经济结构调整继续，内需阶段性下滑——蔡含篇

——蔡含篇 北京大学国民经济研究中心宏观经济研究课题组 蔡含篇 陈丽娜 董希勇 葛涵 李文博 联系方式：gmjjyj@pku.edu.cn 北京大学国民经济研究中心 要点 电子行业增长提供支撑，但工业生产仍回落 收入预期未变，消费额增速继续底部震荡 反内卷、调结构，投资增速继续低位前行 “高技术”产品快速增长，外贸增速继续上行 能源价格继续下降，通胀率小幅走低 债券融资替代效应显现，新增社融同比多增 展望未来：结构调整，经济运行“稳中求进” 内容提要 当前经济总体运行平稳，产业结构调整继续，总量经济阶段性下滑的同时高技术产业快速增长。7月的亮点依然是高技术产业的全面爆发，无论是生产端还是需求端，以及价格、企业利润等方面均有不同程度的快速上涨。总量经济阶段性下滑，体现在有效内需相对不足，投资、消费增速底部区间震荡前行。尽管近期外贸增长较快，但外部不确定性风险犹存，受国际能源价格波动影响，本月通胀率小幅下降。货币金融方面，债券融资替代效应显现，新增社融同比多增。 供给端 工业增加值：2026年7月，中国规模以上工业增加值同比实际增长4.5%，较上月回落0.8个百分点，累计增长5.3%，较上月回落0.1个百分点；当月环比增长0.11%，低于6月的0.76%。三大门类增速全部低于上月：采矿业同比下降4.2%，制造业增长5.5%，电力燃气及水的生产和供应业增长5.0%。增速回落主要有三方面现实原因：一是山西沁源瓦斯爆炸事故后全国煤矿安全排查整治延续，叠加超产核查严格执行，煤炭生产持续收缩；二是7月台风偏多，“巴威”于11日登陆东南沿海、为今年以来登陆我国最强台风，沿海地区生产与运输受到阶段性扰动；三是6月增速处于年内高位，季末冲量后进入传统生产淡季。 需求端 消费方面：2026年7月，社会消费品零售总额同比增长0.6%，较前期下降0.4个百分点，高基数效应叠加低收入增速，消费额增速继续底部区间震荡前行。服务消费额增速高于实物消费额增速，消费结构变化继续。 投资方面：2026年1-7月，全国固定资产投资同比下降6.7%，降幅较前期扩大1.0个 北京大学国民经济研究中心 百分点，政策调整，投资增速继续低位前行。其中，一、二、三产投资增速分别同比增长-0.5%、-2.1%、-9.5%，较前期下降1.4、1.0、1.1个百分点；基建投资同比增长-3.6%，较前期下降1.2个百分点，房地产投资降幅继续扩张，降幅较前期扩大1.2个百分点。 出口方面：2026年7月，出口总额3978.5亿美元，同比增长23.9%，较前期下降3.1个百分点，产品出口结构变化继续，高技术产品出口继续快速增长，机电产品、集成电路出口额继续超高速增长；国别方面，受低基数效应影响，中国对美出口额继续高速增长。 进口方面：2026年7月，进口总额2853.5亿美元，同比增长27.5%，较前月下降8.5个百分点，调结构叠加元首会晤贸易关系有所缓和，进口额继续大幅上涨。一方面，随着中国经济结构调整，高新技术产品、机电产品进口额快速增长；另一方面，元首会晤后，中美、中韩双边贸易关系有所缓和，尤其是自韩国进口额增速涨至历史同期最高值。 价格 CPI：2026年7月份，CPI同比增长0.5%，较前月下降0.5个百分点，再次归到“0”时代，这主要受能源价格波动导致，居民消费价格整体运行平稳，温和上涨。一方面，7月能源价格继续震荡下行；另一方面，2025年同期存在明显的高基数，进一步拉低本月价格增速。 PPI：2026年7月份，PPI同比增长3.5%，较前月下降0.6个百分点，上游原材料价格下降，尤其能源价格持续下降，抑制工业品价格上行。尽管7月美伊再次开战，但对国际能源价格影响有限，7月国际原油平均价格依然低于6月，能源价格继续下降。 货币金融 社会融资：2026年7月中国新增社会融资规模为14017亿元，较去年同期增加2710亿元，增幅24.0%；7月末社融存量463.27万亿元，同比增长7.4%、与上月末持平，结束此前连续数月的下行。总量多增而结构分化明显：人民币贷款净减少5896亿元、同比多减1600亿元，企业债券与股票融资合计5664亿元、同比多增2411亿元，政府债券13176亿元、同比多增694亿元。多增主要源于两方面现实原因：一是债券融资成本优势凸显，7月企业新发放贷款加权平均利率略低于3.0%，而AAA级企业债到期收益率约1.62%，发债对贷款形成实质替代；二是政府债券发行节奏加快，一改上半年偏慢格局。 人民币贷款：2026年7月中国新增人民币贷款为-3400亿元，较去年同期多减2900亿元；7月末人民币贷款余额282.29万亿元、同比增长5.1%。居民户与企事业单位贷款双双为负，分别减少4603亿元和1300亿元，后者由去年同期的净增600亿元转为净减少。信贷 北京大学国民经济研究中心 净减少主要有三方面现实原因：一是7月为传统信贷淡季，2024年、2025年同期分别为2600亿元和-500亿元，逐年走低；二是债券融资成本优势明显，企业贷款加权平均利率略低于3.0%，而AAA级企业债到期收益率约1.62%，信用债对信贷形成替代；三是监管对票据转贴现开展控价指导，票据冲量规模相应压缩。 M2：2026年7月末，狭义货币（M1）同比增长4.0%，与上期持平，企业活期存款保持稳定是主要支撑。2026年7月末，广义货币（M2）同比增长7.7%，较上期下降0.3个百分点，非银行业金融机构存款大幅少增是主要分项。2026年7月末，M2与M1同比增速差收窄至3.7%，较上期下降0.3个百分点，收窄由M2单边回落带动而非M1回升。2026年7月末，社会融资规模与M2同比增速差收窄至-0.3%，较上期上升0.3个百分点，政府债券与直接融资支撑社融存量增速持平于7.4%。 北京大学国民经济研究中心 正文 工业增加值部分：电子行业增长提供支撑，但工业生产仍回落 2026年7月，中国规模以上工业增加值同比实际增长4.5%，较上月回落0.8个百分点，累计增长5.3%，较上月回落0.1个百分点；当月环比增长0.11%，低于6月的0.76%。三大门类增速全部低于上月：采矿业同比下降4.2%，制造业增长5.5%，电力燃气及水的生产和供应业增长5.0%。增速回落主要有三方面现实原因：一是山西沁源瓦斯爆炸事故后全国煤矿安全排查整治延续，叠加超产核查严格执行，煤炭生产持续收缩；二是7月台风偏多，“巴威”于11日登陆东南沿海、为今年以来登陆我国最强台风，沿海地区生产与运输受到阶段性扰动；三是6月增速处于年内高位，季末冲量后进入传统生产淡季。 三大门类 2026年7月采矿业增加值同比下降4.2%，低于整体增速8.7个百分点，降幅较上月扩大2.0个百分点，连续两个月同比下降；其中煤炭开采和洗选业下降10.8%，石油和天然气开采业增长6.1%。煤炭减产主要源于安全监管收紧：沁源煤矿事故后全国开启新一轮专项排查整治，隐患矿井集中停产，行业产能利用率阶段性回落，同时国家能源局严查超产的要求在2026年严格执行，前期保供期间核增的产能面临集中清理。供给收缩推动价格上行，7月煤炭开采和洗选业PPI同比上涨27.1%、涨幅较上月扩大，而同期下游电力、热力生产和供应业增加值仍增长5.3%，用煤需求并未同步收缩。1-7月采矿业累计增长2.5%，较上半年回落1.1个百分点。 2026年7月制造业增加值同比增长5.5%，高于整体增速1.0个百分点，较上月回落0.5个百分点，内部分化明显。电子与装备类行业增长较快：计算机、通信和其他电子设备制造 北京大学国民经济研究中心 业增长19.1%、较6月加快3.4个百分点，铁路船舶航空航天等运输设备制造业增长13.6%，汽车制造业增长8.7%，主要受益于全球人工智能产业链投资扩张带动的集成电路、服务器需求。原材料类行业普遍走弱：非金属矿物制品业下降3.3%，有色金属冶炼和压延加工业下降2.5%，水泥、钢材产量分别下降11.6%和4.1%，背后是房地产开发投资1-7月下降19.2%、基础设施投资下降3.6%，建筑链条需求持续偏弱。1-7月制造业累计增长5.6%，与上半年持平。 2026年7月电力、燃气及水的生产和供应业增加值同比增长5.0%，较上月回落2.4个百分点，是三大门类中回落幅度最大的。7月发电量9439亿千瓦时、同比下降0.1%，而6月增长2.0%。回落一方面因6月南方持续高温使降温负荷集中释放、基数抬高，另一方面7月台风登陆带来的降雨降温过程削弱了沿海地区降温用电需求。同时工业生产整体放缓也使工业用电增长同步趋缓。不过在迎峰度夏电力保供背景下，该门类增速仍高于工业整体0.5个百分点，1-7月累计增长5.4%，高于工业整体的5.3%。 分经济类型 2026年7月国有控股企业增加值同比增长1.6%，较上月回落2.5个百分点，增速最低且回落幅度最大。国有控股企业在煤炭开采、油气开采和电力生产领域占比较高，本月煤矿安全整治导致的停产与发电量同比转降，直接作用于这些领域，是其增速回落的主要来源。需要注意的是，这一低增速主要反映能源采掘与电力环节的生产收缩，而非制造业环节的普遍走弱。1-7月国有控股企业累计增长3.9%，较上半年回落0.4个百分点，回落幅度居各经济类型之首。 2026年7月股份制企业增加值同比增长5.0%，较上月回落1.2个百分点，回落幅度较制造业多0.7个百分点。该类企业在钢铁、化工、建材等原材料加工领域分布较广，房地产投资持续两位数下降、基建投资由增转降，对其影响更为直接；本月非金属矿物制品业下降3.3%、有色金属冶炼下降2.5%，与之方向一致。股份制企业增加值在规上工业中占比最高，其增速变动与制造业整体基本同步。1-7月累计增长5.8%，高于工业整体的5.3%。 2026年7月外商及港澳台投资企业增加值同比增长2.8%，较上月上升1.0个百分点，是四类企业中唯一增速上升的类型。外资企业集中于电子信息等外向型制造领域，全球人工智能产业链需求扩张直接拉动其订单，本月电子设备制造业增长19.1%、7月货物出口同比增长17.8%即为体现。需注意规上工业出口交货值增长10.4%，低于海关口径出口增速，反映外贸增长中相当部分由非规上工业主体和贸易环节贡献。1-7月累计增长3.1%，增速在各 北京大学国民经济研究中心 经济类型中仍为最低。 2026年7月私营企业增加值同比增长3.7%，较上月回落0.6个百分点。私营企业以消费品和中小制造业为主，居民消费意愿偏谨慎与房地产链条持续调整对其影响更为直接：7月社会消费品零售总额同比增长0.6%，1-7月固定资产投资下降6.7%、民间投资下降9.4%；同期消费品行业PMI为47.8%、较上月下降2.4个百分点，是各类行业中回落幅度最大的。此外，私营企业在中小规模制造环节占比较高，对订单波动和成本变化的承受能力相对有限，7月工业生产者购进价格同比上涨5.5%、高于出厂价格3.5%的涨幅，也对其经营形成压力。1-7月私营企业累计增长4.5%。 此外，2026年7月高技术产业增加值同比增长16.9%，高于整体增速12.4个百分点，较上月上升2.8个百分点，是本月增速上升的少数门类之一，装备制造业增长12.3%，高于整体增速7.8个百分点。增速上升的现实动力来自全球人工智能产业链投资扩张，算力基础设施建设带动服务器、集成电路等产品需求，作为高技术产业中权重最大的行业，计算机、通信和其他电子设备制造业增长19.1%、较6月加快3.4个百分点，同期该行业PPI同比上涨4.4%、涨幅扩大，量价同向上升表明增长由需求端拉动。1-7月高技术产业累计增长13.8%、装备制造业增长9.7%，分别高于全部规上工业8.5个和4.4个百分点。 消费部分：收入预期未变，消费额增速继续底部震荡 2026年7月，社会消费品零售总额同比增长0.6%，较前期下降0.4个百分点，高基数效应叠加低收入增速，消费额增速继续底部区间震荡前行。服务消费额