销售修复盈利回升，新界地主厚积薄发

恒基地产（00012） 房地产开发/公司深度研究报告/2026.07.21 证券研究报告 核心观点 投资评级:买入（首次） 开发物业：受益于中国香港楼市修复，销售明显上升，盈利后续有望修复。2025年公司合约销售额211.5亿港元，同比+44.2%，其中香港192.7亿，港元，同比+70.8%。受政府收地收益减少及内地项目转亏双重拖累，物业发展盈利15.7亿港元，同比-67.3%。随着香港楼市持续向好，公司可售现房约4,700套、新推约2,900套，已售未结127.8亿中约104.4亿将于今年结转，盈利后续有望修复。 基本数据2026-07-20收盘价（港元）27.28流通股本（亿股）48.41每股净资产（元）66.13总股本（亿股）48.41 投资物业：租赁贡献超七成盈利，穿越周期的价值底座。2025年公司租赁收入67.6亿港元，同比-3.3%。租赁盈利47.7亿港元，同比-6.0%。香港收入48.7亿，同比-1.0%，出租率93%维持高位；内地收入13.0亿，同比-18.0%，写字楼出租率承压降至50%。已建成收租物业增至24.5百万平方尺，香港新海滨Central Yards签约、上海新岸商业中心竣工，租赁增量充裕。 ❖全港最大规模农地储备，旧楼重建补充核心区土储。公司持有约4,050万平方尺农地储备，其中约90%位于北部都会区，可经收地补偿与自主开发双路径释放价值。旧楼重建储备逾340万平方尺，锁定红磡、大角咀等核心地段优质土储。 分析师房诚琦SAC证书编号：S0160525090002fangcq@ctsec.com 采取固定每股金额分红策略，分红比例维持高位。2020-2024年公司每股稳定派息1.8港元，分红比例维持58.4%—90.4%。2025年受政府收地收益骤降及内地项目转亏拖累，每股基础盈利降至1.25港元，公司下调全年股息至1.26港元，但分红比例达100.4%。 分析师何裕佳SAC证书编号：S0160525090001heyj@ctsec.com ❖投资建议：公司开发物业有望修复盈利，物业租赁盈利稳定，最大规模农地与核心区旧楼重建，共同为公司长期价值提供支撑。预计2026-2028年归母净利润分别75.7、83.9、94.0亿港元，同比分别+34.0%、+10.7%、+12.1%。综合考虑公司的业绩增长及估值修复，分红比例较高，首次覆盖，给予“买入”评级。 分析师陈思宇SAC证书编号：S0160525090008chensy04@ctsec.com 相关报告 ❖风险提示：宏观经济承压；出租率及租金水平不及预期；物业销售不及预期。 内容目录 1立足核心土储，聚焦双轨运营...................................................................................................................61.1公司发展历程悠久，核心区位优势突出................................................................................................61.2公司管理层经验丰富，股权结构高度集中............................................................................................61.3营收重回增长，物业发展与租赁双核驱动............................................................................................91.4业务多元协同，中国香港主导持续强化..............................................................................................101.5土储结构持续优化，农地储备蕴含增值潜力......................................................................................112物业开发DP：收入及盈利阶段性承压，合约销售结构性回暖..........................................................122.1物业开发收入及其税前利润减少..........................................................................................................122.2内地DP：销售盈利双降，土储集中于二线城市...............................................................................132.3中国香港DP：合约销售大幅反弹，多项目陆续落成.......................................................................162.4农地储备：补充土储且增加现金流......................................................................................................172.5旧楼重建：核心区位合理成本土地储备..............................................................................................203投资物业IP及酒店、百货：经营性资产构筑长期价值底座...............................................................223.1租赁资产规模持续扩张，现金流基础稳固..........................................................................................223.2中国内地投资物业：规模稳步扩容，写字楼出租率承压..................................................................243.3中国香港投资物业：规模持续扩张，结构保持稳定，出租率持平..................................................253.4百货及酒店业务：非核心业务影响有限..............................................................................................264财务稳健，资产负债健康.........................................................................................................................264.1借贷规模与成本双降，期限结构持续优化..........................................................................................264.2中期借款为主，到期期限较长..............................................................................................................284.3债务期限与品种双优化，融资成本持续下降......................................................................................285采用固定每股金额分红，长期维持较高分红比例.................................................................................295.1公司长期执行固定每股派息的分红政策..............................................................................................296盈利预测及估值.........................................................................................................................................306.1盈利预测..................................................................................................................................................306.2可比公司估值..........................................................................................................................................317风险提示.....................................................................................................................................................32 图表目录 图1:公司近五十载发展历程........................................................................................................................6图2:截至2025年末，公司的股权架构高度集中......................................................................................8 图3:公司控股下的多元产业版图................................................................................................................9图4:2025年公司营业收入回升..................................................................................................................10图5:2025年公司经营盈利有所下行..........................................................................................................10图6:公司营业收入由物业发展及物业租赁驱动...................................................