研究所月报：铁水高位回落，价格反弹空间有限

铁水高位回落，价格反弹空间有限 焦煤焦炭 2025年7月26日 ⚫主要结论 焦煤焦炭：铁水高位回落，价格反弹空间有限 宏观面，上下游利润错配问题持续凸显。消费端CPI同比小幅回落，消费淡季效应叠加食品供给充足，内需修复节奏放缓。生产端PPI同比持续上行、环比小幅回落，国际大宗商品高位运行、国内能源保供及安监限产支撑上游资源品价格走强，带动工业成本中枢抬升。6月PPI-CPI剪刀差进一步走阔，上游原材料行业盈利持续改善，但价格向下游消费端传导受阻，中下游制造企业承压明显，行业利润分化加剧，黑色市场整体形成“成本有支撑、需求有约束”的结构性行情特征，单边上涨动力不足。 货币信贷与社融数据延续总量偏弱、结构分化的特征，实体信用扩张动能持续走弱。6月社融、信贷存量增速连续回落，增量同比显著少增，M2、M1增速同步下行，货币活化程度降温，反映企业生产扩产意愿低迷。信贷结构短板突出，居民部门持续降杠杆，房贷与消费贷修复乏力，地产终端需求疲软；中长期实体贷款投放不足，基建、制造业投资扩张动力偏弱。当前市场流动性整体充裕，但货币向实体传导效率偏低、内需修复乏力。后续货币政策将维持稳健偏宽松基调，以定向调控为主，重点疏通信贷传导渠道、提振居民与地产融资需求，托底实体经济回暖，难以出现全面宽松政策。 国信期货交易咨询业务资格：证监许可〔2012〕116号分析师：邵荟憧从业资格号：F3055550投资咨询号：Z0015224电话：021-55007766-305168邮箱：15219@guosen.com.cn 产业面来看，8月国内焦煤市场呈现供给稳步修复、需求持续偏弱的双向博弈格局，结构性分化特征依旧显著。供给端，山西主产区安监整治进入常态化阶段，低硫优质主焦煤复产节奏偏慢，但产量边际有所增加。进口端整体保持平稳补充态势，进一步宽松普通煤种供给。 需求端成为8月煤焦行情核心主导因素，终端钢材传统淡季特征凸显，地产、基建施工强度偏弱，成材库存去化不畅，钢厂盈利持续承压，主动压降高炉原料采购节奏，对焦煤、焦炭刚需稳步走弱。焦化厂原料补库意愿谨慎，以按需采买、低位消耗库存为主，行业整体缺乏集中补库动力，煤焦需求端支撑力度持续弱化。受原料成本松动、终端需求乏力双向影响，钢焦博弈再度加剧，焦炭现货开启提降。 独立性申明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 整体展望，8月焦煤焦炭行情以高位震荡回落、结构分化延续为主基调。供给修复压制价格上行空间，淡季需求走弱进一步带动重心下移，但优质主焦煤结构性缺口持续存在，叠加能源价格整体偏强，双焦价格深度下跌空间受限，预计价格低位震荡整理，等待终端旺季的阶段性反弹。 一、国内外宏观解读 1.1山西安监影响，区域供应持续收紧 6月山西省启动煤矿拉网式安全督查，长治、吕梁、临汾等焦煤主产区大规模停产；全月山西累计超60座煤矿停产，涉有效冶金焦煤产能近9000万吨，复产验收标准大幅收紧，复产节奏缓慢。6月25日山西再召开全省煤炭专项整治推进会，持续高压监管基调不变。 Mysteel数据显示，事故引发山西炼焦煤矿山共171座停产，产能23060万吨；截至7月8日，仅98座复产，仍有73座、9565万吨产能处于停产状态，复产未见加速迹象。沁源目前仅一座煤矿复产，其余仍在等待验收。更关键的是复产不复量：已复产煤矿多数产量仅为此前的30%至70%，山西炼焦煤产量预计将长期维持低位，优质主焦煤紧缺短期难解。 数据来源：Mysteel、国信期货 数据来源：Mysteel、国信期货 1.2 CPI温和走弱，PPI同比大幅上行剪刀差扩大 国家统计局数据显示，2026年6月全国居民消费价格同比上涨1.0%，核心CPI同比上涨1.0%，较5月数据小幅回落，国内内需修复节奏继续放缓，消费端通胀整体偏弱。消费淡季特征明显，主要受节后服务消费降温、国际原油价格阶段性回落拖累能源价格走弱影响。分项来看，6月食品价格同比下降1.6%，较5月降幅小幅收窄，但整体农副食品供给充足，持续压制食品端通胀水平；非食品价格同比涨幅回落至1.5%，工业消费品与服务价格修复动能不足，难以对冲食品低价带来的拖累，消费弱通胀格局进一步固化。1—6月全国CPI平均同比上涨1.0%，与1—5月累计涨幅持平，上半年居民消费物价整体维持温和低位运行。 生产端数据呈现同比续强、环比边际走弱的结构性特征，2026年6月全国工业生产者出厂价格PPI同比上涨4.1%，较5月3.9%继续抬升，环比由5月上涨0.5%转为下跌0.2%；工业生产者购进价格同比上涨5.9%，较前值小幅上行，环比由5月上涨1.3%转为下跌0.3%。1—6月工业生产者出厂价格平均同比上涨1.5%，购进价格平均同比上涨2.1%，上半年国内工业上游成本压力持续累积。PPI同比持续走高，核心支撑来自国际大宗商品价格高位运行、国内迎峰度夏能源补库需求释放以及行业安监限产带来的煤炭价格走强，同时基建稳增长托底工业需求、新兴产业景气延续，带动黑色金属、化工原材料等品类价格上行。而6月PPI与购进价格环比同步回落，主要源于国际原油短期回调、外围商品情绪阶段性降温，并非国内工业基本面走弱。 从上下游价格结构来看，6月PPI-CPI同比剪刀差进一步走阔，行业利润分化格局持续加剧。上游能源、资源、原材料板块依托大宗商品涨价与供需偏紧格局，盈利水平持续改善，但工业品价格向下游消费品传导不畅，中下游制造企业持续面临高成本、弱需求的双重压力，盈利空间进一步被挤压。 本轮通胀数据对黑色商品市场形成结构性分化影响，整体确立“成本有支撑、需求有约束”的行情基调，难以走出单边强势行情。成本端方面，PPI高位运行叠加煤炭供需偏紧格局，黑色产业链上游原料估值得到有力支撑，铁矿、双焦等原料品种回调空间有限，底部支撑扎实。产业链利润层面，钢厂持续处于原料成本偏高、成材需求疲软的弱势格局，利润修复难度较大，上下游利润分化的行业格局延续。宏观政策层面，通胀剪刀差走阔下政策将兼顾稳增长与输入性通胀防控，持续落实大宗商品保供稳价政策，难以出现大幅宽松的调控导向，黑色市场整体以结构性震荡行情为主。 展望后市，海外大宗商品价格波动、国内夏季能源保供及工业补库需求将持续托底生产端价格，PPI后续大概率维持高位震荡，上游成本压力短期难以消退。消费端食品供给充足、居民消费修复偏缓的格局不变，CPI缺乏大幅上行基础。黑色市场也将持续维持需求弱现实、成本强支撑的结构性运行特征。 1.3货币增速平稳分化，社融信贷同比走弱居民持续缩表 中国人民银行发布数据显示，初步统计，2026年6月末社会融资规模存量为462.06万亿元，同比增长7.4%，较5月末7.7%再度回落0.3个百分点，社融增速连续两个月放缓，实体信用扩张节奏持续偏弱。其中，对实体经济发放的人民币贷款余额281.02万亿元，同比增长5.2%，增速较5月小幅下行；2026年前六个月社会融资规模增量累计为20.84万亿元，比上年同期少2.02万亿元，信用扩张总量同比持续收缩。其中，对实体经济发放的人民币贷款累计增加10.61万亿元，同比延续少增态势，实体信贷投放力度不及往年同期。 中国人民银行发布数据显示，6月末，广义货币（M2）余额356.71万亿元，同比增长8.0%，较5月末8.6%回落0.6个百分点，流动性总量边际收敛但整体维持合理充裕区间。狭义货币（M1）余额118.48万亿元，同比增长4.0%，较5月末5.5%回落1.5个百分点，企业经营资金活跃度有所降温。流通中货币（M0）余额14.74万亿元，同比增长11.8%，前六个月净投放现金6417亿元，现金投放节奏平稳。货币层面，M2增速回落反映存款派生、信用创造能力边际走弱；M1增速明显下行，M2-M1剪刀差走阔至4.0个百分点，企业活期资金沉淀增加，生产经营与扩产意愿进一步偏弱，资金活化水平有所回落。 中国人民银行发布数据显示，6月末，本外币贷款余额284.79万亿元，同比增长5.2%。月末人民币贷款余额281.02万亿元，同比增长5.2%，增速较上月持续回落。前六个月人民币贷款累计增加10.61万亿元。分部门看，住户贷款延续弱势收缩格局，短期消费贷持续压降、中长期房贷修复乏力，居民加杠杆意愿持续低迷；企（事）业单位贷款保持总量增长但结构持续偏弱，短期贷款、票据融资成为主要增量支撑，中长期信贷投放乏力，反映企业资本开支、工业扩产及基建投资需求偏弱，实体有效信贷需求不足问题凸显。 6月新增社融3.36万亿元，同比少增8615亿元，存量增速持续下行，信用扩张偏弱态势明确。当月新增人民币贷款1.61万亿元，环比5月明显回暖，但同比依旧少增6300亿元，信贷弱复苏特征显著。居民部门仍是信贷核心拖累项，持续延续降杠杆态势，购房与消费信贷需求修复乏力，地产终端融资需求未见明显改善。企业信贷呈现“总量回暖、结构偏弱”特征，银行依旧依靠票据融资冲量稳信贷，中长期实体贷款投放不足，制造业、基建固投扩张动力偏弱。政府债券融资受去年高基数影响同比收缩，当前信贷与社融偏弱格局，直接反映国内内需修复乏力、实体投资意愿不足，终端需求偏弱与此前CPI、社融数据形成相互印证。 总体来看，2026年6月货币、信贷及社融数据整体延续总量偏弱、结构分化的特征，实体信用扩张动能持续走弱。流动性总量保持充裕，但企业资金活跃度回落、有效信贷需求不足，居民部门持续缩表、地产信贷疲软仍是当前经济修复的核心短板，企业中长期投资意愿不足制约工业与基建需求回暖。当前宏观格局呈现“流动性充裕、实体需求偏弱、传导效率偏弱”的特征，后续货币政策将延续稳健偏宽松基调，保持市场流动性合理充裕，通过定向信贷工具加码科创、绿色、普惠及实体经济重点领域信贷支持，持续优化融资结构，疏通货币信贷传导渠道，重点提振居民消费与地产合理融资需求，托底宏观经济与终端实体需求修复。 数据来源：WIND、国信期货 数据来源：WIND、国信期货 二、行情回顾 2026年7月，焦煤期货主力合约整体呈现高位宽幅震荡、重心震荡下移走势。7月上旬，市场仍持续交易山西主产区煤矿复产偏慢带来的供给缺口，叠加迎峰度夏能源价格氛围支撑，煤价维持相对高位；随着时间推移，前期停产矿井逐步有序复产，样本焦煤供给稳步修复，产地库存自低位开始累积。需求端矛盾逐步凸显，终端钢材进入传统需求淡季，地产、基建施工偏弱拖累成材持续走弱，钢厂持续承压主动压降高炉原料库存，对焦煤采购趋于谨慎。同时蒙煤口岸通关维持相对稳定水平，进口资源补充弱化国内 煤价上行驱动，盘面多头获利离场，焦煤自高位震荡回落。下旬市场博弈重心转向下半年稳增长政策预期与粗钢调控消息，多空分歧加大，行情波动加剧，但终端用钢需求偏弱现实难以扭转，价格反弹持续性不足。 焦炭走势紧跟焦煤运行，成本端波动主导盘面节奏，钢焦博弈进一步激化。前期受焦煤高价支撑，焦化生产成本居高不下，焦企多次发起提涨诉求，但成材盈利持续恶化，钢厂抵触情绪明显，焦炭提涨落地难度加大。随着钢厂持续控制原料成本、灵活调整焦炭到货节奏，叠加部分区域焦企利润修复后开工小幅回升，焦炭供给边际宽松。下游铁水虽维持一定规模，但终端需求淡季压力向上传导，钢厂持续压减焦炭采购价，焦炭现货提涨受阻，期价跟随焦煤同步震荡走弱。整体来看7月黑色产业链“煤焦成本偏强、终端需求走弱”格局延续，前期煤强钢弱格局有所缓和，产业链利润自上游原料端向中下游重新分配，煤焦行情由供给驱动逐步切换至需求主导逻辑。 三、基本面分析 3.1山西安全事故引发阶段性供应收紧 国家统计局发布数据显示，原煤生产同比下降。6月份，规上工业原煤产量3.8亿吨，同比下降9.7%；日均产量1270万吨。1—6月份，规上工业原煤产量23.7亿吨，同比下降1.7%。 山西安全事故外溢影响持续，省内安监检查持续，导致整体复产进度缓慢，上游开工率边绝对水平在 低位，国内整体供应收紧。至7月24日，256家样本矿山