人工智能影响利率的四个层面

宏观深度 人工智能对利率的影响比较复杂，有短期、中期、长期基准、长期分歧四个层面。 邢曙光（分析师）xingshuguang@cctgsc.com.cn登记编号：S0280520050003 第一，短期来看，人工智能相关资本开支大幅增加，拉升实际期限溢价， 也会通过经济周期、货币政策等渠道在一定程度上拉升短期实际利率预期、通胀预期以及通胀风险溢价。这是疫情后美债利率中枢高于疫情前的重要原因之一。2020年以来，美国信息处理设备投资年均增速约9%，特别是2025年以来投资增速达到20%以上。为了筹集资金，截至2026年7月，近一年美国企业债券发行了2.4万亿美元。 相关报告 《利率二象性：美债利率展望》2026-07-19《从上市公司财报看经济周期位置及估值》2026-05-25《股票合理估值的微观基础》2026-05-06《开局之年，周期向何处去》2025-12-29 第二，中期来看，人工智能可以提高全要素生产率、降低单位劳动成本、改善供给效率，进而缓解通胀压力，为降息创造空间，美联储政策利率有望从较高程度的限制性逐步调整至较低程度的限制性，以实现经济增长与价格稳定之间的平衡。目前，人工智能通过资本深化提高劳动生产率降低单位劳动成本增速，但尚未通过提升全要素生产率大幅拉升劳动生产率。 第三，长期来看，一般认为人工智能提高技术进步速度、资本回报率，资本需求增加，进而提高中性利率、未来利率中枢。即使未来人工智能技术扩散放缓，对潜在经济增速的拉动减弱，如果人工智能企业市场集中度提升，市场势力增强，那么资本收入份额将增加，进而使资本回报率、中性利率保持平稳甚至上升。虽然，人工智能增加有效供给可以促使经济扩张阶段的通胀降温，但是在产出等于潜在水平、通胀稳定时的均衡状态下，由于实际中性利率提升，名义中性利率中枢或仍提高。 第四，实际上，长期情况下人工智能是否提高中性利率仍待商榷。即使不考虑未来人工智能技术扩散放缓，对潜在经济增速、资本回报率的拉动减弱，人工智能短期增加资本需求，但长期而言仍不确定。1990年代以来的信息技术革命，虽然也带来了资本回报率提升，但是由于其轻资产及垄断特征，对资本需求减弱，加上全球储蓄过剩、美债需求增加等原因，中性利率整体趋势反而下降。人工智能基建完成，叠加市场集中度提升，资本需求可能降低，进而拉低中性利率。 风险提示：人工智能对利率的影响机制复杂，本文没有考虑全面；人工智能产业革命演化存在不确定性。 目录 1、短期：人工智能资本开支拉升利率.................................................................................................................................32、中期：人工智能创造降息空间.........................................................................................................................................53、长期：人工智能或提升中性利率.....................................................................................................................................74、分歧：人工智能未必提升中性利率.................................................................................................................................85、结论.....................................................................................................................................................................................9 图表目录 图1：美国企业债券融资规模上升........................................................................................................................................3图2：2025年以来，美国企业债券融资增加，信用利差扩大，和经济背离..................................................................3图3：人工智能相关投资支撑美国经济................................................................................................................................4图4：美国私人部门信用脉冲上升........................................................................................................................................4图5：金融条件改善支撑美国经济........................................................................................................................................4图6：美国制造业部门就业改善............................................................................................................................................4图7：财政扩张、人工智能相关投资提升短期中性利率，货币政策限制性没那么强...................................................5图8：美国产出增速整体高于潜在增速，产出缺口长期扩张............................................................................................5图9：疫情以来，美国劳动生产率增速快于全要素生产率................................................................................................6图10：2023年以来，美国劳动生产率增速上升，单位劳动成本增速下降....................................................................7图11：美国企业市场势力增强，资本收入份额提升..........................................................................................................8图12：美国资本收入份额提升，保障资本回报率平稳......................................................................................................8图13：疫情前，美国ROE中枢稳定，利率整体趋势却下滑............................................................................................8 疫情后，人工智能革命成为影响全球经济运行的重要变量，不仅改变了美国潜在经济增速、通胀形成机制及货币政策环境，也深刻改变了美债利率的运行中枢和波动特征。人工智能对利率的影响比较复杂，本文从短期、中期、长期基准、长期分歧四个层面来论述。 1、短期：人工智能资本开支拉升利率 短期来看，人工智能相关资本开支大幅扩张，融资需求增加，会拉升利率实际期限溢价，同时也会通过经济周期、货币政策等渠道，在一定程度上拉升短期实际利率预期、通胀预期以及通胀风险溢价。这是疫情后美债利率中枢高于疫情前的重要原因之一。 2020年以来，美国信息处理设备投资年均增速约9%，特别是2025年以来投资增速达到20%以上。根据美联储经济学家7月的统计，Amazon、Google、Meta、Microsoft、Oracle及Coreweave六家公司资本开支从2023年一季度的366亿美元上升至2026年一季度的1561亿美元。为了筹集资金，截至2026年7月，近一年美国企业债券发行了2.4万亿美元。2025年以来，美国经济整体改善的情况下，企业债券信用利差反而上升，主要是因为企业债券融资规模增加，拉升了风险溢价。信用债券利率的上升，最终会通过挤出效应、久期对冲等渠道拉升无风险美债利率。 资料来源：Wind，诚通证券研究所 资料来源：Wind，诚通证券研究所 人工智能加大资本开支还会通过经济周期、货币政策等渠道，拉升美债利率。人工智能相关投资拉动上下游投资扩张，并通过创造就业、股市上涨带来的财富效应等渠道支撑经济。不可否认美国经济分化严重，房地产市场、非AI投资仍相对低迷，这不是短期问题。仅从经济周期的角度看，多重渠道作用下，信息产业投资的指示意义明显。 从二阶的经济动量（经济短周期）来看，疫情后美国经济经过了两轮短周期，第一轮是2020年二季度至2023年年中，第二轮是2023年年中至目前。主要体现在以下几方面。 （1）信用脉冲和制造业PMI上升。疫情后信息产业投资增速和ISM制造业PMI同趋势波动，目前处于第二轮波动的上升阶段。其间，虽然美国企业杠杆率整 体趋势下降，但是下降速度放缓。和经济动量同趋势的企业杠杆率增速（信用脉冲）则和制造业PMI同趋势经历了两轮波动，并从2023年年中开始回升。经济改善预期下，居民杠杆率增速也在2023年三季度触底，出现回升迹象。 资料来源：Wind，诚通证券研究所 资料来源：Wind，诚通证券研究所 （2）金融条件持续改善。在人工智能带来的高资本回报率预期下，美国股市持续上涨。股价上涨是金融条件的重要组成部分，而金融条件又领先PMI等实体经济指标。疫情后美国金融条件第一轮波动是从2020年二季度到2022年10月，第二轮是2022年末到目前，当前仍处于上升阶段。 （3）制造业景气度改善，拉动相关就业。新增就业、就业扩散指数、职位空缺率变化是就业动量指标，也随经济动量、制造业PMI波动。职位空缺率同比增速从2023年年中以来进入上升阶段，并于2026年二季度转正。而新增制造业就业、就业扩散指数则从2026年出现明显改善。 资料来源：Wind，诚通证券研究所 资料来源：Wind，诚通证券研究所 当经济动量（二阶变量）上升超过阈值，经济周期（一阶变量）就会上升。疫情后，经济增速（经济动量）经历了两轮波动，但整体上高于阈值，产出缺口（经济周期）为正且持续扩大，经济周期长期处于扩张阶段，通胀预期、通胀风险溢价 保持高位。美联储长期维持限制性货币政策，短期实际利率预期保持较高水平。由于财政政策以及人工智能相关资本开支提升了