美银 亚太科技硬件ABF载板迈向卖方市场 A

核心观点与行业分析

受服务器CPU需求超预期拉动，ABF载板行业供需缺口将较此前预期进一步扩大。美银预计2026/27/28年行业将分别出现7%/14%/19%的供应缺口（此前预测为4%/10%/16%），其中服务器CPU在ABF载板需求中的占比将从2026年的17%升至2028年的21%。供给端，2026/27/28年行业产能增速预计分别为12%/22%/19%，主要得益于欣兴的产能转移及南亚科（NYPCB）的产能瓶颈缓解。AT&S上调2026/27财年营收及利润率指引，三星电机释放积极信号，印证行业景气度上行。基于涨价及利润率改善带来的强劲EPS增长前景，美银重申对欣兴、南亚科及景硕的“买入”评级。

公司分析及预测

• 欣兴电子：扩产最为激进，2027/28年ABF产能预计每年增长30%以上，将充分受益于高端领域供需紧张带来的份额提升。预计2026年下半年毛利率超50%的高价值项目将占ABF业务营收的一半以上，公司将更注重向客户传导高端产品研发的前置投入成本。美银将2028年EPS预测上调21%，目标市盈率从33倍上调至35倍，目标价从1200新台币升至1400新台币（估值基准期为2027年下半年至2028年上半年）。
• 南亚科（NYPCB）：受益于同行产能转移及逐步退出，BT载板份额提升，同时在高端网络交换机领域凭借稳固的客户关系和有限竞争，有望维持50%以上的统治级份额。2026年二季度毛利率环比提升890个基点（欣兴/景硕分别为680/490个基点），超出美银及市场共识330个基点，是涨价的最大受益者。美银将2026-28年EPS预测上调18%-21%，目标价从1430新台币升至1700新台币，维持35倍2027下半年至2028上半年预期市盈率。
• 景硕科技：将受益于AI CPU/GPU及ASIC项目（毛利率超35%）的营收占比提升，预计AI CPU营收占比将从2026年的约5%升至2027年的约15%。预计ABF业务毛利率将在2027/28年分别达到35-40%/40-45%，主要得益于2027年全年ASP环比上涨约10%，以及客户出资600-800亿新台币的设备资本开支从2028年起带来7-8个百分点的毛利率提升。此外，凭借在细线宽/线距（L/S）上的优势满足800G向1.6T/3.2T光模块升级的规格要求，光模块业务（主要客户为Lumentum和AAOI）预计将占2027年BT载板营收的20%。美银将2027/28年EPS预测分别上调12%/26%，目标价从1070新台币升至1250新台币，基于35倍2027下半年至2028上半年预期市盈率。

2030年EPS情景分析

美银进行了2030年EPS敏感性测算，基于保守的毛利率及运营支出假设：

• 自上而下基准情景下，欣兴/南亚科/景硕2030年净利润较2028年预测值分别有39%/27%/96%的上行空间；乐观情景下，上行空间分别扩大至80%/83%/155%。
• 自下而上基准情景下，上行空间分别为78%/71%/39%；乐观情景下分别为112%/101%/55%。 主要得益于AI驱动的高阶载板结构日益复杂及经营杠杆的潜在释放。

主要风险

• 上行风险：ABF供应比预期更紧、SiP/AiP渗透率提升超预期、竞争压力小于预期。
• 下行风险：同行ABF扩产超预期、SiP/AiP渗透不及预期、竞争加剧及替代技术发展不利。