维持买入：世界杯后有望快速复苏

拉斯维加斯沙斯（LVS.N）：维持买入评级，预计世界杯后迅速复苏 中信的观点 世界杯让MBS的EBITDA增长势头中断，由于赛事期间高价值客源减少，其EBITDA同比下滑10%，至6.89亿美元（2026年第二季度）。在澳门，管理层将沙石中国的第二季度EBITDA表现不佳（4.3亿美元，同比下滑24%）归因于VIP持牌量异常低和世界杯的影响，但强调第二季度结果并不代表沙石中国的真实盈利能力。管理层持续关注获取澳门EBITDA市场份额，我们对此表示肯定。其2026年下半年强大的活动和音乐会阵容应有助于推动业务复苏。管理层还预计其运营支出将在2026年下半年末期趋于平稳，这将有助于稳定其EBITDA利润率。展望未来，管理层预计威尼斯人酒店客房及套房产品更新不会造成重大中断。LVS仍是我们全球首选股，但我们将其目标价从73美元下调至71.50美元。 购买 Price (22 Jul 26 16:00)US$45.25US$71.50↓from US$73.0058.0%2.7%60.7%US$29,984M催化剂观察：下行，到期日为 2026年8月8日目标价格预期股价回报预期股息收益率预期总回报市值 新加坡 inline — MBS 的物业 EBITDA 同比下降 10%（或环比下降 13%）至 6.89 亿美元，与我们的 6.98 亿美元预测基本一致。报告的 EBITDA 得益于 3700 万美元的积极运气影响。调整运气后的 EBITDA 同比下降 5% 至 6.52 亿美元，主要由于其 GGR 弱于预期（同比增长1%，但低于我们的预测 7%），以及其调整运气后同比低于预期的 EBITDA 边际（49.0%，同比下降约 4.5 个基点），而我们的预测为 50.9%。VIP GGR 同比下降 7%（或环比下降 31%）至4.39 亿美元，受 VIP 持仓率下降 4.74%（对比 2025 年第二季度为 5.26%）的推动，但部分被客量同比增长 4% 所抵消。尽管世界杯期间客流量有所下降，但大众市场 GGR（包括大众桌游和角子机）同比增长 5% 至 8.88 亿美元。酒店客房率增长约 11% 至 9.82 美元，入住率上升约 0.6 个基点至 95.6%。基于 2026 年第二季度玩家投注模式的 MBS 理论持仓率为 4.2%（2026 年第一季度：3.6%；2025 年第二季度：4.1%）。 澳门小姐 — 物业EBITDA同比下滑24%至4.3亿美元（或环比下降32%），较我们的预测和彭博共识（5.05亿美元）低约15%。若剔除运气因素，物业EBITDA应为5.17亿美元。调整后EBITDA利润率同比下降约4.6个百分点至2026年第二季度约26.7%。高端大众GGR同比上升约9%至7.32亿美元，基础大众GGR同比上升约4%至7.34亿美元。大众台GGR同比上升约6%（但环比下降6%）至14.66亿美元。老虎机GGR同比上升约20%（或环比上升2%）至2.2亿美元。贵宾GGR同比下降34%（或环比下降69%）至1.02亿美元，主要由于其持有率下降至1.35%（2025年第二季度：3.56%），但部分被其交易量同比增长73%所抵消。根据我们的估算， Sands China的市场份额环比下降约2.7个百分点至约23.4%。 AC+852-2501-2489george.choi@citi.com乔治·蔡 (乔治·蔡 CFA) +852-2501-2450timothy.chau@citi.com周启明 2026年第二季度业绩 2026年第二季度净收入同比基本持平，为31.54亿美元。调整后物业EBITDA同比下滑16%至11.19亿美元（或环比下降21%）。MBS的EBITDA同比下滑10%至6.89亿美元，因其EBITDA利润率同比下降5.4个百分点至49.9%。澳门的EBITDA同比下滑24%至4.3亿美元，因其EBITDA利润率同比下降7.5个百分点至24.0%。若调整新加坡+3700万美元和澳门-8700万美元的运气影响，物业EBITDA本应为11.69亿美元（同比-6%或环比-17%）。调整后的物业EBITDA比我们13.02亿美元的预测低3%。调整后每股收益降至0.59美元（对比2025年第二季度0.79美元）。 澳门 澳门收入同比基本持平，为17.9亿美元（或环比下降15%）。物业EBITDA同比下降24%至4.3亿美元（或环比下降32%），较我们的预测和彭博共识（5.05亿美元）低约15%。调整运气因素后的物业EBITDA将达到5.17亿美元。调整运气因素后的EBITDA利润率同比下降约4.6个百分点至2026年第二季度约26.7%。高端大众GGR同比增长约9%至7.32亿美元，基础大众GGR同比增长约4%至7.34亿美元。大众台GGR同比增长约6%（但环比下降6%）至14.66亿美元。插槽GGR同比增长约20%（或环比增长2%）至2.2亿美元。VIP GGR同比下降34%（或环比下降69%）至1.02亿美元，这归因于其持有量下降至1.35%（2025年第二季度：3.56%），但部分被其销量同比增长73%所抵消。根据我们的估计， Sands China的GGR市场份额环比下降约2.7个百分点至约23.4%（2026年第一季度：26.1%）。 威尼斯澳门 息税折旧摊销前利润（EBITDA）同比下滑30%，至1.65亿美元（或环比下降31%）。大众餐桌餐饮收入（GGR）同比下滑9%。VIP餐饮收入（GGR）同比下滑79%，原因是持有率降至0.62%（而2025年第二季度为3.57%），但部分被客量同比增长20%所抵消。酒店每可售房收入（RevPAR）同比增长1%，至1.93亿美元。 伦敦人澳门 息税折旧摊销前利润同比下滑6%至1.92亿美元（或环比下降14%）。大众餐桌餐饮收入同比增长12%。VIP餐饮收入同比增长51%，主要受销量同比增长69%的推动，但部分被3.67%（对比2025年第二季度为4.09%）的较低持有率所抵消。酒店每可售房收入同比增长5%至2.53万美元。 巴黎澳门 息税折旧摊销前利润同比下滑14%至3800万美元（或环比下降17%）。大众散客收入同比增长24%。VIP散客收入为-380万美元（对比2026年第一季度+1500万美元），留存率为-2.26%，而2025年第二季度期间未进行VIP业务。酒店每可售房收入同比下跌6%至137万美元。 桑德斯·澳门 息税折旧摊销前利润（EBITDA）同比增长22%，达到1100万美元（或环比增长22%）。大众餐桌餐饮收入（GGR）同比增长26%。VIP餐饮收入达到310万美元（对比2025年第二季度130万美元）。酒店每可售房收入（RevPAR）同比下降8%，至161美元。 澳门广场 息税折旧及摊销前利润同比下滑70%至2000万美元（或环比下降82%）。大众餐桌餐饮收入同比增长24%。VIP餐饮收入为-3200万美元（对比2025年第二季度3800万美元），受其-1.15%的持有率影响。酒店每可售房收入同比增长4%至4820万美元。 新加坡 MBS 2026年第二季度的净收入同比基本持平（但环比下降7%），为13.8亿美元。物业EBITDA同比下降10%（或环比下降13%），降至6.89亿美元，基本符合我们6.98亿美元的预测。报告的EBITDA得益于3,700万美元的积极运气影响。调整运气后的EBITDA同比下降5%，降至6.52亿美元，这与其低于预期的GGR（同比增长1%，但低于我们的预测7%）以及低于预期的EBITDA利润率（调整运气后）年同比增长率（49.0%，同比下降约4.5个百分点）有关，而我们的预测为50.9%。VIP GGR同比下降7%（或环比下降31%），降至4.39亿美元，这是由于VIP持有率较低（4.74%，而2025年第二季度为5.26%），但部分被客流量同比增长4%所抵消。尽管世界杯期间客流量有所下降，但大众市场GGR（包括大众餐桌和机位）同比增长5%，达到8.88亿美元。酒店客房率增长约11%，达到9.82美元，而入住率上升约0.6个百分点，达到95.6%。 资本配置 2026年第二季度，LVS根据其20亿美元的股票回购计划，回购了7.87亿美元普通股（约1500万股，加权平均价格为52.37美元）。截至2026年7月21日，该股票回购计划授权剩余金额为2900万美元。 公司董事会批准将剩余股票回购金额增加至60亿美元，并将授权到期日延长至2029年7月21日。 该公司在2026年第二季度向股东支付了每股0.30美元的季度股息。 管理层评论称，股票回购是回报资本的一种绝佳方式。 其他来自财报电话会议和结果公告的关键要点 新加坡 管理层看到了东南亚财富创造的益处，这有助于提升MBS的长期前景（它强调，MBS增长中的那个大步跨越发生在其酒店从客房产品转向套间产品之后）。 LVS的MBS IR2开发进程进展顺利，预计将于2031年初启动。 MBS基于玩家在2026年第二季度（2Q26）的投注模式计算出的理论留存率为4.2%（2026年第一季度（1Q26）：3.6%；2025年第二季度（2Q25）：4.1%）。 澳门 管理层计划在2026年第二季度前，对威尼斯人度假村的全部2900间客房和套房进行全面翻新并重新投入使用。管理层提到，2026年第二季度平均约有400间客房处于缺货状态。预计这一数字将在当前至2027年间波动在400至500间之间。 中沙集团2026年第二季度经调整的GGR同比增长14%。中沙集团的大众GGR市场份额在2026年第二季度同比增长1个百分点至25.0%。在6月表现疲软之前，中沙集团在5月实现了有史以来最高的大众GGR月度收入。其博彩客流量在所有细分市场（VIP、大众桌游和老虎机/ETG）均有所增长。 过去一年，由于增加了餐桌运营时间、加大了销售与市场投入以及提升了客户服务，运营支出（OPEX）有所增长。管理层预计，运营支出将从2026年下半年开始趋于平稳。 管理层重申其长期实现季度EBITDA达到7亿美元的目标。 根据管理层信息， Sands China 的博彩收入年增长率为 73%，显著超过了 2026 年第二季度市场整体增长（同比基本持平）。管理层表示，Sands China 在 VIP 收入份额方面排名第一，达到 26%（去年同期排名第四）。Sands China 的老虎机和 ETG 业务板块表现优于市场，其 GGR 同比增长 21%。 威尼斯人度假村将作为其物业升级工程的一部分，引入以高端为核心的新游戏沙龙。 截至2026年第二季度末，净债务相对于经调整的TTM物业EBITDA环比上升约0.3倍，达到2.4倍。 截至2032年，新濠中国已承诺在澳门投入高达约45亿美元的总资本和运营投资。 该项资本支出承诺（约34亿美元）包括翻新和改造计划、毗邻威尼斯展览中心的MICE（会议、展览、奖励旅游和大型活动）扩建（裙楼开发）、将现有Le Jardin改造为以花园为主题的度假目的地、对MICE和娱乐设施升级的投资，以及对新餐饮和健康养生设施的投资。 运营承诺（约11亿美元）包括承诺提升国际访客数量，涵盖会展（MICE）、体育赛事、娱乐、艺术与文化以及社区旅游等领域。 估值与财务报表 盈利预测调整——鉴于2026年第二季度业绩以及澳门和新加坡最新的经营趋势，我们将2026财年盈利预测下调3%。我们将2027-2028财年盈利预测上调1%。 牛/熊：拉斯维加斯沙斯 (LVS.N) 拉斯维加斯沙斯 (LVS.N; US$ 45.25; 1; 22 Jul 26; 16:00) 公司简介 拉斯维加斯金沙公司是豪华度假酒店的首席开发商。该公司拥有并经营六个物业：澳门金沙城、澳门威尼斯人、广场酒店、澳门伦敦人、澳门巴黎人以及新加坡滨海湾金沙。拉斯维加斯金沙公司是澳门六家获授权经营博彩业务的运营商之一，澳门是中国