巨子生物(02367.HK)：业务调整期短期业绩承压，渠道优化与新品放量蓄势增长

核心观点：公司业绩短期承压，但渠道调整与新品放量构筑增长后劲。2026年上半年营收29.18亿，同比-6.3%；归母净利润9.40亿，同比-20.5%；经调整净利润9.46亿，同比-21.5%。业绩下滑主要因渠道结构调整（达人直播占比下降）及加大品牌与新品宣传投入，但公司仍聚焦长期经营质量。

分品牌看：主品牌可复美阶段性调整，收入23.47亿，同比-7.7%，占总收入80.4%；下滑主因行业竞争加剧及销售结构调整导致达播端收入下滑。可丽金品牌收入4.99亿，同比基本持平。增长动能：1）新品亮眼，“超透棒”首周自营渠道GMV超3000万；2）618大促回暖，可复美与可丽金线上全渠道GMV分别同比增长超25%和超30%；3）医美业务开启第二增长曲线，首款械三产品“753胶原针”上市。

分渠道看：渠道结构持续优化，自营占比提升。直销渠道收入22.34亿，同比-3.9%，占比提升至76.6%。其中DTC店铺线上直销收入17.77亿，同比-2.2%，自营端收入同比增长；电商平台线上直销收入3.35亿，同比-14.5%，因行业竞争加剧优化库存周转。经销商渠道收入6.83亿，同比-13.2%，因线下消费环境偏弱订货审慎。

费用端：投入加大致盈利承压。毛利率79.5%，同比-2.2pct，主要因产品结构变化（护肤品品类拓展）。净利率32.2%，同比-5.8pct。销售/管理/研发费用率分别为43.4%/2.7%/1.6%，同比+9.4/+0.1/+0.2pct。销售费用率提升主要因加大品牌建设、消费者教育、新品上市及自营渠道运营投入。

投资评级与结论：维持“优于大市”评级。短期业绩承压主要受销售结构调整、达人直播收入下滑及营销投入增加影响。随着自营渠道占比提升、新品逐步放量及三类医疗器械进入商业化阶段，收入有望恢复增长。预计2026-2028年归母净利润至19.49/20.53/21.39亿元，对应PE为14/14/13倍。