配售增强资金储备，扩张前景更为明朗

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2017年11月4日 宇华教育（6169. HK） 海外TMT 配售增强资金储备，扩张前景更为明朗 海外公司研究简报 ◆事件：公司公布折价配售，股价短期下跌 11月3日，公司发布公告，以先旧后新方式配售2.53亿股，配售价格3.70港元，相对11月2日收盘价折价10.41%。增发股份数相当于增发后股份总数的7.78%。受此次折价配售影响，公司股价全天下跌8.23%至3.79港元，接近配售价格。 ◆公司基本面状况健康，配售为加速扩张做资金储备 此次配售预计所得款项净额为9.26亿港元，根据公司公告：“所得款项净额将用作巩固公司的资本基础及为教育行业的任何潜在收购做准备。目前，公司并无就任何有关收购事项订立任何正式协议。但公司正在积极讨论几个潜在收购标的，并致力于未来6个月完成一个或几个收购事项，包括潜在收购大学。一旦有关事项圆满完成，涉及资金可能超过此前IPO所募集的资金。”基于公司的公告，我们认为此次配售所获资金或加快公司扩张步伐，整体符合公司的发展趋势，也符合股东的基本利益。 ◆办学模式可复制性强，收购策略有助把握教育产业整合机遇 我们重申“公司办学模式可复制”的观点，主要原因在于：1）品牌是教育的核心壁垒，也是能否顺利扩张的核心因素，公司凭借过硬的教学实力已塑造出卓越的品牌形象。2）优秀的教师是维持品牌形象及扩张的基础，公司通过内部培养3-5年将应届师范毕业生培养成优秀教师。3）经过17年的实践，公司已积累起丰富的办学经验，其办学模式已经可顺利复制。公司现阶段若通过资本运作进行扩张，有利于在中国教育行业整合发展中把握先机，加速扩张。 ◆维持“买入”评级，目标价提升至4.91港元 我们维持此前盈利预测，预计公司17-19年净利润分别为2.85、4.24、5.55亿元；期权及上市费用等调整后净利分别为3.97、4.86、5.95亿元，CAGR为23%；考虑到股本的变动，EPS分别调整为0.14、0.18、0.21港元。公司通过此次增发配售，现金储备更为充裕，收购、增长前景也更为明朗，综合多方面因素，我们给予公司18年调整后EPS 28倍 PE水平，上调目标价至4.91港元，较当前有30%的上涨空间，维持“买入”评级。 ◆风险提示：教育政策影响、省外扩张不达预期、盈利不达预期 业绩预测和估值指标 指标 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入（百万人民币） 698 781 845 927 1,029 营业收入增长率 16.41% 11.99% 8.20% 9.68% 10.98% 净利润（百万人民币） 91 312 285 424 555 净利润增长率 -56.12% 241.75% -8.59% 48.74% 30.89% EPS（港元） 0.04 0.12 0.10 0.15 0.20 调整后EPS（港元） 0.10 0.13 0.14 0.18 0.21 P/E 106 31 37 25 19 调整后P/E 39 30 26 22 18 资料来源：Bloomberg，光大证券研究所预测，财年截至8月31日 买入（维持） 当前价/目标价：3.79/4.91港元 目标期限：6个月 分析师 秦波 (执业证书编号：S0930514060003 ) 021-22169323 qinbo@ebscn.com 联系人 曹天宇 021-22169105 caoty@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 32.53 总市值(亿港元)：123.3 一年最低/最高(港元)：2.05-4.34 近3月换手率：57.5% 股价表现(一年) 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 -3.9 37.1 64.3 绝对 -3.1 40.9 83.8 相关研报 《华中地区K-12教育龙头，前期投入进入收获阶段》 ····································· 2017-08-26 -20%0%20%40%60%80%100%17/0217/0317/0417/0517/0617/0717/0817/0917/10宇华教育恒生指数 2017-11-04 宇华教育（6169.HK） 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 利润表（百万RMB） 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入 698 781 845 927 1,029 营业成本 -379 -375 -424 -415 -408 毛利 318 406 421 512 622 其他营业收入 10 6 8 9 10 销售费用 -4 -4 -5 -5 -5 管理费用 -54 -70 -127 -93 -72 财务费用 -24 -26 -13 0 0 其他经营净收益 -154 0 0 0 0 经营利润 91 312 285 424 555 所得税开支 0 0 0 0 0 净利润 91 312 285 424 555 资产负债表（百万RMB） 2015 2016 2017E 2018E 2019E 总资产 1,956 2,028 3,544 3,762 4,073 现金与现金等同 154 305 1,752 1,910 2,141 应收账款与票据 18 11 14 15 17 按公允值计入损益的金融资产 60 0 0 0 0 受限制现金 58 0 0 0 0 净固定资产 1,409 1,465 1,531 1,589 1,668 无形资产 1 2 2 2 2 预付土地租赁款项 231 225 225 225 225 其他长期资产 24 21 21 21 21 总负债 1,358 1,119 1,173 1,180 1,214 短期借款 362 120 139 126 125 递延收入 592 609 646 684 726 应计负债及其他应付款项 210 157 156 136 131 长期借款 140 195 195 195 195 其他长期负债 55 38 38 38 38 总股东权益 598 910 2,370 2,582 2,860 股本溢价 0 0 1,318 1,318 1,318 留存收益 299 523 665 877 1,155 储备 299 387 387 387 387 现金流量表（百万RMB） 2015 2016 2017E 2018E 2019E 经营活动现金流 168 420 359 502 644 净利润 91 312 285 424 555 折旧、摊销 66 74 78 99 96 其他非现金调整 -3 0 0 0 0 非现金营运资本变动 14 35 -3 -21 -7 投资活动产生现金流 -304 -42 -144 -158 -175 固定及无形资产变动 -189 -163 -144 -158 -175 长期投资净变动 -60 62 0 0 0 其他投资活动 -55 59 0 0 0 融资活动现金流 30 -227 1,231 -185 -238 债务变动 30 -227 55 26 39 股本变动 0 - 0 0 0 0 0 - 0 - 支付的股利合计 0 0 -142 -212 -277 其他筹资活动产生的现金流量净额 0 -1 1,318 0 0 净现金流 -105 151 1,447 159 231 资料来源：公司公告，光大证券研究所预测 2017-11-04 宇华教育（6169.HK） 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 关键指标 2015 2016 2017E 2018E 2019E 成长能力（%YoY） 收入增长率 16.41% 11.99% 8.20% 9.68% 10.98% 净利润增长率 -56.12% 241.75% -8.59% 48.74% 30.89% EBITDA增长率 -46.13% 170.07% -2.74% 49.52% 24.43% EBIT增长率 -64.86% 327.07% -4.70% 55.67% 30.89% 估值指标 PE 106 31 37 25 19 调整后PE 39 30 26 22 18 PB 18.97 12.47 5.19 4.76 4.30 EV/EBITDA 13.53 4.79 5.12 3.54 2.97 EV/EBIT 26.93 6.03 6.58 4.37 3.48 盈利能力（%） 毛利率 45.62% 51.99% 49.80% 55.20% 60.40% EBITDA率 19.09% 46.03% 41.38% 56.41% 63.25% EBIT率 9.59% 36.56% 32.20% 45.70% 53.90% 税前净利润率 13.07% 39.89% 33.70% 45.70% 53.90% 税后净利润率（归属母公司） 13.07% 39.89% 33.70% 45.70% 53.90% ROA 4.66% 15.37% 8.04% 11.26% 13.62% ROE（归属母公司）（摊薄） 15.25% 34.26% 12.02% 16.41% 19.40% 偿债能力 流动比率 0.3 0.4 1.9 2.0 2.2 速动比率 0.25 0.36 1.88 2.03 2.20 每股指标(按最新预测年度股本计算历史数据) EPS(人民币元） 0.03 0.10 0.09 0.13 0.17 EPS(港元） 0.04 0.12 0.10 0.15 0.20 调整后EPS(人民币元） 0.08 0.11 0.12 0.15 0.18 调整后EPS(港元） 0.10 0.13 0.14 0.18 0.21 每股红利(人民币元） 0.00 0.00 0.04 0.07 0.09 资料来源：公司公告，光大证券研究所预测 2017-11-04 宇华教育（6169.HK） 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 分析师声明 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 分析师介绍 秦波，清华大学学士/韩国浦项科技大学硕士。拥有8 年卖方/买方工作经验，2015/2016年新财富最佳海外团队第4/1名，2010/2011 年新财富最佳分