销售修复盈利回升，新界地主厚积薄发

恒基地产（00012）投资评级为买入。开发物业受益于中国香港楼市修复，2025年合约销售额211.5亿港元，同比+44.2%，盈利后续有望修复。物业发展盈利15.7亿港元，同比-67.3%。投资物业租赁贡献超七成盈利，穿越周期的价值底座。2025年租赁收入67.6亿港元，同比-3.3%，租赁盈利47.7亿港元，同比-6.0%。香港收入48.7亿，同比-1.0%，出租率93%维持高位；内地收入13.0亿，同比-18.0%，写字楼出租率承压降至50%。已建成收租物业增至24.5百万平方尺。公司持有约4,050万平方尺农地储备，其中约90%位于北部都会区，可经收地补偿与自主开发双路径释放价值。旧楼重建储备逾340万平方尺，锁定红磡、大角咀等核心地段优质土储。公司采取固定每股金额分红策略，分红比例维持高位。2020-2024年公司每股稳定派息1.8港元，分红比例维持58.4%—90.4%。2025年每股基础盈利降至1.25港元，公司下调全年股息至1.26港元，但分红比例达100.4%。预计2026-2028年归母净利润分别75.7、83.9、94.0亿港元，同比分别+34.0%、+10.7%、+12.1%。首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：宏观经济承压；出租率及租金水平不及预期；物业销售不及预期。