黑旗重制版强势发布但再融资引关注

MIDCAPSUbisoft – Lancement solide de Black Flag Resynced, mais lerefinancement reste un sujet de préoccupation Assassin’s Creed Black Flag Resynced (ACBF-R) a signé le lancement premium le plus solided’Ubisoft depuis plusieurs années, réduisant sensiblement le risque d’exécution pour l’exercice2027 (FY27), sans pour autant résoudre les difficultés liées au bilan du groupe. Le principalnouvel enseignement de cette étude réside dans une évaluation « bottom-up » du potentielcommercial d’ACBF-R, fondée sur les ventes au lancement, l’activité observée sur Steam et lescourbes de revenus habituellement constatées dans l’industrie, afin d’estimer sa contributionaux « net bookings » de l’exercice FY27. Si le titre pourrait favoriser une révision à la haussede la guidance, nous estimons que le risque de refinancement demeure le principal frein à lavalorisation du groupe. Black Flag Resynced a nettement surperformé les récents lancements de jeux « AAA »d’Ubisoft .Ubisoft a fait état de 2 millions de copies vendus dès le premier jour et 3 millionsau cours de la première semaine, tandis que le pic d’utilisateurs simultanés sur Steam a atteintenviron 105 000, dépassant AC Shadows de 62 % et établissant un record pour la franchise.Les notes de 84-85 obtenues sur Metacritic/OpenCritic représentent le meilleur accueilréservé à un titre Assassin’s Creed depuis le Black Flag original. Combinés, ces élémentssuggèrent qu’il s’agit de l’un des lancements les plus solides d’Ubisoft ces dernières années. Notre modèle de CA suggère qu’ACBF-R pourrait devenir la principale nouvelle sortiede FY27.Sur la base des ventes communiquées lors du lancement et des schémas demonétisation observés dans l’industrie, nous estimons que le jeu pourrait générer 250 à 27M€ de « net bookings » au cours de ses douze premiers mois. Env. neuf mois de ce cycle devie étant comptabilisés sur FY27, le titre pourrait contribuer à hauteur d’env. 240-260M€aux « bookings » de l’exercice, soit près de 17-19% des « bookings » implicites de FY27.Une trajectoire plus soutenue pourrait justifier des relèvements de la guidance plus tard dansl’année. Le lancement valide des éléments clés de la stratégie d’Ubisoft, sans toutefois éliminerle risque financier.ACBF-R apporte de premiers éléments attestant de la capacité dela réorganisation d’Ubisoft à produire des extensions de franchise réussies et renforcel’importance du PC comme relais de croissance.(Cf. suite en page suivante) DÉTAILS (Suite de la page 1) Toutefois, l’ampleur des échéances de dette et la consommation de trésorerie persistante maintiennent le bilan sous pression. Si ladynamique des lancements améliore le sentiment de marché et réduit le risque sur les résultats, l’incertitude liée au refinancementcontinue de limiter le potentiel de revalorisation, ce qui justifie notre recommandation En ligne. ARGUMENTAIRE D’INVESTISSEMENT Nous avons une recommandation En ligne sur Ubisoft avec un objectif de cours de 4.00€, en baisse de 5% par rapport à notreobjectif de cours précédent de 4.20€. Cet abaissement découle d’un WACC légèrement plus élevé (+20pb, reflétant la haussedes taux sans risque) et de l’abaissement de nos estimations, en partie compensés par le report d’un an de notre modèle DCF. Cf. étude complète en anglais En cas de divergence entre la version anglaise et la version française, la version anglaise prévaut. BERNSTEIN TICKER TABLE I. REQUIRED DISCLOSURES References to "Bernstein" or the “Firm” in these disclosures relate to the following entities: Bernstein Institutional Services LLC(April 1, 2024 onwards), Sanford C. Bernstein & Co., LLC (pre April 1, 2024), Bernstein Autonomous LLP, BSG France S.A. (April 1,2024 onwards), Sanford C. Bernstein (Hong Kong) Limited盛博香港有限公司,Sanford C. Bernstein (Canada) Limited, SanfordC. Bernstein (India) Private Limited (SEBI registration no. INH000006378), Sanford C. Bernstein (Singapore) Private Limited,Sanford C. Bernstein Japan KK(サンフォード・C・バーンスタイン株式会社)and analysts employed by Société GénéraleAfrica Technologies & Services to produce Bernstein research under a Global Services Agreement in place between Bernsteinand Société Générale. Bernstein is part of a joint venture between Société Générale (SG) and AllianceBernstein, L.P. (AB). Unless specifically notedotherwise, for purposes of these disclosures, references to Bernstein’s “affiliates” relate to both SG and AB and their respectiveaffiliates. VALUATION METHODOLOGY Ubisoft A DCF-based valuation method is appropriate, as video game providers’ cash generation relies on the quality of their future gameline-ups alongside the quality of the back catalog that can provide a steady cash flow at a low maintenance and development cost.Our DCF valuation supporting our €4.0 PT uses a 9.0% WACC, a 15% long-term (2035+) EBIT margin and perpetual growth of2.5%. RISKS Ubisoft Upside risks: Stronger-than-expected success of Ubisoft's game line-up, after a string of delays and underwhelming launches over t