2026上半年收入同比增长1.3%，继续深化市场化改革

核心观点

贵州茅台2026上半年实现总营收922.78亿元，同比增长1.3%，归母净利润445.17亿元，同比减少2.0%。茅台酒保持韧性，系列酒短期承压。市场化改革深化，i茅台保持高增长，直销收入同比增长33.8%，其中i茅台收入同比增长282.6%。产品结构影响毛利，费用率基本稳定，归母净利率同比降低0.9pct至46.0%。

关键数据

• 2026H1总营收：922.78亿元，同比增长1.3%
• 2026H1归母净利润：445.17亿元，同比减少2.0%
• 2026H1扣非归母净利润：444.64亿元，同比减少2.0%
• 2026Q2营业总收入：375.75亿元，同比减少5.2%
• 2026Q2归母净利润：172.74亿元，同比减少6.9%
• 2026Q2扣非归母净利润：172.24亿元，同比减少7.1%
• 2026Q2茅台酒收入：317.2亿元，同比-1.0%
• 2026Q2系列酒收入：50.5亿元，同比降低25.0%
• 2026Q2直销收入：224.6亿元，同比增长33.8%
• 2026Q2批发代理收入：143.1亿元，同比减少34.9%
• 2026Q2毛利率：89.5%，同比降低1.2pct
• 2026Q2税金及附加/销售/管理费用率：17.2%/4.3%/4.7%，同比分别+0.1pct、-0.2pct、+0.3pct
• 2026Q2归母净利率：46.0%，同比降低0.9pct
• 截至2026Q2末合同负债：31.78亿元，较一季度末增加1.51亿元
• 2026H1销售收现：984.22亿元，同比+3.5%

研究结论

公司市场化改革持续推进，但存在报表阵痛期。预计2026年收入及盈利预测下调，小幅上调2027-28年收入与利润增速预测。2026-2028年公司实现营业总收入1733/1838/1993亿元，同比增长0.7%/6.0%/8.5%；实现归母净利润824/886/972亿元，同比增长0.1%/7.6%/9.7%。维持“优于大市”评级。

风险提示

宏观经济复苏不及预期致行业需求承压，食品安全问题等。