布局还没有完全的这个还没有达到真正完善的地步啊。属于什么？ 属于这个这个客，就是消费者已经抢着买他的东西了，结果门店还没开，还没还没完全的这个布局完整。这个其实很正常，就是因为I P的这种爆火，它其实也是一个有一定偶然性的嘛。那公司可能在那个阶段，它也没有说完全的能够去搭建好全球的一个一个线下门店。所以呢，去年在整个I P爆火的时候，它的线上的这速度就会非常的快啊，因为线上的这个这个渠道其实就是一个反映的就是反映一个热度啊，反映一个热度的变化啊。 那这个这个增长就是热度特别高的时候，那线上渠道就会特别的好。那为什么说今年我们看到的这个表现就是线上跟线下，在海外它也出现了严重的分化，就是海外的线下其实还是增长的，但是海外的线上下滑了很多。这个原因本本身就是反映出来的，就是它的IP的热度。出现了巨大的变化，就是成呃这个这个泡泡在线下能够开出来的这些门店，其实它本身还是有一个很强的运营能力的啊，有一个很强的运营能力的。 然后呢，这些门店也有比较稳定的粉丝群体啊，因为其实公司在海外的整体开店是比较谨慎的，一步一步在走啊，比较他走走的比较稳健。那么既有这种这种标志性的这种这种大店，也会有很多那种呃这个这个标准的一百多平的那种小店啊。然后它整个运营的这个这个呃这个效率还是非常高的啊。然后呢，线上的这个东西呢，其实线上的销售数据呢，更多的其实就是这个呃公司热度的一个反应啊。 那那这个我觉得更真实的去反映的就是说可能它的这种这种I P的这个之前那种爆火的这种状态吧，进入到了一个一个现在呢，现在更加理性的一个消费状态。所以这些线上的这些这些销量，它就出现了一定的下滑啊，出现一定下滑。那这种结构其实我们认为啊，它其实虽然从从增速上讲它没有那么好看，但是从长期的运营角度，其实它是一个比较健康的结构啊，比较健康的结构。就是当这个这个I P的这种这种热度开始下降的时候，呃，其实线上的这个变化，它其实反映的就是这个事儿。 但是线下还能增长，其实我觉得是一个比较比较健康的一个数据。就是其实泡泡真正想做的事情啊，长期主义嘛，公司一直在讲尊重时间，尊重经营。那他真正想做的事情，实际上还是在海外能够长期经营下去。那长期经营其实就离不开对于线下门店的打造啊，线下门店打造。 所以说从核心数据上讲的话，这个海外的这个发展其实目前来讲还是比较健康的啊，比较健康和比较稳健的。而至于说这个这个我们看到的下滑，我们认为这个嗯这个其实也是预期之中的对吧？那既然这个I P它有爆火，它就一定会有下下降的这个阶段对吧？那这个这个产品。 周期还是客观存在的，这个也没有办法啊，也没有办法。所以呢，我觉得从这个结构上讲呢，我们对海外并不并不会觉得很悲观啊，我们认为这个这个它只是进入到一个正常的调整周期啊。而且呢，我们其实可以把国内和国外的两个市场进行一个对比，就是国内市场本身就是泡泡更为更为有竞争力的市场啊，因为中国的这个消费者是从公司最早期的时候一直陪伴到。现在的啊，当年在茉莉最火的那两年，他其实也沉淀了很多的粉丝啊。 这个这个这个后来又有了这个一系列的这个爆火的IP。那么在中国的整个粉丝群体，他肯定是更为牢靠的，所以线上跟线下的表现也会更加的这个健康一些。海外的话呢，说实话就整个出海呢，呃，能够有这么快的进展，还是得益于这个老古板IP的这个发展，对吧？那但是呢，老古板IP呢，确实也 逃不开这个产品周期啊，所以说在海外的这种这种呃线上的这种下降吧，其实也是符合预期的，也在预期当中的啊。 但是呢，我们同时很欣喜的看到，就是它并不是一个全面的下降，而是说线下还能有一个有一个比较不错的增。啊，这个亚太地区和这个美洲地区吧，都是线下都基基本上都是百接近百分之二十的增长。那这种表现其实就是我觉得就是这个呃，我们认为还是一个相对来讲比较健康的一个表现啊，相对是比较健康的表现。然后呢，这里面呢，这个这个海外的还在持续的扩张啊，还在持续的扩张。 呃，可以说上半年海外的增长呢，基本上都来自于这个新开店的贡献啊，同店呢应该略微上。也是下降的啊，也是下降的啊。但我觉得这个其实问题不大啊，问题不大。就是嗯，公司的持续的出海的战略肯定是没有、没有、没有呃，没有错的啊。 而且呢，其实这个这个呃，刚才我们也有提到了，就是按照正常的零售业发展的速度啊，这个过去一两年这个IP的这种发展肯定是远远超过了零售业态能够去这个发展的速度啊。就是这个，所以我觉得嗯，就是就它是一个比较正常的一个表现。啊，那公司期待继续在海外去开店，继续沉淀他的线下的这种客户。啊，我们认为对于长期来讲的话，还是一个可以去持续很有意义的事情。 啊，很有意义的事情。好，然后呢我们再来说一下，就是这个关于IP的问题啊，IP的问题。嗯，这个今年上半年的话呢，公司的这个前七大。I P吧 啊，应该说表现是各有各有不同。 啊，各有不同。呃，这个最大的IP就是Monster。Uh, the masters. 呃，这个IP呢大概收入下滑了百分之七点五。啊，但是占比的还是最大的百分之二十六的占比。 啊。然后除此以外，公司二三四五名的IP。啊，分别是星星人、crybaby，还有demo、s、酷、panda这几个。那这几个的话呢，都是呃同比都是正增长。 而且呢，这个新星源应该是上半年最猛的IP了。信息人这个上半年现在已经成为公司的第二大IP。呃，同比增长达到了百分之五百八十一。啊，五百八十一。 就是。就是同比增长六倍吧，同比增长六倍。呃，其他的IP都是百分之三四十的增长啊，这个只有这个新新人是同比增长了六倍。啊，证明这张刘备。 呃，营收占比呢，这个新西兰也成达到了百分之十五点四的营收占比。啊，就是第一大IP是那个朗布，呃，就是那个呃monster嘛。芒市的是26日产品。啊，这个新西兰大概是十五点四的占比。 啊。呃，我们可以看到就是新西兰的这个这个这个呃体量吧，其实也带来了这个。也说明了公司在这个。这个I P新I P的这种运营能力上这种能力。 就是我们会发现，它不断的会有新的东西冒出来。啊，不但有新东西冒出来。而老的东西呢