核心观点
- 旧经济利润占比下滑是趋势性现象还是周期性现象？
- 通过分析美国、日本、西班牙的国际经验，得出旧经济利润占比在中长期内会随城镇化放缓而趋势性下滑的结论。
- 政策刺激和地产危机可能影响短期利润占比，但难以改变中长期趋势。
关键数据
- 中国旧经济利润占比：2026年一季度降至13%，较2021年的34%大幅下滑。
- 美国旧经济利润占比：城镇化放缓后（1980年代后），中枢下移至10%附近。
- 日本旧经济利润占比：城镇化放缓后（1975年后）中枢回落，1980-1985年平均约26.3%，1993年冲高至33.8%，此后趋势性下滑至25%左右。
- 西班牙旧经济利润占比：地产危机后（2008年）大幅下行，2020-2024年中枢重新回到17%左右，高于危机谷底但未回到此前中枢水平。
研究结论
- 对应到中国，2025年城镇化率达到67.9%，接近国际经验上限，旧经济利润占比中枢将下移。
- 短期地产调整可能进一步压低旧经济利润占比，但从海外经验看，地产企稳后，旧经济利润占比难回此前中枢。
每周经济观察
- 景气向上：假期出行数据改善，地产销售维持正增长，油价和存储芯片价格上涨。
- 景气向下：华创宏观WEI指数回落，OpenRouter平台大模型Token调用量边际回落，土地溢价率明显回落，基建水泥发运率继续回落，出口港口集装箱吞吐量同比转负。
- 债券：全年新增专项债已知累计完成全年进度54.7%。
- 利率：资金利率震荡。
- “反内卷”跟踪：汽车、碳酸锂、平台企业、生猪等行业部署频次增加。
- 风险提示：国际经验不完全可比，中国地产反弹超预期，高频数据更新不及时。
资产配置
- 股票相对债券仍具备配置性价比，但债相对于股依然偏贵。
AI应用
- 需求边际回落，模型商业化持续兑现，OpenRouter平台大模型Token调用量环比下降15.1%，但仍在高位。
- 头部模型企业商业化收入持续增长，Anthropic和OpenAI年度化收入分别达到约728亿美元和527亿美元。
