大类资产配置周报：美非农数据远不及预期，加息预期进一步降低

（2026年8月3日-2026年8月7日） 游洋（Z0019846）徐世伟（Z0001836）安婧（Z0014623）吕杰（Z0012822）马幼元（Z0018356） •邮箱：zhaojiayu@cmschina.com.cn•联系电话：(+86)13686866941 01核心观点02量化分析03宏观概览04中观数据05板块观点 一、7月美国非农就业减少2.3万人，低于市场预期的增加8万人，同时5月和6月数据合计下修10.3万，表明前期就业韧性被高估。失业率回落至4.1%，低于预期的4.2%。时薪环比仅增0.1%、同比3.2%，均不及预期，薪资通胀压力进一步缓解。分行业看：地方政府教育、休闲酒店行业就业下滑幅度最为突出，分别减少5万人和4万人，其中休闲酒店岗位回落主要受世界杯赛事退潮影响，属于典型的季节性扰动；零售业减少1.9万人，显示消费降温迹象。建筑业受益于算力基站等新基建配套建设需求拉动实现扩容，信息业随AI产业扩张持续增配人员；金融活动类岗位则因AI对标准化流程岗位的替代效应出现收缩。整体来看，这份非农报告呈现中性偏弱格局，就业市场已从上半年的偏强状态明显降温，但AI相关投资与政府刚需行业仍提供一定对冲，尚未演变为全面衰退。 二、美国，非农数据落地后，美联储加息预期显著降温，市场对年内加息次数的定价明显下修。2年期、10年期美债收益率同步明显下行；美元指数保持在99附近运行，结束了此前在100上方维持逾一个月的格局；纳指较上周上涨5.2%，道指较上周上涨3.0%，利率下行预期对成长风格估值形成明显支撑；贵金属板块同步走强，COMEX黄金价格快速上涨至4404，单日涨幅达2.43%，美元走弱与实际利率回落共同推动金价上行。总体而言，低就业减少了加息的理由；失业率表观改善源于供给端收缩，并非需求过热，加之通胀仍高于目标，降息理由同样不充分。综合各方判断，主流观点认为联储年内大概率维持按兵不动。后续重点关注即将公布的CPI数据，以及8月杰克逊霍尔会议上释放的政策信号。 三、美国财长在同一天宣布美伊谈判进展和透露对日元做干预。日本当前是持有美债规模最大的外国主体。日元持续贬值会迫使日本抛售美债，而目前美债收益率持续走高，而美国财政支出正在加速。美伊冲突进一步使得日元贬值（恶化了贸易表现）以及推升美债利率，因此美国财政才会很急于控制油价，并通过购买日元并喊话美联储增加FIMA工具的方式来防止日元过度贬值，本质上也是维护美债。 四、国内，7月以美元计价的出口总额为3978.5亿美元，同比增长23.9%，增速较6月有所回落；进口总额2853.5亿美元，同比增长27.5%，回落幅度大于出口；当月贸易顺差1125亿美元，环比收窄、同比走阔。分品类看，高科技产品出口维持高速增长，其中集成电路出口保持增长但同比增速边际回落，自动数据处理设备出口增速加快，汽车出口延续高增态势，船舶、通用机械等高端装备出口明显提速，劳动密集型消费品出口也出现边际改善。分区域看，我国对美国、东盟的出口同比增速均较上月回升。整体来看，全球AI革命有望继续支撑出口增长，消费出口也将维持较强韧性，二者共同支撑下半年出口保持较高增速；但进口高增主要由AI中间品涨价与产业链补库驱动，并不代表我国实际内需全面走强，后续仍需关注来自美欧的贸易政策等外部压力。 五、国内，上半年GDP同比增长4.7%，规模以上工业增加值增5.4%，CPI同比1.0%，PPI同比1.5%，1-6月规上工业企业利润同比增长18.7%，营收同比增6.5%，盈利端修复明确但结构呈典型K型分化。7月，制造业PMI较上月下降1.1个百分点至49.2%，非制造业商务活动指数下降1.2个百分点至49.0%，双双落回收缩区间，反映制造业与服务业扩张动能同步放缓，内需恢复节奏有所波动。本周A股市场小盘风格显著占优：沪深300较上周走强2.3%，中证较上周走强8.5%，较沪深300走强6.22%，商品指数全线走强但期货欧线领跌。 风险提示：美国经济超预期走弱、财政进度不及预期、金融系统恐慌。 股指——中证1000较沪深300大幅走强 M、IC、IF、IH次月合约基差分别为88.93、102.32、48.84与30.42点，基差年化收益率分别为-9.34%、-10.34%、-8.39%与-8.29%，三年期历史分位数分别为56.9%、25.6%、16.4%及14.7%。 本周中证1000，恒生科技，创业板较沪深300分别走强6.22%，走弱1.71%，走强4.24%，比值的三年期历史分位数分别为64.7%，14.3%，91.3%。 利率——利率曲线略微走平 商品—中枢上台，有色贵金属仍旧应该逢低配置，关注其他板块底部品种的反转机会 一、贵金属：从大类配置的角度看仍然值得长期配置，以对冲货币信用上的风险。在央行持续购金的背景下，黄金的长期配置价值依旧存在。如我们此前所说，黄金的确在8月前后（重新交易美国国债发行和财政博弈）迎来新一轮的上涨，我们继续看好。 二、工业品： 1）基本金属：短期流动性在边际改善且AI板块股票表现回暖，从中长期来看流动性宽松和财政扩张的格局未有改变。铜铝锡等金属中长期供应偏紧且需求端有更多的科技叙事(AI机器人等)可讲，依旧看多。2）黑色：整体受制于弱需求和弱供给，无显著矛盾。 3）能化：关注中东局势对于能化板块的整体影响。我们不认为美国大选前原油化工 品具备持续上行动力。 三、农产品：1）油脂端，阶段处于弱现实，强预期，暂难有趋势性，关注产区产量及生柴政策兑 现度。蛋白粕，短期下跌，去天气风险升水，阶段天气市，波动加大。关注产区天气和出口兑现度。玉米替代增加，下游需求转弱，偏弱运行。 2）生猪压栏增重，反弹修复；鸡蛋需求好转，偏强运行。白糖现实与预期博弈。短期国内交易政策和厄尔尼诺天气预期，偏强震荡，中长期仍处于增产周期，价格在磨底阶段，尚未反转。3）棉花方面，国内外棉价止跌反弹，现实与预期逻辑相互转换。短期交易天气升水 和季节性偏弱，整体维持震荡。中长期全球棉花产量和期末库存开始下调，价格已经筑底反弹。 量化分析 招商期货大类资产指数 数据来源：WIND，招商期货 大类资产近期表现 大类资产相关指标 近期大类资产间相关性有所提升，板块内相关性有所下降 宏观概览 国内-7月制造业PMI、非制造业PMI均回落至枯荣线以下 数据来源：WIND，招商期货 国内-6月M1、M2均有降低，剪刀差扩大 数据来源：WIND，招商期货 海外宏观：6月美CPI较上月缓和，7月PMI初值大幅减少 数据来源：WIND，招商期货 海外宏观：VIX恐慌指数小幅波动 数据来源：WIND，招商期货 中观数据 经济活动：6月规模以上工业增加值持续回升 数据来源：WIND，招商期货 地产：地产相关数据低位运行 数据来源：WIND，招商期货 基建：多项指标处于低位 数据来源：WIND，钢联，招商期货 其他：开工均处于低位 数据来源：WIND，招商期货 反内卷重点产品开工率 数据来源：WIND，招商期货 进出口：韩国出口金额连续回落 数据来源：WIND，招商期货 研究员简介 赵嘉瑜：招商期货首席策略分析师，金融与金工团队主管，负责宏观策略、资产配置及基本面量化，带领团队获得中金所优秀分析师团队称号。具有期货从业资格（证书编号：F3065666）和交易咨询从业资格（证书编号：Z0016776），美国纽约大学国际政治与国际经济硕士，上海交大经济学与法语双学士，曾在ManGroup工作。在《中美聚焦》、《中国能源报》、《澎湃新闻》、《上海证券报》、《期货日报》等媒体发文，多次担任人大及哈工大（深圳）的客座讲师。 马芸：招商期货产研业务总部金属矿产团队负责人，负责铜、锡等品种研究。有色金属行业从业十余年，具有丰富的产业工作经验和私募投研策略经验，注重把握宏微观边际变化中的交易机会，对基本金属有深刻理解。具有期货从业资格（证书编号：F3084759）及交易咨询资格（证书编号：Z0018708）。 徐世伟：招商期货产研业务总部金融主管，金融风险管理师（FRM），中金所国债优秀分析师团队第二名，中长期资金服务团队第五名，上期所（期权）优秀讲师，有10年以上期货及衍生品投资研究经历，获第十五届最佳期权分析师，获第二、三、四届中金所研究征文大赛二等奖、优胜奖，曾借调交易所参与期权产品设计。目前专注于金融衍生品与利率相关品种研究。期货从业资格（证书编号：F0307617）及交易咨询资格（证书编号：Z0001836）。 游洋：CFA，交易咨询资格证号:Z0019846，招商期货产研业务总部金属矿产团队黑色研究员。从事大宗商品研究8年，具有境内外产业、券商从业经验，擅长通过梳理宏观、微观数据发现矛盾，发掘交易机会。 吕杰:招商期货产研业务总部能化航运团队研究员，历任某500强采购部，某大型国企期货部经理，招商期货策略研究员。对化工品品种有套期保值，对冲交易、期货点价经验，在市场历练中对产业结构、景气周期，库存周期有认识。拥有期货从业资格（证书编号：F3021174）和交易咨询资格（证书编号：Z0012822）。 安婧：英国华威大学金融硕士，招商期货产研业务总部能化航运团队原油研究员，长期扎根能源基本面研究，善于从国际供需矛盾及数据分析中对行情走势进行判断。荣获第十五届《期货日报》《证券时报》最佳工业品期货分析师。研究报告曾刊登于《期货日报》、《证券时报》、《资本市场前沿》。（从业资格号：F3035271）及交易咨询资格（证书编号：Z0014623）。 马幼元：招商期货产研业务总部农产品团队研究员，中国农业大学农学硕士。从业至今一直从事饲料养殖产业链研究及投资策略开发，多次组织产业链深度调研，在业内权威期刊发表多篇文章，对饲料养殖产业链投研有独到见解。拥有期货从业人员资格（证书编号：F03106620）及交易咨询资格（证书编号：Z0018356）。 招商期货有限公司 总部地址：深圳市福田区福华一路111号招商证券大厦16、17楼 重要声明 本报告由招商期货有限公司（以下简称“本公司”）编制，本公司具有中国证监会许可的期货交易咨询业务资格（证监许可【2011】1291号）。《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，本报告发布的观点和信息仅供经招商期货有限公司评估风险承受能力为C3及C3以上类别的投资者参考。若您的风险承受能力不满足上述条件，请取消订阅、接收或使用本研报中的任何信息。请您审慎考察金融产品或服务的风险及特征，根据自身的风险承受能力自行作出投资决定并自主承担投资风险。 本报告基于合法取得的信息，但招商期货对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述品种买卖的出价或对任何人的投资建议，招商期货不会因接收人收到此报告而视他们为其客户。投资者据此作出的任何投资决策与本公司、本公司员工无关。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可取代自己的判断。除法律或规则规定必须承担的责任外，招商期货及其员工不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本报告版权归招商期货所有，未经招商期货事先书面许可，任何机构和个人均不得以任何形 式翻版、复制、引用或转载。 招商期货有限公司 总部地址：深圳市福田区福华一路111号招商证券大厦16、17楼