1H26E预告：加速门店扩张

扩张 1H26E预告：加速门店扩张 维持买入。我们预计途虎在2026年上半年收入将同比增长11%，调整后净利润将同比下滑48%，主要受宏观挑战影响。根据我们的渠道调研，途虎的加盟店在2026年上半年很可能实现了同店销售额的同比增长，这应该远强于同行。我们仍然认为，在行业整合的背景下，途虎专注于市场份额增长的策略是正确的，一旦售后消费恢复，这将转化为更优越的盈利弹性。 目标价港币18.00元（先前目标价港币19.00元）涨跌幅34.1%当前价港币13.42元 1H26E净利润同比将因毛利率下降而下滑。我们预计1H26E营收将同比上升11%至87亿元人民币，主要受预期之外的门店扩张驱动（截至FY25年底净新增约800家门店）。我们预计毛利率在集团层面将保持稳定，但受消费疲软影响，1H26E将同比下滑2个百分点至23.2%。尽管公司可能在1H26E加大了营销支出，但得益于此前AI投资产生的初步回报，我们预计综合运营费用率（含运营及支持、SG&A、研发）将同比下滑1个百分点至22.7%。因此，我们预计途虎1H26E调整后净利润（不含股份支付）将同比下滑48%，同比下滑27%至2.12亿元人民币。根据我们的估计，IFRS净利润可能同比下滑39%至1.87亿元人民币，主要基于股份支付较低。 中国汽车 (852) 6939 4751douwenjing@cmbi.com.hk豆文静，CFA (852) 3761 8728shiji@cmbi.com.hk时识，CFA (852) 3900 0856austinliang@cmbi.com.hk梁安琪 一旦宏观经济复苏，弹性将十分显著。我们相信，2026年上半年门店扩张速度的加快进一步证明了我们之前的观点：途虎在短期内优先考虑市场份额增长而非高利润增长，以在行业整合中巩固其领先地位。根据我们的估计，在加盟商需求不断增加的背景下，途虎的新门店目标可能在2026财年从1000家提升至1600家。我们认为，途虎由于其运营效率的持续提升（相较于其他连锁店）和供应链定价优势（相较于独立门店），其地位优于大多数同行。我们预计，一旦宏观环境改善，盈利能力将会有显著提升。 盈利/估。我们基本维持2026-2027财年营收预测不变，分别为183亿/204亿人民币（同比增长11%），因宏观复苏不及预期，下调调整后净利润预测33%，至4.96亿/6.28亿人民币。我们维持“买入”评级，并将目标价从港币19.00元下调至港币18.00元，基于20倍调整后2027财年预期市盈率（此前为20倍2026财年预期市盈率）。途虎于6月29日申请美国双重上市，这可能提升股票流动性并扩大投资者覆盖范围。其15亿港币的股票回购计划意味着至2028年7月将每年注销3%的股票，这应有助于提升投资者回报。对我们评级和目标价构成主要风险的因素包括网络扩张放缓、收入/利润率低于预期，以及行业估值下调。 来源：FactSet 披露与免责声明 分析师认证本研究报告内容的主要责任人，就本报告涵盖的证券或发行人，特此证明：(1)所表达的所有观点均准确反映其本人对相关证券或发行人的个人看法；以及(2)其 任何部分的报酬，过去、现在或将来，均未直接或间接地与其在本报告中表达的特定观点相关。 此外，该分析师确认，在报告发布日前30个日历日内，该分析师及其关联方（根据香港证券及期货事务监察委员会发布的《行为守则》定义）均未交易本研究报告所涵盖的股票；在报告发布日后3个营业日内，该分析师及其关联方亦不会交易本研究报告所涵盖的股票；该分析师未担任本报告所涵盖的任何香港上市公司的职务；且该分析师未持有本报告所涵盖的任何香港上市公司的任何财务利益。 CMBIGM评级 买入：未来12个月潜在回报率超过15%的股票持有：未来12个月潜在回报率在+15%至-10%之间的股票卖出：未来12个月潜在亏损超过10%的股票未评级：该股票未获CMBIGM评级 MARKET-PERFORM超越表现不佳行业预计在未来12个月内跑赢相关广泛市场基准行业预计在未来12个月内与相关广泛市场基准持平行业预计在未来12个月内跑输相关广泛市场基准 地址：香港花园道3号冠军大厦45楼，电话：(852) 3900 0888，传真：(852) 3900 0800。CMB International Global Markets Limited（“CMBIGM”）是中国国际资本集团有限公司（中国 Merchants Bank 全资子公司）的全资子公司。 重要披露进行任何证券交易都存在风险。本报告包含的信息可能并不适合所有投资者的目的。中银国际（CMBIGM）不提供个性化投资建议。本报告的编制未考虑个别投资 者的投资目标、财务状况或特殊要求。过去的表现并不能预示未来的表现，实际事件可能与报告中包含的内容有实质性差异。任何投资的价值和回报是不确定的，没有保证，并可能因其依赖于基础资产或其他市场变量的表现而发生波动。中银国际建议投资者独立评估特定的投资和策略，并鼓励投资者咨询专业财务顾问，以便做出自己的投资决策。本报告或其中包含的任何信息，均由中银国际编制，仅供中银国际的客户提供信息之目的使用。 或其附属机构。本报告并非，也不应被视为购买或出售任何证券、任何证券权益或进行任何交易的要约或招揽。CMBIGM及其任何附属机构、股东、代理人、顾问、董事、高管或员工均不对依赖本报告中包含的信息所导致的任何直接或间接的损失、损害或费用承担任何责任。任何使用本报告中包含的信息的人均自行承担全部风险。 本报告所包含的信息和内容基于对被认为公开且可靠的信息的分析和解读。CMBIGM已尽其所能确保其准确性、完整性、及时性或正确性，但不为此提供保证。CMBIGM以“现状” basis 提供信息、建议和预测。信息和内容如有更改，恕不另行通知。CMBIGM可能会发布其他具有不同于本报告的信息和/或结论的出版物。这些出版物在编制时可能基于不同的假设、观点和分析方法。CMBIGM可能会做出与本报告建议或观点不一致的投资决策或采取自有立场。CMBIGM可能持有所提及公司的证券头寸、做市或作为主要参与者进行交易，也可能为自己和/或 代表其客户不时进行。投资者应假定CMBIGM与报告中所述公司存在或寻求投资银行或其他业务关系。因此，收件人应注意CMBIGM可能存在利益冲突，这可能影响本报告的客观性，且CMBIGM对此不承担任何责任。本报告仅供预期收件人使用，未经CMBIGM事先书面同意，本出版物不得以任何目的全部或部分复制、重印、销售、重新分配或出版。如需了解更多关于推荐证券的信息，请随时提出要求。 本文件在英国的收件人本报告仅供以下人员使用：(一)符合《2000年金融服务与市场法》(2005年《金融推广》(修订)令)(以下简称“该令”)第19(5)条的人员，或(二)符合该令第49( 2)(a)至(d)条(以下简称“高净值公司、非法人协会等”)的人员，未经CMBIGM事先书面同意，不得提供给任何其他人员。 本文件在美国的接收者CMBIGM在美国并非注册的证券经纪商和交易商。因此，CMBIGM不受美国关于研究报告准备和研究分析师独立性的相关规则约束。负责本研究报告内容的主要分析 师未在美国金融业监管局（“FINRA”）注册或具备研究分析师的资格。该分析师不受FINRA规则下旨在确保其不受可能影响研究报告可靠性的潜在利益冲突影响的适用限制。本报告仅打算根据1934年美国《证券交易法》（经修订）第15a-6条中定义的“美国主要机构投资者”，在美国进行分发，且不得提供给美国的任何其他人。接受本报告的美国主要机构投资者各代表并同意，不会将本报告分发给任何其他人。任何希望根据本报告中提供的信息买卖证券的美国接收者，均应仅通过美国注册的证券经纪商和交易商进行此类交易。 本文件接收方为新加坡本报告由CMBI（新加坡）私人有限公司（CMBISG）（公司注册号：201731928D）在新加坡分发，CMBISG是根据《新加坡金融顾问法》（第110章）定义的豁免型 金融顾问，并受新加坡金融管理局监管。根据《金融顾问条例》第32C（C）条项下的安排，CMBISG可以分发其各自境外实体、附属机构或其他境外研究机构制作的报告。若本报告在新加坡分发给根据《证券及期货条例》（第289章）定义的非认证投资者、专家投资者或机构投资者以外的人员，则CMBISG仅就向该等人提供的报告内容承担法律规定的责任。新加坡收件人应就与本报告有关或由此引发的事项，致电CMBISG，电话号码为+65 6350 4400。