首次覆盖报告零售客户基础夯实经营韧性，治理趋稳推动业绩修复

零售客户基础夯实经营韧性，治理趋稳推动业绩修复 方正证券（601901.SH）首次覆盖报告 核心观点 ⚫中国平安入主推动治理趋稳，盈利能力进入修复通道。2022年末，新方正集团完成方正证券28.71%股份受让，中国平安通过平安人寿及新方正集团间接控制公司，此前长期存在的股权不确定性得到化解。1Q26末，公司总资产/归母净资产分别达到3,060.0/ 524.2亿元，同比分别增长21.4%/ 7.6%；1Q26营业收入/归母净利润分别实现34.0/ 14.9亿元，同比分别增长14.7%/ 24.3%。收入增长、利润率提升及杠杆率上行共同推动年化ROE升至11.3%。 ⚫零售客户基础构筑核心优势，经纪业务贡献过半营业收入。2025年公司经纪业务净收入达到55.8亿元，同比增长38.2%，占营业收入的53.1%，为公司最主要的收入来源。年末客户总数接近1,700万户，客户资产突破1万亿元，同比增长32.6%；代销金融产品规模达到2,896.8亿元，同比增长10.5%。较大的零售客户基础与持续增长的客户资产，能够将市场成交活跃度较快转化为收入。 ⚫投资业务增强盈利弹性，方正富邦基金拓展轻资本收入来源。1Q26末，公司金融资产规模达到1,226.1亿元，同比增长9.7%，其中FVTPL资产占比升至72.8%；融出资金达到578.6亿元，同比增长34.5%，信用业务收入保持增长。投资、经纪及信用业务合计贡献1Q26营业收入的90.0%。截至2Q26，方正富邦基金公募基金总规模达到1,083.7亿元，较2025年末增长24.3%；权益类公募基金规模达到206.7亿元，为资产管理业务提供增量基础。 张凯烽执业证书编号：S0860526020002香港证监会牌照：BYB679zhangkaifeng@orientsec.com.cn021-63326320 盈利预测与投资建议 我们预计公司2026至2028年分别实现归母净利润49.5/ 51.5/ 53.0亿元，同比分别增长24.7%/ 4.1%/ 2.8%，对应EPS分别为0.60/ 0.63/ 0.64元。公司较大的零售客户基础支撑经纪业务收入增长，金融资产扩张与投资收益率改善推动投资业务收入提升，融资融券规模增长支撑信用业务收入。估值方面，2017年至今公司PB均值为1.50倍，据此给予公司1.50倍2026E PB，对应目标价10.01元。首次覆盖，给予“买入”评级。 何佳航执业证书编号：S0860126040025hejiahang@orientsec.com.cn021-63326320 风险提示 资本市场大幅波动；投资业务收益不及预期；资本市场融资活动恢复不及预期；行业监管政策及合规风险。 目录 治理改善夯实经营基础，盈利能力进入修复通道............................................4 并购整合完善业务版图，中国平安入主推动治理重塑.........................................................4收入利润增长提速，ROE与杠杆率同步回升.....................................................................5 经纪、投资与信用构成收入主体，1Q26合计贡献九成...................................7 投资业务：债券投资扩张，投资收益率较全年回升............................................................7经纪业务：客户资产突破万亿元，市场活跃推动收入增长.................................................9信用业务：融资融券扩张与融资成本下降推动利息净收入增长........................................11资产管理业务：券商资管与公募基金共同布局，收入仍较有限........................................12投资银行业务：项目执行逐步恢复，收入规模仍处低位...................................................12 盈利预测与投资建议....................................................................................13 盈利预测..........................................................................................................................13投资建议..........................................................................................................................15 图表目录 图1：2024年以来方正证券营业收入保持增长.............................................................................5图2：2024年以来方正证券归母净利润保持增长.........................................................................5图3：方正证券净利率稳步提升，1Q26升至43.7%....................................................................6图4：1Q26方正证券年化ROE升至11.3%.................................................................................6图5：方正证券归母净资产稳步增长.............................................................................................6图6：1Q26末方正证券总资产突破3,000亿元............................................................................6图7：经纪、投资及信用业务合计贡献方正证券九成营业收入.....................................................7图8：1Q26方正证券投资业务净收入同比回落，单季规模仍达8.9亿元.....................................7图9：1Q26末方正证券金融资产规模升至1,226.1亿元..............................................................8图10：1Q26方正证券投资业务资产收益率回升至2.9%.............................................................8图11：1Q26末方正证券投资业务杠杆率升至233.9%.................................................................8图12：市场交投活跃推动方正证券经纪业务收入显著增长..........................................................9图13：代理买卖证券贡献方正证券经纪业务八成收入................................................................10图14：融资融券规模增长推动方正证券利息净收入提升............................................................11图15：1Q26方正证券信用业务资产收益率升至3.2%...............................................................11图16：方正证券资产管理业务收入仍处低位..............................................................................12图17：低基数下方正证券投资银行业务收入同比增长................................................................12图18：方正证券历史PB均值为1.50倍，当前估值仍有修复空间.............................................15 表1：并购整合与股权重整推动方正证券成长为综合性证券公司..................................................4表2：新方正集团为方正证券的控股股东，中国平安间接控制公司..............................................5表3：方正证券零售客户基础夯实财富管理业务拓展空间............................................................9表4：方正证券分业务收入及归母净利润预测（百万元）..........................................................14 治理改善夯实经营基础，盈利能力进入修复通道 并购整合完善业务版图，中国平安入主推动治理重塑 多轮并购整合推动公司由区域券商成长为全国性综合券商。公司前身为1988年成立的浙江省证券公司，是国内较早设立的专业证券经营机构之一。2002年，北大方正集团受让公司51%股权，2003年公司更名为方正证券有限责任公司；2008年，公司吸收合并泰阳证券并将注册地迁至长沙，分支机构与零售客户覆盖范围进一步扩大；2010年完成股份制改造，2011年在上交所上市。2014至2015年，公司发行股份收购中国民族证券100%股权，业务版图延伸至投资银行及机构服务；2019年，中国民族证券更名为方正证券承销保荐，投行业务转由专业子公司经营。2022年末，原方正集团及方正产业控股所持公司28.71%股份划转至新方正集团，中国平安由此间接控制公司，公司进入治理稳定和业务恢复阶段。 中国平安间接控制公司，股权与治理结构趋于稳定。截至2026年1季度末，新方正集团持有公司28.71%的股份，为公司控股股东；全国社会保障基金理事会、中国信达分别持股13.24%/7.20%，位列第二、第三大股东。平安人寿通过新方正（北京）持有新方正集团66.51%的股份，中国平安由此间接控制方正证券；因中国平安自身不存在控股股东和实际控制人，方正证券亦无实际控制人。股权重整完成后，公司经营重心重新聚焦证券主业，董事会及经营管理体系逐步稳定。平安集团在客户、产品、科技及风险管理方面的资源积累，为公司财富管理和综合金融服务提供协同基础。 收入利润增长提速，ROE与杠杆率同步回升 经营规模稳步扩大，2024年以来收入与利润保持增长。2018至2025年，公司营业收入由57.2亿元增至105.0亿元，年均复合增速为9.1%；归母净利润由6.6亿元增至39.7亿元，年均复合增速达到29.2%。2025年，公司营业收入/归母净利润分别同比增长36.1%/ 7