招商证券 宏观周周谈风险来自哪里是否释放完毕

00:00:03 大家好，欢迎参加招商证券宏观周周谈。风险来自哪里？是否释放完毕？目前所有参会者均处于静音状态，下面开始播报。声明，本次电话会议仅面向招商证券的专业投资机构客户或受邀客户，会议嘉宾发言内容仅代表其个人观点，所有信息或观点不构成投资建议。未经招商证券事先书面许可，任何机构或个人严禁录音制作纪要、转发、转载、传播、复制、编辑、修改等，涉嫌违反上述情形的，我们将保留一切法律权利。感谢您的理解和支持，谢谢。 00:00:47 大家晚上好，我是张静静，还是很高兴跟各位相约在周日晚上9点钟的招商宏观周周谈。那么今天呢，我们有4位同事跟各位分享我们最近的观点啊，除了我之外，还有洛宾玉书，还有魏云。那么站在这个时间呢，大家肯定非常想知道，就是可能市场会调整到什么位置，风险从何而来，后面是否能很快地化解，我们先看一下基本面。然后再来谈一下就是最近无论是路演还是说呃，我可能去各地的营业部啊，包括这个银行的一些渠道去进行交流的一些感受。嗯， 00:01:25 首先呢，如果我们看风险的话，其实在今年以来，特别是二季度以来吧，是有三个风险逐渐在积累的。第一个呢，就是我们讲的全球货币流动性的边际收紧，它非常像2021年，这个我们之前提过啊，从5月份到现在已经有超过10个央行加过息了。而且只要是欧洲跟日本央行加息，对于美联储来讲就肯定不会去降息了，它要守住跨境资金的护城河。所以这种全球货币流动性边际收紧的状况跟2021年如出一辙。而2021年呢，也因此而出现了很多资产的分化，那么今年也是有的。 00:02:06 然后第二点呢，那这周公布了二季度中国的数据，呃，同时呢也给到了跨大呃扩大消费的实物规划。那这两个事儿你可以联系起来在一块儿看啊。事实上是国内增长的预期被压制了，嗯，首先我们在今年的增长目标是被调降到了4.5~5.0啊，上半年其实是4.7啊，你 看上去呢，好像跟这个5.0相比还差挺多的，但是它是比下沿的4.5要明显高一点。 00:02:38 如果我们观察两个细节，呃，我们都看这个2023年以来的中国实际增速累计累计同比啊，都看累计同比，那你会发现两个细节， 00:02:48 第一呢是在24年，我们是在什么时候开始刺激的呢？在9月份。而到三季度的累计增速已经降到4.8了，二季度呢是4.9，也就是说，哪怕在二千二四年二季度的实际GDP的同比累计增速降到了4.9，在5.0下方的时候，我们也没有第一时间去寻求刺激。 00:03:15 嗯，一般来讲，在这个第一就是每个季度的第一个月就会公布上一个季度的数据了嘛。那如果我们看到二季度14.9的话，理论上你应该在7月下旬或8月份就行动，没有我们在9月底才行动的。而24年到4季度和25年到四季度的累计增速的同比都是5.0。那么也就是说，在过去两年，因为增长目标是5.0左右，只要达到这个目标，对于呃各部门各地方各部委来讲就合意了。那么对于现在你是4.5~5.0的增长目标，而上半年的累计增速还到4.7的话，呃很显然我们是不急于去推增量政策的。 00:04:00 而坦率地讲呢，呃后面有可能在9月份会发力，但前提也是七八月份的经济数据会比较差，使得到三季度可能经济增速非常贴近累计增速啊，非常贴近4.5这个下沿的时候可能才会发力， 00:04:16 如果那个时候发力的话，可能有呃两种可能啊，第一是。嗯，9月份仍然提前一个月去呃召开政治局会议。呃，第二呢是可能最近有很多我们看到有一些自然灾害啊，可能基于这些因素，它效仿98年和前几年的特别国债，那这是有可能的，但是现在在7月底的政治局会议理论上没有，同时如果我们再结合。 00:04:43 15的扩大消费的规划，我们不用讲细节，就讲一件事儿。到2030年，国内的社零的总金额是达到60万亿人民币，而现在呢是50.1万亿。那么也就是说，尽管整个5年好像增长20%，幅度还蛮大的，但事实上呢年化只有3.7，持平于去年的增速。而且大家知道这是 个名义值，而如果我们认为未来几年国内是没有通缩的，那么很显然这个社0的复合增速是明显应该低于增长目标的。那也就意味着上面默许内需仍然低于增长的整体，那么也就是说，我们现在呃靠出口拉动经济的这么一个前景仍然是被默许的，或者说还没有迎来任何的拐点。 00:05:37 然后除此之外呢，我们在原先也提过啊，呃，应该是在今年的3季度，全球的这个资本开发增速是有可能见顶的，这是根据1季度capital头IQ里面的呃上市公司的业绩指引给到的。尽管2季度和往后它可能会修正，但至少这是当前的预期了。那么也就是说，我们很有可能看到AI的景气的高点是在3季度。尽管全球的投资者他不太会做左侧，但也说明可能在3季度往后看，也就是4季度开始，AI的行情会有很大的不确定性。那么作为呃中国和韩国这种亚洲市场，肯定它的波动要比美国的股市要更大的。 00:06:21 所以如果我们串一下，我们看到呢，其实现在是有比较确定的3个，嗯，算是对宏观还有市场相对有一定的边际负面的因素，第一呢是流动性边际收紧了。 00:06:36 所以资产呢开始分化，当然它也可以加剧波动。第二个呢是国内经济增速在一季度应该是见顶的，因为一季度的经济增速是5.0。而全年的目标是4.5~5.0之间，那么根据这个目标呢，可能全年就收在4.5~4.7之间的概率其实是不低的。 00:06:56 而三季度呢，其实上面还是允许增长下滑的同时消费这端没有想发力的这么个诉求，也就是说我们仍然是内需低于全呃这个这个净增长目标的。而从这个外部的因素来看呢，全球的资本开发增速应该在三季度见顶，这不仅意味着可能对于出口来讲，也许在三季度之后就明显放缓了，更重要的是AI的景气的高点可能在三季度就碰到了。所以这是我们看到呃最近这段时间7月份以来吧，市场出现调整的宏观面的三大背景。 00:07:35 那如果我们再结合最近路演和嗯，包括去呃各个地方的营业部，还有银行的渠道去交流的一些感受是什么呢？我们现在这波A股的上涨，应该说无论是呃直接买股票的股民还是买基金的基民，它的渗透率已经不低了。 00:07:59 我最近接的渠道有到哪儿的呢？有到安庆的。虽然安庆算是皖北的重要的城市，呃，但坦率地讲，它应该是对金融敏感度还不太高的城市。然后此前在上个月呢，也去过浙江的台州，尽管台州可能算是个强二线城市，也有很多有钱人，嗯，但我自己认为啊，它的金融的敏感度本来也可能没那么高的，这是我理解啊，我也不太确定啊， 00:08:29 然后前期呢，还去过兰州。然后当然再往前呢，还去过一些其他的一些城市啊，包括这个咸阳这这各种城市。所以当我们去到这些城市的时候，我能感受到这边的就各个城市的高净值客户都是趋之若鹜的，非常有热情地来参与这些活动的，互动的效果也非常好。这说明什么呢？说明大家都已经非常关注这个资本市场了，那么很显然，也就是说你从发产品的角度还有卖股票的角度，可能已经渗透率非常高了。那么因此呢，其实从整体的流动性来讲，你要看到市场有增量资金，其实显然啊是相对比较难的了，那这是一个我的感受啊。 00:09:15 除此之外呢，在今年4月份，当时我跟做年金委托方的一些这个客户交流，他们当时给了我一个挺有意思的一个一个说法啊，因为今年3月二十三四号，当时出现了一天上证到了3794点多。那他们表示呢，其实今年到3月份年金基本上持有的股票比例是28%，由于YTD是应该大于0的。所以在YTD>0的要求之下，如果上证跌破3800，他们就要强制执行这个减仓了。但是因为那是3月底一季度末，而且呢是3800以下只有一天，所以呢这种强制减仓或者叫踩踏没有发生。 00:10:02 但是坦率地讲，在过去的二季度，因为从4月份到6月份AI的涨势还是非常的呃凶猛的，所以应该有很多年金又把股票的。这个仓位比例从28可能又进一步上调到了30%甚至更高，那么也就是说随着你的加仓。仓位比较重，现在如果YTD要在0以上的话，可能上证就不能是3800这种位置了，应该要比3800更高。那么在礼拜五呢，实际上上证已经跌到3800以下了。 00:10:35 所以如果在下周我们再进一步看到出现这个上证的调整，指数的调整的话，那恐怕因为这 已经到三季度了，尽管还算是下半年的初期，但恐怕为了保证YTD不要出的出现明显转负的情况，那可能也会有年金或绝对收益产品的一些踩踏了。 00:10:56 所以这个是我觉得呃会需要警惕的同时呢，上面肯定也了解这些情况，所以应该是在下周应该会有一些。 00:11:07 嗯，行动了，但是如果我们客观地来讲呢，我们可以认为可能我们的股市，特别是双创，它的毛肯定还是纳指。 00:11:16 应该不是韩国的市场对吧，尽管纳指呢礼拜五也是跌的，那韩国恐怕礼拜一也不一定得涨，但是呢， 00:11:23 我们如果再回到美国自身的逻辑。那么大家会看到，其实7月份美国是没有什么州在初选的中选的备考期你是有州，有某个州在初选的才是备考，如果没有州在初选的话，那就是一个空档期。那么现在就是一个空档期。然后8到就9月初选的周不多，只有4个州，呃，8月还比比较多，但10月份还有个别几个。所以8月份肯我认为啊，就我认为啊，美股是需要反弹的。那事实上在今年4月份，之所以Anthropic在那个时间节点呃更新了一些新的变化，然后有了一个新的故事，然后讲了这个token和呃这个这个token呢可以去付费变现这么一个情况，那我倾向于他也是为了在那个时间让美股出现上涨啊。 00:12:11 尽管这个看上去有点阴谋论，但是呢，事实上历史的经验规律有的时候还是非常有效的， 00:12:16 那么在总统第二任期的中期选举这一年，美股还是应该保持收涨的态势的。那么现在才到上半年才刚刚结束，才是下半年。年的开始，所以8~10月份呢，我倾向于美股还是涨的。所以如果从这个角度来讲，理论上8~9月份起码啊，那A股还是应该跟着有所反弹。 00:12:38 如果纳指涨的话，那么AI的表现应该还是有所反弹的。 00:12:42除此之外呢，美国再次去对伊朗进行主动出击，我们上周的。 00:12:49 呃，观点也提到了高油价是AI的朋友啊，所以油价的中枢上移，它抑制了非AI，它是会引发资本再次回流到美国，对于AI的这个行情是有所帮助的。我觉得这也是特朗普想在7月份再次打击伊朗，然后或许也是为了寻求8~9月份美股的行情，再次有所表现的一个原因啊。 00:13:11 但是最后呢，我们必须要提醒，为什么在半年报，我们这个年报的这半年年终报的标题叫半山微醉尽余欢，说实话在6月，我们是上旬吧，开始推荐半年报的。你也不太敢看空的，这样不太好。但是我们无论是路演也好，还是说在半年报里面特意讲了现在这个行情，它可以类比的是99年到两千年。我们是把九啊这个就6月5号，5月的一这个非农的数据公布那一天带来的九州连阳的结束，来类比当年2000年1月第一周终结了纳指11周连阳，所以现在的行情呢，可能都走到了比如说2000年的1月底到2月初了。 00:14:00 那纳指呢，事实上在2000年是3月份3月中下旬开始见顶然后回撤的。尽管我们说美国的8~10月份，呃有仍然有这个美国各州的选举啊，理论上呃纳指应该还是继续有一些表现的。但他也未见得贯穿8~10月份都是收涨，它很有可能在中间的某个时间可能啊就已经逐渐要见顶了，这是我觉得非常有概率的一个事情。 00:14:28 加上美股的总市值占到全球权益的比重，今年又反弹到了50以上。从24年54这个指标到54，到去年到49，在今年再回到50以上的节奏，跟2000年美纳指见顶的那一波也非常的一致。而且标普的席乐市盈率呢，现在也在42倍了。所以我们非常想提示，如果说在8~9月份中间美股有反弹的话，那应该就是我们需要去逐渐谨慎的阶段了。尽管可能鱼尾行情会非常的疯狂，嗯，但如果大家有净值的压力啊，那你肯定要参与这个疯狂。但如果没有净值的压力的话，应该是逐渐地应该冷静和呃对这个行情要有一些理性的看法了。 00:15:16 随后如果在四季度美股像当年2000年一样，纳指从高位调整