业绩为王，龙头本色

三一重工（600031.SH） 业绩为王，龙头本色 作者 我们认为，2026年是三一重工从“国内工程机械龙头”向“全球领军企业”完成估值切换的关键时点。公司2025年年报已同时验证三点：一是国内挖机销量企稳回升、非挖品类触底反弹，主业景气修复与盈利弹性正在共振释放；二是海外收入占比突破62%、非洲区域同比增长55.29%，全球化业务开始抬升公司的成长中枢与抗周期能力；三是净利率从2022年低点5.5%持续修复至2025年9.5%，叠加海外高毛利率业务占比提升，盈利中枢有望进一步上移。若市场仍主要以国内周期股框架理解三一重工，其定价并未充分反映公司全球化与盈利修复的阶段变化。 分析师邓宇亮SAC：S1070525120004邮箱：dengyuliang@cgws.com 三一重工：中国工程机械行业的领导者，向全球产业巨头迈进。三一重工作为国内工程机械行业的领军企业，自1989年创立以来已成长为全球工程机械行业的重要参与者。公司产品线覆盖挖掘机械、混凝土机械、起重机械、桩工机械及路面机械等领域，持续聚焦技术创新，积极布局新能源与电动化方向。公司2025年新能源产品销售额达86.4亿元人民币，同比提升115%。财务层面，公司经营性现金流持续改善（2025年达199.75亿元，创历史新高），资产负债率保持稳定，股权结构集中且通过员工持股计划进一步增强核心团队凝聚力，发展基础扎实。 分析师孙培德SAC：S1070523050003邮箱：sunpeide@cgws.com 相关研究 1、《25Q3业绩快速增长，行业稳步回暖，公司继续加强全球化布局》2025-11-04 国内：行业依托低基数与设备更新需求实现复苏。2006-2011年，基建与地产投资驱动行业进入快速发展阶段，商品混凝土机械和起重机作为高毛利核心产品成为主要增长极；2016-2020年，挖掘机取代混凝土机械成为行业利润贡献最高的核心产品；2024年后，行业周期上行驱动力从过往房地产投资与强刺激政策，转向设备更新替代主导的内生需求，挖机销量从2023年低点回升至2025年的11.85万台；非挖机械亦呈现边际改善迹象，汽车起重机月度销量同比自2025年9月起连续多月转正，复苏态势逐步明确。 海外：需求好转与市占率提升空间并存。2025年公司海外收入559亿元，同比增长15.1%。公司海外主营业务占比达64%，非洲区域已成为新的增长引擎。中国工程机械行业正从产品出口向本地化运营转型，通过深度开拓“一带一路”市场，在拉美、非洲等新兴区域及欧美高端市场仍存在较大提升空间。同时，海外绿地投资不仅在项目建设期直接拉动设备需求，建成后还将通过带动配套产业链、基础设施及房地产开发产生间接乘数效应，为海外工程机械需求提供持续支撑。 盈利预测与投资建议：预计2026-2028年公司营业总收入将分别达到1036.6亿元 /1187.3亿元/1352.1亿元，同比增长率分别为15.6%/14.5%/13.9%；归母净利润分 别 为104.2亿 元/141.2亿 元/170.2亿 元 ， 同 比 增 长 率 分 别 为23.9%/35.6%/20.5%；当前股价对应PE分别为16.6/12.2/10.2。三一重工作为国内行业龙头，有望充分受益于国内行业周期触底反弹的增长机遇，同时其海外业务在收入规模、收入占比、盈利水平、产能布局及后市场服务能力等方面均处于行业领先地位，未来海外市场份额有望持续提升。基于公司全球化布局带来的周期弱化溢价、盈利质量改善带来的估值修复空间，以及行业龙头地位带来的确定性溢价，维持“买入”评级。 风险提示：海外市场拓展不及预期风险、海外贸易壁垒扩大风险、国内下游行业需求不足风险、汇率波动风险、原材料价格波动的风险。 内容目录 1从本土龙头到全球领军企业......................................................................................................................61.1三一重工的成长轨迹：产品与区域的双重拓展...................................................................................61.2国内工程机械领军公司，产品业态丰富.............................................................................................71.3公司营收筑底回暖，海外营收贡献持续提升.......................................................................................81.4股权架构稳固，员工持股提升公司凝聚力........................................................................................111.5研发驱动：数智化与电动化的双轮布局...........................................................................................132国内：走向成熟，大周期向上................................................................................................................162.1国内第一轮上行周期：2006-2011年..............................................................................................162.2国内第二轮上行周期：2016-2020年..............................................................................................172.3国内第三轮上行周期：2024-202X年..............................................................................................183海外：需求结构分化，中国主机厂份额提升.............................................................................................213.1海外需求：短期分化，长期由基建、能源与矿业投资支撑.................................................................213.2区域结构：新兴市场是增量主体，成熟市场重高端突破....................................................................213.3出口验证：中国工程机械全球竞争力持续提升.................................................................................233.4份额空间：从产品出口走向本地化运营...........................................................................................294公司产品、渠道与本地化体系支撑全球份额提升.......................................................................................304.1国内龙头基础稳固，产品优势领先..................................................................................................304.2海外收入规模领先，全球化经营质量优于同行.................................................................................314.3本地化运营体系完善，制造与服务共同支撑份额提升........................................................................334.4三一重工的核心竞争力如何转化为估值溢价.....................................................................................355盈利预测与投资建议.............................................................................................................................355.1盈利预测.....................................................................................................................................355.2投资建议.....................................................................................................................................37风险提示.................................................................................................................................................39 图表目录 图表1：三一重工发展历程........................................................................................................................7图表2：2025年公司主营业务结构情况.......................................................................................................8图表3：2025年公司各业务营收及毛利率...................................................................................................8图表4：公司2020-2026Q1营业收入及同比增速情况...................................................................................9图表5：公司2020-2026Q1归母净利润及同比增速情况................................................................................9