红利为锚 成长作帆险资权益投资的攻守之变

好的，非常感谢万得的邀请。我是国信非金融负责人孔祥。和大家汇报一下关于我们最近保险资金运用的一些研究。包括大家会看到前段时间我们一是一方面调研了和交流了一些保险资管机构。第二大家会看到我们这周五，算是保险的这些资金运用的一些公告，这方面的数据也出来了。大家也看到二季度其实保险还是在持续的增加权益的配置。包括大家看到最新应该在这个保险，特别是像占比最大的寿险。权益的配置就24张股票，大概在10.5左右。基金的配置大概在5.6左右。整体来讲的话，上行还是很明显的。因为大家会看到二季度，其实整个权益的配置结构，大家会发现其实是有些结构性的分化。就红利资产是承压的，但是成长资产表现的非常好。但是现在来讲的话，其实趋势上显择仍然加大了权益配置，但是结构上还是会有些调整。包括增速大家也发现是有一些放慢了。所以大家会看到这个位置其实显择还是偏谨慎的，选择还是偏谨慎的。所以整体来讲的话，结合公开数据，结合一些调研，就我们这个汇报一下。就是说保险买卖包括增加配置股票的一些近年来那些变化和规律。其实今天的汇报主要分成四个部分。第一就是说现实的一个约束，就低利率环境下的显知的这样一个面临的机会，包括一些挑战。第二就是说海外的一些经验。第三是国内实践。最后结合调研，包括最近的一些交流，我们汇报一下是说现在显示如何看到下半年的权益市场的这样一个增加配置的机会。 我觉得整体来讲的话，回到这个现实的约束，大家会看到过去其实全市场对保险资金的参与，股票市场关注度有，但不是那么明显这一块的关注度主要在20年之后减度在增减。因为二三年之前，大家发现保险公司是在整个资本市场里面重要的参与方，但是没有起到一个很主导的作用。 但从24年开始，大家发现这个国家鼓励显资入市。 这个过程中显资其实是提前在24年9月20之前，大概1年到1年半就开始进入资本市场。 这个过程中先开始买这种高分红的资产，又逐步的增加，包括成长各方面的资产。 这里面还有一个变化是啥？就是说保险公司大家会看到大的方面也是跟着国家的政策走。所以理论上来讲的话，其实有一定的这样一个信用的背书，包括大家后面看到了像国家队的一些行为，包括92岁之后的央行的一些互换，就是一些这个融资工具给券商的这种杠杆工具的这些使用。 所以大的方向来讲的话，大家会看到贬值似乎掌握了一个无限的流动性。 大家会看到整体来讲的话，它在资本上的地位是比二三年之前要显著增加的。 但这个过程大家会发现，其实保险公司有自己的这样一个现实压力。 这里面的压力有几方面。 第一就利率中枢是往会往下走。 就这种往下走的情况下，因为大家发现保险公司和银行的商业模式有很大的差异。 银行来讲的话，负债端相对短，一般存款大家发现很少存五年，所以平均久期大概在三年半左右。 但保险公司一般来讲的话，保单可以会很久，一般比如说15年以上。 所以大家会看到就是说负债端更长的久期相当于锁定了负债端。 所以在整个利率中枢往下走的情况下，保险就会显著面临着可被资产不足的问题。 所以大家发现这个矛盾凸显了，就会出现逆差损。 当然其实大家会看到，全世界真正受利差损苦恼的主要是欧洲和日本的商业银行，欧洲和就是欧洲和日本的保险公司。 因为原因是在于美国的整体来讲的话，利率中枢其实是有波动性和周期性的，所以它不会说出现长期的低利率环境。 但是在欧洲和日本的话面临长期利率环境，所以那个过程中，保险公司经营非常困难。 所以经常特别是在日本，大家知道日本曾经经历过上世纪80年代到90年代初是高歌猛进 的阶段，所以当时发了很多高成本的保单。但资产的收益率下行的过程中，一边是保单的话边际成本接近6，另一边的资产的话收益差不多到90年代中后期是在两个点左右，所以相当于每个保单就亏四个点，最终把权益亏光了，把历史的浮利率亏光了，保险公司破产。当然这件事客观说，其实是我们国家的监管也是在关注的。所以这个过程中，其实是几方面的考虑来优化保险的资产配置。但这里面来讲的话，一方面就是说引导负债端成本下行。大家会发现二三年左右，保险的保单成本差不多是在3.5左右，差不多3.5左右，特别是增额终身寿险的热销，但是后面趋势上是不断引导它下行的。边际成本现在是2.0左右，这是传统寿险。然后，风险的话大概在1.75左右，暴利利率。所以大家会看到，边际成本已经下到2以下了。所以这个过程中，其实是相对日本来讲的话，我们国家保险公司监管层应该说及时出手，把负债成本尽可能的压制下来，这是一个变化。另一方面就是说增加负债端的占比。大家会看到今年来讲，特别是上半年，保险公司显著在扩张不动收益的产品。大家发现本质上来讲的话，其实还是加大分红险的销售，达到这是一步步在转型。刚开始的话，保险产品都是锁定收益的，后面来讲的话一定的浮动。比如说1.75左右保底，但是上行利率大概在3到3.2左右。所以大家发现在。1.75到3.2，也给客户构建了一个相对稳定的这样一个收益预期。当然了，海外其实这个波动可能会更大。比如像香港，包括像美国，他有的保险产品的话，这个保利率大概0.5左右，上浮利率大概在6.5左右。所以大家会看到，整体来讲的话，其实从负债结构上角度来讲的话，负债浮动产品的占比是在提升的。包括今年银保渠道新增的保单里面，可能70到80都是分红险。所以大家发现一方面把刚性的负债成本降下来，另一方面把整个负债中枢给波动起来。所以这个过程大家会看到，保险公司其实整个负债单成本得到了一个有效的管理，同时资产端有一些变化。 这里面我觉得几方面。第一核心来讲的话，就是说构建了I9和I17的财务的这样一个联动。因为大家会看到，过去我们保险公司，特别是最近有和很多中小保险公司交流。过去的话它股票和债券不怕下跌，跌完之后就把交易性金融资产放到可供出售，或者放到持有至到期。那这种情况下来讲的话，其实在账面上是不体现的。但现在这个强调资产一次计入之后，就基本上确认分类。比如一次计入之后的话，有的就放到TPR账户，有的是认识放到OCA账户，有的放到AC你很难在之后话做重分类，甚至原则上是不能做重分类的。所以这个过程中大家会看到，其实整体来讲的话，大量的金融资产，未来其实它的波动会显著影响到这个利润表。特别是TPR账户，它其实好多是初始是分类到这类资产。所以这个过程中保险公司站在一个长期资产和负债匹配的角度，就是说把更多的资产倾向于或者增量资产放到OCI这里面就相当一部分是债券。但同时一些红利比较稳定，股息比较稳定的资产也放到了OI账。然后I17的这个快递准则就复杂很多，I9和I17联动本上是啥的？我的保费其实是按照工业价值计量。所以利率中枢往下走的时候，其实负债端是扩张的，就保费这一块，所以大家发现资产等于负债加所有者权益。如果资产端还是按照历史成本计量，那这种情况下负债任的扩张要被所有者权益吸收，那反而对所有者权益是个损失。那这种情况下来讲的话，要鼓励更多的资产，特别是债券也放到OC账。所以这是应该说新会准实以来非常大的一个变化。所以这无形中应该说无论是站在一个联动的角度，还是会计能认定的角度，我们要加大OCI账户的占比。首先大家发现高分红的高股息的OCI账户，其实是在逐步构建的这样一个过程。但这个过程大家会发现，国家队也是提供了这样一个production option。就是说整体来讲的话，市场就不用不或者不用特别担心身体。这个情况下主要是汇金证金公司起到了这样一个准平均准平准基金的属性。当然大家会看到24年、25年其实都有国家队在一个市场恐慌的时候，及时救助这个过 程。当然去年更加明显，他是在去年贸易战的时候，国家队差不多是买入了4000亿左右这样一个规模。所以大家会看到在利率中枢往下走的情况下，对保险是个利空。但是针对这些利空来讲的话，上至监管下至保险公司本身，包括财务准的一些变化，其实大家都做了一些适应性的调整。这种调整的话体现几方面。第一整体来讲，利用会计准则，然后增加更多的资产放到OCI账户。第二利用负债结构，一是有效的压降负债成本。第二就是说增加浮动产品的占比。第三大家会看到核心来讲的话，是说资本市场的这样一个增准平准基金，包括准国家队的参与，其实是给资本市一个put，就是说不怕升跌，真的下行的时候，其实显之就是敢于抄底。所以大家会发现权益资产它的配置对保险资金来讲，从过去非标资产占比高的阶段，可能权益资金大家会发现其实是一个比较好的做这样一个类似于增厚的作用。那现在来讲的话，权益资产更多是一个胜负手。所以我们看一下这个胜负筹是怎么用的。我们其实当核心来讲看一下海外和国内。当海外这个情况大家会看到，就是说有一部分其实不太可比的，因为这里面的负债结构有很大差异。比如说我们看一下美国和日本，大家发现美国的保险公司其实更倾向于是个资产管理公司。因为这里面有一个啥变化呢？就是说美国的保险公司大家发现其实寿险主要三大块。第一类是健康险，它主要是保障作用。第二类是寿险，主要锁定类似于风险保障这些职能。第三其实反而是养老险，养老险大家发现长寿也是一种风险，养老险主要是提供增厚的保险金这些职能比如说按照美国401K计划，他早期就要给雇佣客户提供这方面的账户。然后通过这些账户来讲的话，提供一个稳定的退休之后的这样一个收益。而且这部分账户的收益，其实有一些享受税收豁免的一些优惠。所以大家会看到，通过这401K账户，其实本质来讲还是本通过保险资金入市，然后给市 场注入了长期的增量资金。所以大家发现美国来讲的话，的账户有两大类。一类就是说单独的一个账户主要承担保障作用，基本上就是买债券和存款。但是另一类账户也是主导的，就是说他的一般账户来讲的话，更多还是多配股票。所以大家会看到在美国，在寿险特别和养老险并行的阶段，其实它是显著加大了权益的配置。大概有多少？40%大概有40%。所以大家会看到，这其实是一个比较好的正反馈。一方面是美国特别是中彩把财富更多通过401K通过买养老金的形式注入到资本市场。第二就资本上也获得了一个长期的资金的配置。所以大家发现美国的这些客群在市场下跌的时候也敢于买。但是他这个里面不是国家队给他的支持更多我们理解还是这样一个制度提供的这样一个长久的机会。当然就我们国家在做这件事，但客观说肯定没像美国推行的那么快。我们现在主要是在推动一二三支柱的联动，特别是第三支柱，现在规模基本上还忽略不计。但这个第三支柱的话可能和美国的像401K这些其实是有在学习的这个维度这样一个变化。但像日本来讲，大家发现刚才给大家提到美国的话是加大权益的这样一个配置。日本来讲的话，其实核心来讲还是加大海外资产的配置。但是他对收益的要求客观说已经低了下来。因为这种情况，就在日本经历过这样一个长期的利率下行之后，日本保险公司也学乖了，不会大量的做这种养老型或者储蓄型的这些保险产品。它更多其实是做这种服务型的保险，特别在日本用的最多的是借护型，就是说长期护理险。通过长期护理险大家发现本质上来讲的话，它和刚才提到的像养老险赚利差不一样。它其实是主要赚一个废差，这种情况下它承保端其实压力是在减轻的。另一方面大家会发现日本的保险大量的在出海大量在出海，甚至可以投我们东南亚，包括国内的这些资产。所以大家会看到，通过这种形式去做一个有效的配置。 它不仅是在日本利率正策下行的时候，它不是说单调一棵树上。它其实是通过一个相对能自由出海的这样一个节奏，加大全球的资产配置，包括参与到了美股的投资，包括参与到我们国内的一些高收益资产，其实它也是可以通过Q费的形式参与。所以这是日本的一些变化。所以大家会发现像美国和日本，其实大家会看到它的显知的一个，说实话胜负手更多是靠权益。只是说美国是靠着自己这个本土的资本市场的长久，而日本的话可能是把资产分散到海外，而负债端也有差异。美国来讲的话，它更倾向于是一个相对来讲是个报价中枢，相对比较高。但是给客户这样一个相对稳定预期的，特别是以分红险为主导的这样产品，那核心还是专利差。但是像日本来讲的话，未来大量的发护理保险，其实它其实是已经增加了这种类似于非差异这样一些占比。随以这日本和美国的这样一个差异。我们看一下国内，大家发现，其实国内来讲的话，在过早期我们的资产配置压力其实有自己的得天独厚的