财通总量美债新高预示着哪些外部风险

00:00:01 大家好，欢迎参加。财通总量美债新高预示着哪些外部风险？目前所有参会者均处于静音状态，下面开始播报。声明，本次会议仅面向财通证券的受邀嘉宾。在任何情况下，财通证券研究人员及演讲嘉宾所表述的意见，并不构成对任何人的投资建议。投资者应充分了解各类投资风险，自主做出决策并自行承担投资风险。 00:00:28 未经财通证券及演讲嘉宾书面授权许可，任何机构和个人不得以任何形式转发、复制、引用会议的内容与观点，包括不得制作镜像及指向链接，不得传播音频、视频、图片、文字等内容。如有上述行为，财通证券保留追究相关方法律责任的权利。 00:01:12 诶，孙老师，您这边可以开始了。哎好的，呃，各位投资啊，大家晚上好啊，今天是财通总量团队给大家汇报呃近期观点啊，我是财通孙冰冰，呃， 00:01:27 那么我主要讲一下呢，就是牵动最近市场波动的外围因素， 00:01:32 呃，那么如果我们看这一周，那这一周的变化。嗯，昨天啊，到凌晨的时候，两年期美债利率就已经突破了4.25，也就是创了这个今年年初以来的新高啊。当然其实到今天它还在往上走，还是往上走4.25，因为大家知道美联储它是25个BP一次，25个BP一次，那么4.25其实就隐含着这个进一步上升的加息预期啊，就是说市场的加息预期抬高。毫无疑问，在短端。啊短单的这个上行上应该是表现的是很充分的，那么也就是说不管是前期因为美伊冲突的缓解，还是说呃因为这个联储换帅的靴子落地等等，所带来的阶段性的这个市场预期的缓和。并没有改变啊， 00:02:34 整体的方向，呃，从其实从开年以来，总体来说市场还是不断的校正了这个货币政策行为预期，从最早。大家可能有觉得有啊一次啊甚至是两次降息到没有降息，再到可能会有加 息，那么现在的情况是加息预期在在这个这个抬高啊在抬高， 00:02:58 那么这个外围的问题需要放在什么样的一个框架下去理解啊吧， 00:03:05 首先是直观的，然后呢是系统的。直观地来讲。那么我们都知道，就是说呃不管是表面上的，比如说美伊冲突好像又加剧了，还是说美国经济确实现在啊至少不差，咱们也不说它多好，至少不差，呃加息的理由是存在的。那么反过来说，降息的理由肯定是不充分的，那这个应该说是很清晰的，那么这样的一个美元短端利率的走高，对吧，美元短端利率走高，它直接带来的。是。湿巾的。回流？其他货币的贬值，那么自然而然对于前一个阶段，或者说对于之前的这个呃比如说我们跟25年来对比啊， 00:04:00 这个市场的一个交易，它的一个逻辑的话肯定会有一些变化。呃虽然说表面叙事是去美元就是2025年啊，但实际上这个深层次来讲，呃简单说那还是。赚的是联储降息的钱，因为2025年鲍威尔推动就是在。川普的压力下，鲍威尔推动联储降息了啊，美债利率显著下行，美元走低。 00:04:31 带来了全球，这个在走出对等关税的冲击之后的整体性的风险偏好的提升啊， 00:04:39 所以我们看到2025年首先美国是股债双牛对吧，这是第一，其次信兴市场和发达经济体。也是一个双牛的格局。啊，甚至这里面还包括了中国的资本市场啊比较好的一个反应。 00:04:54 那么呃到了今年来说，其实我们A股资本市场大家觉得是缩圈的，那其实我们看海外它也是缩圈的，那比如说去年啊一开年就表现很好的欧洲股市，今年其实表现就很一般了，对吧，它也是一个缩圈的，缩圈的一个一个表现。那么这个缩圈的表现的背后啊，毫无疑问这个美债利率的走高呃会有的资金的回流，呃其他货币对美的贬值那肯定是一个很重要的原因。对吧，因为我们如果从宏观的术语呢表述来说，这个货币锚或者宏观锚的稳定与否是很重要的。 00:05:32 呃，或者更笼统来讲，全球资本市场从贝塔上来说，呃，这个赚央妈的钱还是最容易的。对吧，所以赚央妈的钱肯定是最容易的一件事情啊，这个是第一个层面，就短端利率上行。直观的啊，那么就是相对于2025年，尤其是相对于2025年的下半年来讲，这肯定是一个啊一个变化。那么更深层次的，我刚才说从系统的角度来讲，这就要回归到啊川普2.0它背后的这个地缘政治的叙事。呃，如果大家还记得当时的海湖庄园协议的话，呃，其实不管是斯蒂芬米兰也好，海湖庄园协议也罢，或者川普，或者是这川普的这届班底，其实这里面有一个。 00:06:20 有一个很重要的叙事啊，就是我们我我们之前交易的去美元也好啊，交易的这个这个各种的呃宏观因素的变化也好，其实这里面有个叙事，就是美国它有一个反精英叙事。啊，这是很重要的一个呃一个一个基础逻辑反基英叙事，那么呃他对内就是强调美国优先对吧？呃马A要推动美国呃这个这个这个更好啊更强大，那么客观上来讲呢，它就是要推动资金的回流，要推动去缓解美国的债务的付息压力。要推动重塑全球的贸易体系，要推动啊美国的债务杠杆的平衡，要推动美国制造业和科技的回归或者是进步。对吧， 00:07:13 这个是一个很明确叙事，其实这个反基英叙事里面，如果按这个反基因叙事逻辑来推的话，它自然而然地其实我们可以推出一个宏观的可能的推论， 00:07:24 就是。美债利率上行和美元走强。对吧，因为因为如果确实是他这件事情做到了，美国更好了。当然我们现在看美国确实确实不错，那其实就是这样的一个结果，你经济好了，你利率就应该要有所走高，那呃对应来说资金相对来说它就是回流的啊。美国进一步巩固了它的全球这个超级大国的这个地位，而且在更加破碎的碎片化格局下面看。客观上还有一定的啊这个这个或有的啊避险性的因素在，所以我们之前说过这个去美元不等于美元单边下行。 00:08:09 对吧，大家都在各自的构建这个碎片化的叙事重构，那么我如果从一个深层次的系统的角度来讲，它有它所有的政策逻辑里面有这样一个反经济趋势。所以反经意事是如果做得还 不错，其实是可以推出现在我们所看到的美元上行和利率上行，这个是不矛盾的，反而是宏观自洽的，那么在这样的自洽下面，你要去压，单方面去压利率下行，反而这里面会构成。 00:08:38 市场宏观预期的。紊乱，或者说，呃，货币锚的失衡问题。对吧，失衡问题啊，那么失衡以后呢，大家就要去啊寻找确定性，那么不管之前科技怎么样，它至少是一个确定性的存在啊。当然现在大家有新的一些疑虑，那个另当另当别论。啊， 00:09:00 那么如果是从这个维度去探讨，或者说从刚才这两个维度去探讨的话，那其实就是我们要回答后面的这个中选举，以及中选举以后美国的它的一个宏观的变化，如果它不改变啊，如果客观上不改变，实际上呃这个。至少现阶段来说，还不能简单地这个单方面地去看空美元，还不能简单地认为啊利率啊美债利率可能会有一个鉴定回落啊。至少我们最多只能推出一个相对乐观的中性的估计，甚至要做好一定的呃这个这个可能美债利率还是一个居高不下，甚至阶段性还有向上的。 00:09:48 一个会有风险，除非啊这个务实能够给大家更明确的预期和信心， 00:09:57 但是从他派出5个所谓的工作组来讲，他其实是某种上来说是进一步的模糊了。市场预期那模糊既然是模糊了市场预期，那金融市场的定价或者金融市场预期只能是往啊那个方向去考虑。 00:10:15 当然这里我面又有一个两难性的问题，很有意思啊，很有意思，就是说宏宏观面带来的动作，它一定是波动的存在，就是这样的一种上层的反精英叙事这个人群。它恰恰都是有庞大的金融利益，尤其是不足于华尔街之上的， 00:10:35 所以我们之前讲过一个就是大家还记得那个特朗普交易吗？是吧，就是两个，一个去美元交易，还有一个特朗普交易。 00:10:41 特朗普交易我们之前说过啊，有有一个线大家可以看，比如30年美债4.85。啊30年美债4.85啊，这是一个很有意思的一个情况，就去年的对等关税啊，包括今年开年的时候啊，围绕格陵兰岛包括后面的美伊冲突，你会发觉他那个改口风啊，就是3年美债往这个这个这个4.85呃去讲。那么呃当然大家可以认为这是一个巧合，但这个巧合的背后，其实就是我刚刚讲的，就是这帮子反精英叙事的这帮人，他有很深的庞大的金融利益。所以反过来呢， 00:11:21 他又有一个呃所谓的一个再平衡的诉求，这就是为什么啊沃实很有意思，他要取消全瞻指引啊，然后他要呃所谓的什么降息缩表之类的啊。他其实就是这么一个呃这么一个在一个两难的背景下面呢，他可能是一个妥协性的权衡，其实就包括啊呃比如说回到刚才说的核装业协议等等，它也是会不断的调整啊，因为美国不可能不可能去单方面接受单边的美元上行和利率上行。那这反过来会破坏啊他的这个这个这个之前的一个政策的政策逻辑。 00:11:56 所以川普啊也好，贝森特也好啊反复强调啊美债利率不能走高对吧，那么现在呃金融市场很有意思， 00:12:03 就是短端是不听他们的，因为这个是完全按照这个这个基础的预期逻辑去往下推的对吧？那么长端啊，比如至少10年美债啊，多多少少稍微听一点啊，稍微听一点啊，所以我们会看现在的美债的这个期息利差是进一步。走平的进一步走平，它不是预示着美国未来会有衰退的风险。因为如果我们从债券曲线的角度来说，你会觉得诶美国有有对吧，曲线走平，那它它它它可能预示着这个经济的变化。它其实更多的现在是这样一个结构啊，结构所导致的这样一个一个情况，对吧， 00:12:39 这个情况下面还我们还不能简单地去啊，去推论美国经济会。啊会怎么样？ 00:12:45 那么这样的一种情况呢，就是啊一方面加大了全球资产交易的这个波动性啊，另一方面也会对前期的大家一些呃强强的一个预期，会有一些会有一些变化。 00:13:00 那么如果我们回归到短期的因素来话，那第一个就是还是需要美联储给出更加清晰的一些呃指引对吧，但是按目前的信息来哈，可能中期选举权呃并不想或者漠视，并不想给出一个过度清晰的呃这个这个这个指引。那么这样的一个情况下啊，这样一个模糊的美联储再加上中期选举啊，确实会对市场构成一个相对的紊乱，所以我们看外围。 00:13:31 对吧，我我我上周就谈了，你看道琼斯和纳斯达克就很明显，道琼斯要比纳斯达克强啊。其实多多少少这里面体现了呃金融市场啊，围绕着这样的一个一个一个一个宏观的变化啊，这样映射下面大家去校正对应的一个一个预期。那反过来说我们我们自己对吧，就就是外围对我们那那那客观来讲，确实会加大我们的外部的一些压力啊，但是我一直强调一点，我们肯定是以我为主啊，以内为主，内因啊，就外因一定要通过内因来来起作用。 00:14:05 那么首先一点呢，就是呃，不管是美元的上行还是美债短期利率的上行，它。并不能简单地改变啊。第一啊，我们至少资金还是流入的，它没有导致我们的外流，没有不会导致我们简单的汇率重新回到贬值。 00:14:23 因为我们有一个很强的基本面啊，比如我们看进出口数据，进账账户对吧，结售汇包括啊，我们有效的抗衡了去年的对等关税和今年的美伊冲突。那么中国在全球来讲，在这样一个集体的一个框架下面，它确实有着一个呃相对来说独立于啊，独立于这个美国以外经济体的这样一个啊一个一个一个一个一个存在，对吧。那么这里面是有它的一个确定性溢价的啊，这个是相当于就是我们能够抵御外部的。干扰啊，就至少我们不会简单地像其他的非美经济那样啊，特别地在意啊美债或者美元的变化， 00:15:02 这是这是第一个层面的考量。第二个层面的考量， 00:15:06 呃来讲的话，呃我们自身呃我一直强调的财政货币协同的流动性是充裕的。尤其是2024年，我们也就是在前年才创设呃金融工具，不管是债券市场的国债买卖，还是呃股票市场 的这个两项创新工具，当然现在合并了啊，配合支持国家平准基金啊，所以呃我想不管是股和债还是来讲债。啊，上有顶股下有底，这个也是很清晰的对吧？就是很清晰的一个一个宏观的结论。 00:15:38 财政货币金融协同的一个基本推论就是呃，利率肯定是要保持一个稳定的呃呃这个这个相对偏低的一个水平。当然央行可能无意引导利率过度的低，但是至少稳定的一个低利率环境，这是很清楚的，那么稳定的低利率环境， 00:15:54