华锡有色（600301.SH）深度报告：广西关键金属产业平台

广西关键金属产业平台 锡锑资源龙头，重组上市开启发展新篇。华锡有色是广西区内唯一的国有有色金属上市平台，于2023年完成资产重组上市，深耕有色金属勘探与采选，依托大厂矿区世界级的资源禀赋，现已构建起“以锡为基石、锑为增利核心、多金属协同”的高质量盈利结构，重组后核心基本面蜕变，盈利中枢显著抬升。 推荐维持评级当前价格：41.06元 三大核心主力矿山底蕴深厚，探矿增储成效显著。华锡有色核心矿山资源保障强力。铜坑矿近期顺利完成深部探转采，证载开采规模由原237.6万吨/年大幅跃升至350万吨/年，奠定长期产能基石；高峰矿作为全球罕见的特富锡多金属矿床，勘查取得重大突破，高品位资源接替保障长期产出；核心在产的佛子冲铅锌矿亦实现大幅增储，且采矿许可证顺利延期至2039年，护航稳健运营。 内生扩产稳步推进，集团优质资产注入可期。华锡有色正加速优质资源向产能的转化，新铜坑扩产项目聚焦核心优势矿段，高峰深部扩产项目达产后将使整体矿石产能由33万吨/年跃升至45万吨/年，有效突破现有产能瓶颈。同时，大股东旗下五吉矿山与来宾冶炼资产注入预期明确，未来实质性并表有望彻底打通“采选冶”全产业链条，一体化布局有望显著增厚特色金属基本盘。 分析师邱祖学执业证书：S0590525110009邮箱：qiuzuxue@glms.com.cn 分析师李挺执业证书：S0590525110011邮箱：lting@glms.com.cn 借力广西关键金属产业顶层规划，公司有望成为资源整合平台。广西战略矿产资源得天独厚，“十五五”规划明确了关键金属全产业链提质升级的宏观蓝图。随着注册资本逾42亿元的广西关键金属产业发展集团揭牌成立并成为公司间接控股股东，华锡有色将深度受益于国资顶层统筹与全区矿业资源的集约化整合，核心平台地位进一步凸显，未来资源成长潜力可期。 锡行业供给扰动局面难改，AI发展有望拉动需求长期持续增长，价格中枢有望持续上行。全球锡矿储量减量趋势明确，叠加缅甸复产缓慢、印尼出口审批改革拖累以及刚果金地缘冲突，锡供给紧缺局势短期难改。在需求端，AI技术革命推升电子焊料终端强劲修复，叠加汽车电子、光伏焊带等新兴需求领域快速增长，锡需求有望长期向好。同时，今年持续偏紧的供给导致库存持续去化，锡价有望稳步上行。 锑战略属性明确，短期内需疲弱，但矿端供给尽显刚性支撑锑价长期向好。全球锑资源高度集中，新旧矿山交替断层导致供给尽显刚性。传统阻燃剂需求底盘稳固，光伏玻璃澄清剂增速逐步企稳，需求较为平稳。同时锑战略属性明确出口管制依旧严峻，供需紧平衡与低库存格局有望长期延续，有望支撑锑价长期向好。 相关研究 1．华锡有色（600301.SH）2025年半年报点评：锡锑共振助力业绩增长，未来增储潜力可期-2025/08/182．2025H1业绩符合预期，扩产扩能项目加快推进-2025/08/163．锡锑金属双轮驱动，盈利高弹性可期-2025/05/064．华锡有色（600301.SH）2024年三季报点评：锡锑量价双升，业绩同比显著增长-2024/11/01 投资建议：公司为锡、锑龙头，矿产资源储量丰富，乘政策东风，“十五五”增储潜 力 可 期。 我 们 预 计2026-2028年 公 司 实 现 归 母 净 利润分 别 为12.94/16.60/21.56亿元，对应2026年7月29日收盘价的PE分别为20/16/12倍，维持“推荐”评级。 风险提示：锡、锑、锌价格大幅波动，安全环保风险，下游需求不及预期。 投资聚焦 区别于市场的观点/方法 华锡有色是广西区内唯一的国有有色金属上市平台，于2023年完成资产重组上市，现已构建起“以锡为基石、锑为增利核心、多金属协同”的高质量盈利结构。广西战略矿产资源得天独厚，在广西“十五五”关键矿产规划的政策东风之下，我们看到”十五五“规划明确了关键金属全产业链提质升级的宏观蓝图，华锡有色作为广西区内唯一的国有有色金属上市平台，有望深度受益。同时我们看到广西关键金属产业发展集团揭牌成立并成为公司间接控股股东，华锡有色核心平台地位进一步凸显，未来资源成长潜力可期。 核心假设 华锡有色正加速优质资源向产能的转化，新铜坑扩产项目、高峰深部扩产项目、大股东旗下五吉矿山与来宾冶炼资产注入等都在稳步推进中，量增明确。同时，广西“十五五“规划明确关键矿产整合趋势，广西河池市南丹县车河整合区、芒场整合区金属矿业权也已明确广西关键金属产业发展集团有限公司为唯一整合主体，量增向上假设空间进一步打开。 近期催化 广西关键矿产整合是“十五五”规划重点目标，目前相关整合动作正在加速推进；同时锡价供给紧张局面难改，锡价有望震荡走强。 核心假设对应的风险 围绕量增的相关假设或存在节奏放缓风险，比如内生的新铜坑扩产项目、高峰深部扩产项目或受到权证审批放缓的影响进而导致量产节奏放缓；大股东旗下五吉矿山与来宾冶炼资产注入项目注入节奏放缓或导致公司量增节奏放缓；广西“十五五”关键矿产规划或因历史遗留问题复杂导致进度放缓。 目录 1锡锑资源龙头，重组上市开启发展新篇....................................................................................................................4 1.1广西国有有色上市平台，历史积淀深厚........................................................................................................................................41.2重组驱动基本面蜕变，多元业务筑牢盈利基本盘.......................................................................................................................71.3降本增效驱动盈利质量跃升，资产结构持续优化.....................................................................................................................10 2.1现有三大主力矿山底蕴深厚，探矿增储成效显著.....................................................................................................................122.2内生扩产项目稳步推进，集团资产注入预期明确.....................................................................................................................16 3乘广西关键矿产“十五五”规划东风，关键金属集团赋能成长...................................................................................20 3.1战略矿产资源得天独厚，筑牢广西关键金属底层资产.............................................................................................................203.2“十五五”顶层规划引领关键金属全产业链提质升级...................................................................................................................203.3关键金属集团揭牌成立，国资顶层统筹赋能成长.....................................................................................................................22 4锡锑供给难有增量，新兴需求支撑中枢上行..........................................................................................................24 4.1锡：供给扰动叠加，紧缺局势难改..............................................................................................................................................244.2锑：内需疲软短期承压，供给刚性看好中枢稳步上行.............................................................................................................33 5.1盈利预测假设和业务拆分...............................................................................................................................................................435.2估值分析............................................................................................................................................................................................455.3投资建议............................................................................................................................................................................................46 表格目录..................................................................................................................................................................50 1锡锑资源龙头，重组上市开启发展新篇 1.1广西国有有色上市平台，历史积淀深厚 华锡有色是一家依托世界级禀赋优势的有色金属矿业企业，具备深厚的行业底蕴与突出的综合竞争壁垒。公司背靠广西大厂矿田优异的资源底蕴，现已构建起以铜坑矿、高峰矿及佛子冲矿为核心的三大主力矿山矩阵。业务布局方面，公司高度聚焦有色金属产业链的上游环节，形成了集探矿、采矿及选矿于一体的成熟运营体系，并依托以上优质矿区产出锡精矿、锌精矿与铅锑精矿等高价值主营产品。资源方面，公司战略性矿产锡、锑及稀散金属铟的保有量跻身全球前列，为公司夯实了稳固业绩基本盘的同时，奠定了其在全球关键矿产供应链中的重要地位。 资料来源：公司2025年年度报告，国联民生证券研究所