亚洲外汇月刊——人民币领涨，夏日行情延续

2026年8月18日 外汇观点总结 人民币/离岸人民币（看涨）：我们根据持续的出口收汇回流和币值低估情况，将年底美元/人民币预测值从之前的6.70上调至6.60。 GEM 财富与外汇策略 -亚洲 港元（中性）：美港利差扩大可能鼓励更多 Carry Trade，并将美元/港元汇率推至下半年 7.85。 中性立场（INR）：随着投资组合和存款流入改善，储备银行（RBI）的储备得到补充，为抑制上行风险提供了弹药，资金流动正转向有利。 印尼盾（看跌）：印尼盾在较弱的美元和约18,000/美元水平的防御性买盘支撑下趋于稳定。鸽派政策风险正在上升。如果美元走强，看跌压力可能会加剧。 韩元（中性）：随着再平衡资金流逐渐减少且波动性减弱，韩元已强势反弹。我们根据更均衡的资金流情况，将年底预测修正至1410。 PHP（看跌）：油价波动是PHP的主要风险，同时美国利率重定价也是。BSP的马来西亚林吉特（MYR，中性）：马来西亚林吉特可能区间震荡，因为强劲的基本面和马来西亚国家银行（BNM）的监管可能被政治不确定性所抵消。目前，美元的贝塔系数仍然是主要驱动因素。 平滑操作和加息略有支持。 中性立场（SGD）：SNEER指数将维持区间震荡。政策收紧略微降低了SNEER的负息差，但与低波动性相比，做空仍具吸引力。 在派息季之后，资金流向可能变得更加均衡，但稍后美联储加息可能会对低收益资产（如新台币）施加下行压力。 claudio.piron@bofa.com克劳迪奥·皮隆新兴亚洲固定收益/外汇策略师，美林证券（新加坡） 泰铢（看跌）：泰铢最糟糕的加勒比海季节性因素已过，但赤字足够大，仍将在本季度对泰铢构成压力。短期内，美元、石油和黄金是关键驱动因素。 越南盾（VND，中性立场）：短期内，通货膨胀和贸易逆差恶化应会使越南盾保持疲软。到2026年底，在伊朗问题解决和出口繁荣的推动下，越南盾可能温和升值。 abhay.gupta2@bofa.com阿布哈伊·古普塔新兴亚洲固定收益/外汇策略师，美林证券（新加坡） 人民币看涨；印尼盾、菲律宾比索和泰铢看跌；其余保持中性 2026年6月23日EEMEA外汇策略师2026年5月6日拉美外汇策略师 美国银行全球研究 请参阅报告内文，以获取缩略语列表。 此处讨论的交易理念和投资策略可能带来重大风险，并非适合所有投资者。投资者应具备相关市场的经验，并拥有足够的财务资源来承担应用这些理念或策略可能产生的任何损失。 美国银行证券部门与其研究报告中涉及的公司进行业务往来，并寻求与其进行业务往来。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，从而影响本报告的客观性。投资者应将本报告视为其投资决策的单一因素。请参阅第27至29页的重要披露信息。 中国 观点：美元/人民币年末预测修订为6.6 我们将我们的年末美元/人民币预测从之前的6.7调整为6.6。这相对于当前的现货水平意味着2%的升值，并将我们的预期重新定位在适度升值，低于6.67的远期汇率和6.70的彭博共识。出口收入兑换和人民币被低估是此观点的关键驱动因素，同时G7在解决贸易失衡问题上的压力也在增加。 尽管如此，中国的通缩风险仍然是人民币升值的担忧所在。疲软的国内需求确实有助于维持高额的经常账户顺差，但它也带来了债务通缩风险，在压力情景下，这可能会引发资本外流。 估值：我们的FX COMPASS模型显示，美元/人民币（USD/CNY）的合理价值为5.96。 我们的COMPASS模型（2-3年），该模型估算符合均衡经常账户的公允价值汇率，显示美元/人民币汇率为6.05，较当前即期汇率低12%。这与我们的行为汇率均衡模型一致，该模型显示人民币对其贸易伙伴被低估了约10%。 技术指标，包括日RSI和MACD，显示离岸人民币(CNH)正在盘整，偏向中性。3个月CNH远期点差也在一个区间内盘整，而3个月25Delta风险逆转微弱倾向于美元看涨期权。这表明短期倾向略显混杂。 风险事件：全球经济如何吸收石油冲击以及长期利率持续上升，将是对全球增长预期和中国出口增长的关键风险。欧盟日益关注中国具有竞争力的出口威胁，并正考虑在10月份采取反倾销贸易行动。 企业对冲：风险已转向人民币升值，这由美国和中国的宏观失衡以及中国出口商超出预期的外汇卖出所驱动。 利率：我们对中国10年期国债的年末预测为1.75%，略高于当前水平。鉴于：1）CPI通胀预计将见顶，2）K型增长意味着信贷需求疲软和政策支持需求不迫切，以及3）相对于前端（短期国债）具有更好的价值，我们认为下半年10年期收益率的风险倾向于下行。 货币对基准 美元/人民币 1年期基准利率相较于1年期平均值仍处于高位附件5：美元/人民币交叉汇率 波动率曲面：美元/人民币 场外美元看涨期权需求仍远高于看跌期权。图8：当前隐含波动率 隐含的 OTM 期权的波动率相对于 OTM 期权看跌期权更为低迷。 货币对 人民币/美元 第12项证据：美元/离岸人民币基差5年和10年交叉货币掉期基准利率相对于其1年期平均值较低 第14项：基差掉期期限结构与三个月前相比，基准利率掉期交易有所上升。 花旗全球研究，彭博 波动率曲面：美元/人民币 ATM曲线陡峭，相对于看跌期权/看涨期权隐含波动率曲线图15：隐含波动率的期限结构 香港 观点：美元港元汇率徘徊在7.85下方 港元（HKD）对市场而言仍然是一种有吸引力的套利交易，尽管美元/港元（USD/HKD）现货汇率正接近香港金融管理局（HKMA）联系汇率制度的上限和弱方边界7.85。外汇隐含期权波动率仍然较低，而套利利差仍然明确有利于美元。国内需求复苏和房地产市场复苏出现了一些迹象，但国内流动性依然充裕，而股权融资需求疲软。首次公开募股（IPO）活动是一个风险，但国内流动性在这些事件周围得到了非常良好的管理。 美元/港元汇率徘徊在7.85下方，受美联储鹰派立场支撑。1个月港元Hibor与1个月SOFR之间的利差略高于100个基点。假设美联储如我们美国经济学家预期那样，从9月到12月加息三次，那么美港利差扩大可能鼓励更多 Carry Trade。我们预计，美元/港元汇率在下半年有很大可能性继续攀升，向7.85迈进。 头寸 – 空头：现货美元港币市场仍持有多头偏见，以利用香港与美国之间宽阔的前端利率差。 估值：港元明确挂钩美元，该挂钩机制保持高度可信。实际有效汇率与其20年平均值一致，表明没有出现显著错位。 风险事件：美联储对通胀压力的反应更趋鹰派，以及美元进一步走强。 企业对冲：由于前端的港美利差仍然为负，港元资产应进行对冲以利用息差。 利率：5年期港美IRS利差收窄至约-50个基点，但相对于其5年历史平均水平仍相对较宽。我们认为，过去几个季度港元存贷比下降是港元利率相对收窄的关键原因。尽管港房自去年以来似乎已触底，但贷款增长依然停滞，导致港元银行体系内资金过剩，并支撑了资产互换活动的持续需求。因此，5年期港美利差持续收窄仍取决于贷款需求的复苏。 Expect USD/HKD at 7.85by4Q2026 货币对基准：美元/港元 第19项：美元/港币交叉货币利差不同时期的隐含收益率，前端低迷，而后端高企。 与一个月前相比，基础基本保持不变。附件20：短期互换交易与美元/港元即期汇率 与3个月前相比，1年期基准掉期曲线趋于平坦。图21：基差掉期期限结构 波动率曲面：美元/港币 第22项证据：当前隐含波动率呈现美元/港币看跌期权溢价 第25项：隐含波动率微笑隐含波动率微笑对看跌期权而言是倾斜的，因为市场普遍预期港 币兑美元将回升至7.75以上的强势水平。 印度 观点：预计印度储备银行将限制美元/印度卢比交易上限 印度卢比（INR）在油价飙升引发的早前疲软后，在96/美元水平附近获得印度储备银行（RBI）的支撑。与此同时，稳健的服务业出口在一定程度上缓解了高油价对第二季度经常账户（CA）赤字的影响，但月度CA赤字将因季节性因素扩大至约1-2%的区间。油价仍是关键因素，因为80美元或以上的价格，加上第三季度末加拿大元（CAD）的季节性走弱，继续对卢比构成主要风险。这需要持续的资本流入或RBI的支持，才能将美元/卢比汇率区间锁定。 过去两个月，股本资金流动性有所变化，这可能是由于估值更合理以及市场对远离北亚市场的多元化需求所驱动。政府为债务投资者提供税收减免的措施，帮助吸引了超过100亿美元的债券资金流入，投资者以此补足了现金配置不足并增加了杠杆头寸。 印度储备银行（RBI）上个月宣布的其他资本措施已取得成功，目前存款和离岸企业融资流动总计流入570亿美元。尽管这些流动的汇率对冲将限制其对卢比（INR）的直接影响，但它们巩固了RBI的外汇储备及其在未来数月里防止卢比贬值的能力。通过降低更大幅度贬值的尾部风险并抑制波动性，这应将支持卢比近期的息差吸引力，并使其保持区间波动。 估值：相对于历史区间，卢比（INR）在名义有效汇率（NEER）和实际有效汇率（REER）基础上均被严重低估。我们的长期外汇罗盘模型将公允价值定在91.88/美元，这意味着相对于即期汇率，其大约低估了4%。 定位：我们相信市场定位略低于美元兑印度卢比，过去一个月，离岸NDF隐含收益率与在岸收益率之间的利差已收窄。 风险事件：印度仍易受地缘政治不确定性影响，导致油价持续高位运行。除了扩大经常账户赤字外，高油价引发的滞胀影响还导致股票和债券市场出现资金外流。 企业对冲：鉴于有吸引力的息差和印度储备银行（RBI）的防御性措施以应对疲软，我们建议在短期内保持印度卢比（INR）敞口不进行对冲。 利率：中性水平/斜率趋陡。财政刺激和补贴负担增加了高发行风险。尽管油价已从峰值回落，但厄尔尼诺导致食品价格上涨的风险应使加息风险持续存在，并对期限需求构成压力。印度储备银行近期为吸引资本流入而采取的措施将向银行体系注入大量流动性，同时减少印度储备银行购买债券的需求，给债券收益率曲线带来趋陡压力。 附件26：美元/印度卢比预测与远期预计到2026年第四季度，美元/印度卢比将报98。 美元/印度卢比远期 – 暗含收益率 附件28：美元/印度卢比NDF隐含收益率 不同期限的NDF隐含收益率 第30项：NDF的期限结构——场内远期收益率离岸收益率与在岸变化（3个月） 波动率曲面：美元/印度卢比 第31项：当前隐含波动率 隐含波动率偏向看涨期权 隐含波动率微笑向上倾斜以提供美元/印度卢比的上行保护。 花旗全球研究 印度尼西亚 观点：印尼盾面临鸽派政策风险 通过大幅加息和吸引更多资本流入的措施，BI已对IDR展现出强有力的防御姿态。这些流入资金支持了BI的外汇储备，随后可用于通过干预措施支持IDR。市场对美联储加息的预期反弹以及随之而来的美元走弱，有助于将美元/印尼盾汇率稳定在18,000/美元这一关键水平以下。这可能也导致了部分看跌头寸的平仓。 印尼盾（IDR）若外部金融状况再次收紧，仍将暴露于更广泛的美元走强风险。这通常会引发企业对美元存款需求的增加，以及投资组合投资者避险资金的流动。远期市场上BI（印尼银行）美元销售（包括DNDF和NDF）的期限结构也可能限制印尼盾的升值空间。 印度尼西亚银行(BI)行长的人事变动导致了印尼盾(IDR)的波动，但市场对现任代理行长的提名表示欢迎。虽然此举被视为有利于市场，但我们认为BI可能仍将面临压力，要求其货币政策与政府的增长优先事项保持一致。这可能导致货币政策转向宽松，并减少对印尼盾的利率支持。 与同行相比，IDR在估值方面显得颇具吸引力。然而，要让IDR的升值更具持久性，就需要与美元利率出现更大幅度的差异，从而让企业更不愿意将出口收入保留在美元计价。 估值：印尼盾（IDR）目前相对于其五年历史有效汇率（NEER）和实际有效汇率（REER）区间似乎被低估，约为18,344/美元，这意味着未来大约有三年时间窗口。我们长期的汇率罗盘模型将均衡价值定在现货的百分比以上，表明存在