东吴汽车：液冷突围，算力时代的热管理变局

一、核心要点

1. 液冷是算力时代热管理核心方案，适配AI芯片功率密度提升需求，当前英伟达、谷歌等厂商均采用液冷。
2. 液冷核心构成包括冷板（价值量占约33%）、CDU（占约27%）、快接头（占约12%）、分配器（占约16%）等，其中CDU为“液冷大脑”，需软硬结合。
3. 液冷相较风冷优势明显：PUE更低（冷板式液冷PUE约1.1，远低于风冷的1.3），契合2025年新建数据中心PUE降至1.25以内的政策要求。
4. 液冷技术路线中，冷板式为绝对主流，浸没式成本高仅适用于超算，喷淋式结构复杂难大规模应用。
5. 2026年全球液冷机柜出货量有望达40万台，对应市场空间约138亿美元，后续随大模型超节点设计、光模块功耗提升进一步扩容。

二、投资线索

1. 核心环节标的：国内做CDU进度领先的英维克、森林环境；泵环节推荐飞龙（机械泵向高功率液冷泵升级，海外份额提升）；不锈钢换热器推荐银轮。
2. 其他布局公司：腾龙、索菱等在波纹管、冷板等环节逐步切入，获取份额。

三、风险与关注

1. 液冷技术迭代不及预期，或影响相关产品需求。
2. 海外客户供应链资质认证难度大，国内厂商切入海外供应链进展慢于预期。
3. 液冷行业竞争加剧，可能导致毛利率下滑。

四、报告内容概述

1. 液冷技术方案分析：液冷通过冷板将服务器芯片热量散到机房外部，涉及冷板、CDU、泵、分配器等核心产品。
2. 液冷优势：相较于风冷，液冷PUE更低，契合政策要求，适配AI芯片高功率密度需求。
3. 液冷技术路线：冷板式为主流，浸没式适用于超算，喷淋式难大规模应用。
4. 液冷市场空间：2026年全球液冷机柜出货量有望达40万台，市场空间约138亿美元，后续随大模型超节点设计、光模块功耗提升进一步扩容。
5. 供应商分析：推荐英维克、森林环境（CDU），飞龙（泵），银轮（不锈钢换热器）等核心环节标的；腾龙、索菱等在波纹管、冷板等环节逐步切入。
6. 行业趋势：液冷市场空间打开，国内公司转型，有机会切入海外供应链。
7. 时间节点：三季度为液冷拐点，四季度开始逐步放量。