核心观点
白酒板块已处于底部区域，资金面、基本面和估值层面均出现积极信号，可以逐步乐观起来。
行业深度
- 周期复盘：当前处于底部企稳、逐渐进入拐点的阶段。2016年至今的完整白酒周期显示，16-21年为上升周期（需求、供给、渠道三轮驱动），21-25年为下行周期，25年中行业底部已基本确立。当前处于向下传导链条的初期，酒企已进入主动去库存阶段。
- 格局展望：行业从“共荣”进入“淘汰赛”阶段，高速增长的大时代已过去，但头部酒企具备穿越周期的能力。选股思路需从“增量”转向“存量”，关注酒企的主观能动性和抢占市场份额的能力。300元以上价格带重品牌和高端运营能力，300元以下价格带重渠道能力。C端化是重要趋势，茅台通过“i茅台”等渠道已做出良好示范。
- 估值底部：本轮估值底部（头部酒企约20倍PE）将高于上一轮（个位数PE），因为分红率和股息率对长期价值的支撑更加坚实。本轮周期中，经营不善的中小酒企会明显出清，有能力穿越周期的企业将获得更多确定性溢价。
投资主线
- 头部酒企：首推贵州茅台。
- 基本面稳定的区域龙头：如古井贡酒、今世缘等。
- 次高端反转机会：如舍得、酒鬼酒、水井坊等。
筹码结构
- 白酒持仓已回到非常底部的水平，Q1整体持仓已回到2016年Q1的低水位，若剔除消费标签的主动基金，持仓仅1.7%。茅台之外的其他白酒标的出清幅度极大。
- 未来宽基ETF、险资等增量资金确定性较强，测算可能带来板块10%-20%的估值提升。
贵州茅台个股深度
- 估值：茅台已接受报表下滑，品牌和价格维护放在首位，供给端持续限制，龙头溢价长期存在。当前20倍以下估值被低估。
- 第二增长曲线：精品茅台承接2000-3000元价格带的高端需求，公司正在通过渠道杠杆和品牌培育推动精品放量。飞天今年已提价两次，往后业绩压力变小，产品结构可进一步向高附加值倾斜。
- 未来业绩：飞天的确定性非常高，精品是第二增长曲线，未来业绩有望逐步加快增长。
总结
白酒板块已处于底部区域，行业供需格局已反转，新一轮复苏即将到来。头部酒企具备穿越周期的能力，选股思路需从“增量”转向“存量”，关注酒企的主观能动性和抢占市场份额的能力。茅台通过精品茅台推动第二增长曲线，未来业绩有望逐步加快增长。筹码结构已处于底部，未来增量资金可能带来板块10%-20%的估值提升。
