7月社融和人民币走势相反

7月社融和人民币走势“相反” 直接融资是7月社融的主要贡献项目。7月新增社融1.41万亿、同比多增2755亿，新增规模为过去五年同期最高值。而金融机构口径下的人民币信贷负增长3400亿、同比多减2900亿，新增规模创下历史同期新低。拆分来看，直接融资和表外融资项目分别同比多增3119亿、少减888亿，而表内融资项则同比多减1436亿。 后续直接融资项大概率继续托底社融。往后看，今年以来政府债净融资进度较去年持续偏慢，2025年1-7月政府债净融资规模累计9.05万亿，而今年1-7月政府债累计净融资规模仅为7.75万亿。随着后续政府债发行提速，上半年政府债对社融的拖累效应可能消失。企业债券方面，在中票收益率下行明显更快、企业贷款利率与中票利率利差位于高位的环境下，企业债券融资对信贷融资的挤出效应可能持续存在。 票据冲量力度下降,银行或转向企业短贷。从转帖利率来看，7月下旬以来半年国股转帖利率罕见的呈现一条“直线”，下行至0.5%后便不再突破向下；原因可能在于监管对票据转帖下限进行控价指导，一定程度减少银行票据冲量行为，对应7月票据融资规模位于近两年同期明显偏低的位置。历史上7月企业短贷通常负增长，不过今年7月负增长规模明显收窄，新增规模为近五年同期新高，表明在票据冲量受到一定约束后，银行可能转向寻求企业短贷冲量。 低基数影响下，7月企业中长贷余额增速小幅上行 7月企业中长贷延续去年同期的负增长趋势，低基数下负增长规模小幅收窄300亿。7月企业中长贷余额增速在连续4个月下行后、转为小幅上行0.04pct至6.23%，企业部门信用增速也小幅反弹0.11pct至6.9%。观察企业、居民、政府三部门“信用增速”与10年期国债收益率的走势来看，当三部门信用增速走势一致向上、向下时，对应债市走熊、走牛的确定性最高；而当三部门信用增速走势出现“分歧”时，债市走向通常跟随企业部门信用增速。 后续7月出现企业信用小幅反弹趋势可能难以持续。一方面短期内低基数效应消失，另一方面是与企业中长贷走势相关性较好的建筑业PMI同比趋势值在7月依旧加速下滑。不过值得注意的是，企业生产经营预期已连续4个月回升，历史上曾在2016年下半年出现过企业生产经营预期先行回升半年后、企业中长贷增速转头上行的先例。 非银存款增量同比下降，M2增速小幅回落。存款方面，7月新增非银存款规模较去年同期明显偏低，同比少增1.03万亿至1.11万亿。原因可能在于7月股市剧烈调整，部分资金可能短暂撤出；同时在资金利率逐步回升、同业活期存款利率调整的背景下，非银存款可能出现一定程度流失。总体来看存款增长规模显著低于去年同期，对应M2增速较6月小幅下降0.3pct至7.7%。 综上，7月社融和人民币信贷走势分化，前者在直接融资的支撑下实现同比多增、新增规模创下近五年同期新高，而在票据冲量受到一定约束、企业及居民内生信贷需求疲弱的背景下，人民币信贷新增规模则创下历史同期新低。此外，由于去年7月企业中长贷基数较低，今年7月企业部门信用增速在连续三个月下行后小幅反弹，往后看反弹趋势可能难以持续，后续可密切关注建筑业PMI趋势值及企业生产经营预期趋势值走势。 风险提示政策超预期、测算误差、历史经验不适用 7月社融和人民币走势“相反”。2026年8月14日央行公布7月金融数据，7月新增社融1.41万亿、同比多增2755亿，新增规模为过去五年同期最高值，也远高于过去五年同期均值8583亿。而金融机构口径下的人民币信贷负增长3400亿、同比多减2900亿，新增规模创下历史同期新低。在直接融资项支撑下，7月社融存量增速持平于6月的7.4%。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 直接融资是7月社融的主要贡献项目。拆分社融各分项增量来看，直接融资和表外融资项目分别同比多增3119亿、少减888亿，其中仅信托贷款小幅同比少增375亿，其余分项均对社融有正向贡献。而表内融资项则同比多减1436亿，其中人民币贷款同比明显多减1609亿。 后续直接融资项大概率继续托底社融。7月政府债券同比多增722亿至1.32万亿，往后看，今年以来政府债净融资进度较去年持续偏慢，2025年1-7月政府债净融资规模累计9.05万亿，而今年1-7月政府债累计净融资规模仅为7.75万亿，对应净融资进度相差7个百分点。随着后续政府债发行提速，上半年政府债对社融的拖累效应可能消失。 企业债券方面，7月企业债券继续同比多增接近1800亿至4523亿，新增规模创下近几年同期新高。后续来看，在中票收益率下行明显更快、企业贷款利率与中票利率利差位于高位的环境下，企业债券融资对信贷融资的挤出效应可能持续存在。 来源：iFind，国金证券研究所 来源：iFind，国金证券研究所 金融机构口径下的人民币信贷中，仅票据融资和非银贷款实现正增长，两者分别新增3757亿、279亿，不过两者也是同比增量的唯二拖累项，分别同比大幅少增4954亿、1747亿。除此外，企业、居民部门的短贷及中长贷均负增长，但是在2025年7月的低基数效应下，今年7月企业、居民短贷及中长贷实现不同程度的同比少减。 票据冲量力度下降,非银贷款新增规模远低于季节性。从转帖利率来看，7月下旬以来半年国股转帖利率罕见的呈现一条“直线”，下行至0.5%后便不再突破向下；原因可能在于监管对票据转帖下限进行控价指导，一定程度减少银行票据冲量行为，对应7月票据融资规模位于近两年同期明显偏低的位置。除此外，7月新增非银贷款规模明显低于季节性，仅新增279亿，过去五年7月非银贷款新增平均规模为1901亿。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 企业短贷或仍有冲量。7月企业短贷同比少减3000亿至-2500亿，历史上7月企业短贷通常负增长，不过今年7月负增长规模明显收窄，新增规模为近五年同期新高，表明在票据冲量受到一定约束后，银行可能转向寻求企业短贷冲量。 低基数影响下，7月企业中长贷余额增速小幅上行。7月企业中长贷延续去年同期的负增长趋势，不过负增长规模略有收窄，同比小幅少减300亿至-2300亿。也正是由于2025年7月新增企业中长贷规模创下历史新低，拉低企业中长贷余额规模，今年7月企业中长贷余额增速在连续4个月下行后、转为小幅上行0.04pct至6.23%。对应我们持续跟踪的企业部门信用增速（企业中长贷+企业债券）也在7月小幅反弹0.11pct至6.9%。 观察企业、居民、政府三部门“信用增速”与10年期国债收益率的走势来看，当三部门信用增速走势一致向上、向下时，对应债市走熊、走牛的确定性最高；而当三部门信用增速走势出现“分歧”时，债市走向通常跟随企业部门信用增速。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 后续来看，7月出现企业信用小幅反弹趋势可能难以持续。一方面是2025年8月、9月企业中长贷新增规模并未显著低于往年同期，低基数效应消失；另一方面是与企业中长贷走势相关性较好的建筑业PMI同比趋势值在7月依旧加速下滑。 不过与之相反的是企业生产经营预期已连续4个月回升，历史上曾在2016年下半年出现过企业生产经营预期先行回升半年后、企业中长贷增速转头上行的先例。后续需密切注意以上指标走势。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 非银存款增量同比下降，M2增速小幅回落。存款方面，7月新增非银存款规模较去年同期明显偏低，同比少增1.03万亿至1.11万亿。原因可能在于7月股市剧烈调整，部分资金可能短暂撤出；同时在资金利率逐步回升、同业活期存款利率调整的背景下，非银存款可能出现一定程度流失。住户存款则同比少减4800已至-6300亿，同样是股市大幅回撤下存款可能部分回流居民部门。而企业信贷派生疲软的环境下，企业存款增长同样乏力，同比多减1709亿至-1.63万亿。存款增长规模显著低于去年同期，对应M2增速较6月小幅下降0.3pct至7.7%；不过M1增速总体持稳于4%。 来源：Wind，国金证券研究所 综上，7月社融和人民币信贷走势分化，前者在直接融资的支撑下实现同比多增、新增规模创下近五年同期新高，而在票据冲量受到一定约束、企业及居民内生信贷需求疲弱的背景下，人民币信贷新增规模则创下历史同期新低。此外，由于去年7月企业中长贷基数较低，今年7月企业部门信用增速在连续三个月下行后小幅反弹，往后看反弹趋势可能难以持续，其一是后续两个月低基数效应消失，其二是建筑业PMI趋势值仍在加速下行；不过企业生产经营预期趋势值已经连续四个月反弹，后续可密切关注其走势。 风险提示 政策超预期。信贷投放规模、速度可能受到政策态度影响。测算误差。静态测算结果可能无法预测未来市场动态变化。历史经验不适用。市场环境复杂多变，历史经验可能不适用于未来债市情况。 特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告版权归“国金证券股份有限公司”（以下简称“国金证券”）所有，未经事先书面授权，任何机构和个人均不得以任何方式对本报告的任何部分制作任何形式的复制、转发、转载、引用、修改、仿制、刊发，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。 本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告反映撰写研究人员的不同设想、见解及分析方法，故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致，国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任。且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，在不作事先通知的情况下，可能会随时调整，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。 本报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险，可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价值及收益可能会受汇率影响而波动。过往的业绩并不能代表未来的表现。 客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突，而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品，使用时必须经专业人士进行解读。国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。报告本身、报告中的信息或所表达意见也不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。 在法律允许的情况下，国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。 本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布该研究报告的人员。国金证券并不因收件人收到本报告而视其为国金证券的客户。本报告对于收件人而言属高度机密，只有符合条件的收件人才能使用。根据《证券期货投资者适当性管理办法》，本报告仅供国金证券股份有限公司客户中风险评级高于C3级(含C3级）的投资者使用；本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略。对于本报告中提及的任何证券或金融工具，本报告的收件人须保持自身的独立判断。使用国金证券研究报告进行投资，遭受任何损失，国金证券不承担相关法律责任。 若国金证券以外的任何机构或个人发送本报告，则由该机构或个人为此发送行为承担全部责任。本报告不构成国金证券向发送本报告机构或个人的收件人提供投资建