长江金属2006与2026黄金十年牛市中段调整的交易镜鉴

发布时间：2026-08-23 一、AI总结内容 一、核心要点 1. 当前黄金处于2018年启动的十年牛市中段，2026年是牛市启动3年后的调整阶段，本次调整与2006年黄金牛市中期调整的市场结构高度相似； 2. 2006年黄金牛市中期曾因美债利率飙升、高利率带来流动性抽水出现季度调整，金价跌25%，国内黄金个股跌50%，本次黄金个股也普遍下跌50%左右； 3. 10年牛市中即便主逻辑（如央行购金）未变，短端利率拐点引发的流动性踩踏仍会导致个股大幅回撤，个股阿尔法无法规避贝塔风险； 4. 2006年金价压力测试完成后，黄金股与金价相关性降低，个股阿尔法主导估值修复，股价跑出超额收益，本次4000美元/盎司金价形成强支撑，将推动黄金股估值切换。二、投资线索 1. 配置方向：要么聚焦强阿尔法、强成长的黄金龙头，要么选择储量禀赋极强的低位国企黄金龙头；2. 金价节奏预判：三季度（10月左右）反弹至4700-5000美元/盎司，四季度宽幅震荡，2027年左右重启牛市向上突破。 三、风险与关注 1. 当前金价的压力测试效果、后续加息节奏及经济数据表现存在不确定性；2. 十年牛市的驱动因素在不同阶段存在差异，70年代、01-10年等周期不能完全类比本次黄金牛市；3. 黄金股估值修复的节奏和幅度仍需后续市场验证。 二、音频原文（转写） The meeting is ready to start please remain on t he line.本次电话会议仅服务于长江证券研究所白名单，客户未经长江证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式对外公布复制刊载转载转发，引用本次会议相关内容，否则由此造成的一切后果及法律责任。由该机构或个人承担长江证券保留追究其法律责任的权利。呃尊敬的各位呃机构领导呃，这个呃呃辛苦大家这个这么晚参加这个长安金属举办的这个呃专题电话会议啊，那么周末这边呢？ 确实整个黄金的热度是大幅的上行了我，我们1直在说呃，如果这个上周周三之前的话那么大部分对黄金的态度呢，还是做反弹啊，超跌反弹啊，所以呢，整体大家的思路呢？还是说去选一些这个滞涨的标的啊？或者是有一部分龙头已经有一个将近80~1%倍的收益呢？啊去做兑现呃，但是呢，从这个上周周三的这个呃美美国国债的这个偿债在的这个呃事件的这个催呃催发之后呢？ 我我们讲这个在周末层面上呢，我们认为大家对整个黄金的这个趋势呢是重拾信心的。呃，那么在这个节点呢，其实我们短期的这个策略我们也去做过分享啊。但是我们更希望去借这个专题去讨论一个长期的问题啊。呃，那么在嗯嗯嗯嗯次加息，然后科技走强面的被抛弃，那么在6月份左右呢，我们也可以看到很多的这个呃，其实险资包括很多的这这个这个我们讲这个呃，一些中期的交易者被迫去离开这个呃这个赛道啊，在股票层面上，整个板块跌了50%，那么头部的一些呃或者领跌的一些公司将近6%70啊这个对于整个价值的这个这 个打击我们认为都是非常大的，那么再到现在这个7月慢慢开始做反弹啊，到目前好像这个牛市又没有结束啊呃，所以我们一直在思考这个问题啊，就是整体的这个交易中，我们怎么去看待一个，如果是一个长期牛市，那么长期牛市中如果发生了这种流动性踩踏或者流动性风险的这个呃抽水带来的这种调整，这种调整我们细节上怎么去做呃那么过去呢，其实在这个2011年到现在我我或我或者说二零这个这个我们讲116年到现在10年呃，我们其实交易黄金，我们交易有色，我们都是交易一个两到3年的短周期呃，我们经历呃，美国经济下行两三年的降息啊，然后我们就会经历一个两到三年的加息周期，所以对于有色来说，我们基基本上是一个呃周期的这个节奏对于黄金也是呃，那么基本上是一个两年去配它两年去放开它啊，放弃它的这样一个节奏啊但这个节奏会导造造成很大的偏雾，在这轮周期中，就是一旦我们呃开始进入到一个十年级别的牛市中去，而并非两年的这种短周期的这交易的时候，那么这样的一个这交易模式会发生非常非常大的变大的变化，所以我们用过去十年的这种短周期的交易经验。 是没有办法给我们提供这个在现在这个维度下的所谓的这样一个交易的思路的，所以呃最近呢，有人拿呃01年到110年说事儿，我们我们举例的06年，其实就是最近的这个01年到11年的这轮周期，那也有人拿这个七三年或者七六年的这个周期去比对啊，我我们认为呃这样的比对都无可厚非啊，就是它的驱动层面上，我们认为还是有区别的每一轮这个10年的周期，不管是呃这个七零到八零还是零一到一，我们认为跟这一轮还是有比较大的不一样的点的。 呃，但是这这里的这个这个点核心还是在于它们都是一个十年级别的的牛市那么10年级别牛市中呢？它也不可能年年都是上涨的，它一定会经历一定的这个波折和所谓的这个这个这个调整，那么我们怎么去看待一个10年牛市中的调整？呃06年呢？我们觉得驱动和现在是完全不一样，因为零一到一一的那一波，它完全没有央行购金。 它是持续央行在卖金在拥抱美元化的这个过程，那么零一到呃一零呢，我们更多的是看到这个全球黄金e.Tf发明之后啊，那么居民端机构端啊，散户民间的资金，大规模的涌入黄金市场那么涌入到这个spd.R为代表的etf的这个这个这个呃新产品中去，那么这就导致居民的资产端的配置，从零黄金1000到可能，每每人每户每个机构可能有3~5%左右的这个黄金的持仓，那么那10年呢，其实是一个呃个人，或者是机构端大量涌入黄金的这这10年。 呃，但是它的属性是非常相似的，点在于哪里呢？在于呃，它是一个呃，我我们讲这个这个这个呃整体的这个流动性啊，这个这个遭遇了比较大的打击，但是大趋势并没有发生比较大的变化。呃，也就是说，在06年呃，整个居民端涌入黄金1000。Tf的这个浪潮这个趋势并没有被打断，那么回头看sp.Tr的持仓呢，它一直到11年2011年呃才开始进入到稳态的这样一个状态。 这个趋势的10年在06年呃，全年呃e.Tf的持仓都是持续的往上加的啊，所以我们把它界定为这个趋势逻辑并没有发生变化，但是短周期呢，我们知道零六年美债利率也和现在差不多啊。从百分之四点啊，二五开始快速飙升，跳升到百分之五突破百分之五之后呢，来到了百分之二点五，那么当时零六年的通胀预期也快速抬升，伴随这个呃中国入市之后的全球的油和铜的大通胀啊，那么导致了在06年的一季度开始，整个利率端的交易，为了抑制通胀，开始加速往上提，那么美债利率呢也是类似。 现在这个水平啊，从4.5开始往5%去走，那么在高利率的背景下呢，导致了什么呢？导致了不深息资产的黄金带来了大规模的。呃流动性的外溢，也就是大家开始选择美元指数选择高回报的呃高回报的这个美债收益 率的这个呃所谓的这个指数而放弃黄金啊，所以这个叙事和现在是比较类似，就是主逻辑并没有变化啊，可能要等到三四年后主逻辑才开始松动啊，但是呢短期的利率框架价下的流动性交易的逻辑呢？ 在大面积的对黄金进入到抽水的这个阶段，在叠加01年到05年，黄金经历了5年牛市，它的拥挤度是极高的啊，这就造成了06年在三到4月份左右，金价出现了大级别的流动性的踩踏，那么这个踩踏在短短的一个季度的时间，整体的金价调整了将近。25%左右的幅度而整体。当年的06年以中金黄金呃为龙头山东黄金为成长股的呃，当年的中国的黄金板块大概整体调整在50%左右，而海外的纽蒙特和巴里克为核心的龙头基本上调整幅度和金价差不多，在25%上下25上下，那么这个背后呢是当时是06年的这个呃呃基本的这个调整状态啊，也就是国内股票调了50%海外股票和金价调了将近25%，这个结构基本上跟现在是相当的啊，这轮我们国内股票也调了50%，虽然有些头部调了6%70啊，那么金价呢调的更多，因为这轮确实很多负向的事件的这个叠加会更充分1些啊，大概在百分之呃，这个27到29左右，呃那么整体呃整体那个那个那个那个那个就是海外的股票呢，基本上跟金价也是啊趋同的这样的一个状态趋同的这样一个状态，那么在这个背景下呢，06年我们当时复盘当时的情景呢，整体和现在的情绪是类似的，也就是经历了5年的牛市，当金价遭遇这么强级别的加息和25%以上的调调整啊，这导致了06年在呃5月份二季度呃到三季度初的时候，大家都觉得这轮牛市结束了，美国经济可能会进入到一个以金融和地产为领衔的一个强繁荣的这样一个时代。 那么在这个时代下呢，呃，我们讲不深息资产的黄金基本上已经这个会被抛弃，或者是没有什么所谓的价值啊，所以在06年我们讲在a股层面上的踩踏，因为这个确实考核机制的关系啊，会来的更极致。我们讲这个跌一半基本上是一个熊市的这样一个处境。啊啊这个跌幅，所以在06年整个踩踏过程中呢，我们讲整个a股啊，即便是当年这个四五倍量增的时候山东黄金，它在整个顶部向下的跌幅，基本上50%左右啊，也就是说，公司的阿尔法并不能保证。 呃在利率拐点在流动性拐点的这个牛市中继的这种呃调整中啊，阿尔法并不能保证它的这个回撤的这个呃强度啊啊，它可能还是这个随波逐流，随着这个贝塔去去往下折啊，那么所以呢，就是其实确实我们觉得在10年级别牛市中啊一旦遭遇到短端的利率拐点回头来看，那么即便趋势并没有变化，但是在止损层面上或者在整个仓位的这个保护层面上啊，确实是要做系统性的这样的一个调整，而并非是呃像我们以为的啊，我们就可以持续拿着去不动啊，特别是在a股这样的一个短考核的一个一个一个周期中啊，这种踩踏呃，即便回头看它是一个终极调整，但是这种踩踏也呃无可厚非的会带来我们讲整个持仓和这个呃这个收益上致命的这样的一个回撤，那么在零六年这个经历这个一个季度调整之后呢，那么伴随利率开始突破百分之五之后，那么市场开始发现，原来大家预期06年，下半年有三次左右加息的这样1个预期强预期啊，开始慢慢下修，它的核心是在利率走高的背景下，经济端的数据开始出现比较明显的松动，也就是说，在三季度开始，经济数据开始出现比较明显的下修，而这个下修导致了大家对于价。 加息的强度，2季度的这种强预期也同时出现了下修而最终的结果。我们发现整个下半年06年到07年，我们并没有进入到一个加息周期，而是整个利率维持在一个高位震荡的状态，而经济持续出现比较明显的走弱啊。整个加息预期从极致的三到五次。下收到零次左右，那么在这个背景下呢，我们讲整体流动性，对于黄金的困扰开始慢慢消退，然后趋势的阿尔法的力量开始慢慢去呈现，也就是居民端机构端大量的涌入e.Tf的市场的这个资金啊，大量的托托底带动金价去往上走，那么整个金价呢？ 基本上走了1年的时间，走出了这个整体的这个震荡区间，从06年的5月份遭遇流动性危机，那么持续一个 季度快速的下行做了一个w底的结构，跌幅在25%左右。那么第二个季度呢，整个金的板块修复了大概1/2左右的空间。那么到第三个季度左右呢？大概在这个中位的这个位置上开始进入到一个箱体的震荡和拉锯去等待进一步的数据，那么在最终持续三个季度，最终确认利率持续高位啊，这个对经济损害加强的背景下，那么在第4个季度左右重新启动了降息周期。 那么金价再突破了前前高继续走这个07年到11年的，剩下的4年的这个牛市，剩下的4年牛市啊，所以这个故事的版本呢？我们觉得经济的状态可能和现在也还是有所不同啊，但是整体的这个短端流动性扰动的这个范式，我们觉得是可以和现在这个阶段去类比。那如果这么看的话，其实我们整个二季度是在往下去调这个流动性的冲击，那么三季度呢？我们认为大概到10月份左右，我们认为是一个比较像样的1/2，左右的反弹大概到4700八上下，甚至乐观一点到5000左右，然后四季度呢，我们认为开始宽幅震荡去等待进一步的数据。 那么到明年的一季度左右呢？我们认为可能啊，是不是又回到大家发现确实加不了息，而在央行的呵护下进1步的去创新高，那么这样的节奏呢？当然只是猜想啊，但是从06年的这个角度来看啊，我们认为这个参考的意义是有的，而且客观来说，巧合的是06年的利率水平和我们现在的利。利率水平是非常非常相似的，是非常非常相似的，都是处在呃同一个呃这样的一个利率水平下同一个这样的利率水平下。 那么在这个复盘过程中呢？第一个我们前面想强调的点就是说，即便是牛市中继的调整。对于这种短考核周期的a股的股票而