2026年H2医药行业投资策略报告：坚守科技创新方向，寻求低估值安全边际标的

——2026年H2医药行业投资策略报告 分析师：谭国超(S0010521120002)，邮箱：tangc@hazq.com分析师：李婵(S0010523120002)，邮箱：lichan@hazq.com分析师：李雨涵(S0010525070005)，邮箱：liyuh@hazq.com2026年7月13日 华安证券研究所华安证券研究所 目录 1.25年概览及26年投资思路框架：2026Q1医药板块业绩略有回升，创新和国际化趋势逐步显现 2.创新药:海外大临床持续增加管线价值 3.创新产业链：预期拐点已至，待业绩拐点 投资思路展望：国际化、商业化放量和医药创新 投资思路：历经2025年BD交易的大放异彩，2026年上半年虽有多家公司接连披露亮眼BD合作，市场反馈却不够积极。叠加宏观降息等外部因素，板块表现分化明显：从数据看医药产业链CXO的业绩具备持续性，而部分医疗耗材/设备/医疗消费仍低迷。基于此，我们持续保持推荐国际化、商业化和创新相关的标的。关注的标的如下： ◆创新药：短期我们关注具有确定性的靶点赛道，如IO+ADC，聚焦出海的医药白马股；中长期布局新的具有大药潜力的技术领域，如小核酸、CAR-T等，建议关注：科伦博泰（sac-TMT等）、三生制药（SSGJ707等）、康方生物（AK112等）、信达生物（IBI363等）、百利天恒（Izalontamab等）、恒瑞医药、和铂医药、石药集团、英矽智能、君实生物（IO+ADC）、泽璟制药（TCE+多抗）、博安生物（PD-1/IL-2）、基石药业（三抗+双抗ADC）、康宁杰瑞（双抗ADC）、荃信生物（自免双抗）、艾迪药业（HIV）、信立泰（CKM）、热景生物（CKM）、绿叶制药（CNS）等。 ◆医药产业链：行业需求回暖，供给端逐步出清，价格端有望进一步提升。ADC、小核酸、多肽等高景气赛道值得关注。建议关注：药明合联、药明康德、康龙化成、凯莱英、阳光诺和、泰格医药、诺思格、药康生物、纳微科技、皓元医药等。 ◆医疗器械：我们建议从创新设备（技术壁垒高）、出海强竞争力、科技前沿方向三个维度去选具备全球竞争力的成长型公司。建议关注：脑机接口（麦澜德*、美好医疗*、翔宇医疗*、伟思医疗*等）；硬设备（迈瑞医疗*、联影医疗*、开立医疗*、海泰新光*、华大智造*等）、硬耗材（惠泰医疗*、微电生理*、归创通桥*、亚辉龙*、新产业*、南微医学、安杰思等）。 细分板块：26Q1医疗服务板块业绩同比去年同期增长明显 •从申万医药生物二级分类细分板块来看，26Q1医疗服务板块业绩较25Q1增长明显，26Q1医疗服务板块营业收入473亿元，同比增长10.55%，归母净利润77亿元，同比增长27.79%。 •其余板块：26Q1，收入端，医疗器械（+4.30%）化学制药（+3.03%）、医药商业（+1.69%）较25年同期稳定增长；中药Ⅱ（-0.82%）较25年同期基本持平；生物制品（-5.46%）较25年同期有所回调。 医药生物板块：25年和26Q1研发费用和销售费用较去年同期基本持平 •医药生物板块销售费用和研发费用：2025年和2026年第一季度研发费用和销售费用较去年同期基本持平。•根据申万行业分类，2026年第一季度，医药板块研发费用为277亿元，同比增长0.72%，销售费用772亿元，同比增长1.69%。 医药生物板块销售费用率26Q1较去年同期有所优化 •2020-2025年医药生物板块整体销售费用率呈现下降趋势，从2020年的14.97%下降至2025年的13.22%，下降了1.75个百分点，费用率优化明显，26Q1销售费用率为12.24%。细分板块来看，生物制品板块费用率增长明显，26Q1为25.19%。 医药生物板块研发费用率26Q1较去年同期有所优化 •2020-2025医药生物板块整体研发费用率呈现上升趋势，2025年研发费用率为5.08%，较2024年增长了0.06个百分点，26Q1为4.48%。细分板块来看，生物制品研发费用率持续增长，从2020年的10.78%增长到2025年的14.10%，2025年较2024年（13.16%）增长了0.94%；化学制药2025年持续增长，化学制药研发费用率从2024年的10.94%增长到2025年的11.63%，增长了0.69个百分点。 行情回顾：年初至今申万行业涨跌幅情况 •截止2026年6月15日，2026年初至今申万医药行业及子行业整体承压，申万医药生物较2026年年初下跌12%。 行情回顾：年初至今A股医药公司涨幅、跌幅Top20 •截止2026年6月15日，2026年初至今A股医药公司涨幅TOP5分别是：力诺药包、海泰新光、华兰股份、塞伦生物、宝莱特。 资料来源：wind、华安证券研究所 行情回顾：年初至今港股医药公司涨幅、跌幅Top20 •截止2026年6月15日，2026年初至今港股医药公司涨幅TOP5分别是：GUANZE MEDICAL、今海医疗科技、现代中药集团、亮晴控股、德宝集团控股。年初至今港股医药公司涨幅TOP20 资料来源：wind、华安证券研究所 华安研究•拓展投资价值 基金持仓情况：2026Q1，全部公募基金重仓持股医药板块持仓占比开始回暖 ⚫2026Q1，全部公募基金重仓持股医药板块持仓占比开始回暖，持仓占比达8.85%，环比+0.88pct。 ⚫拆分医药二级子行业持仓情况来看，2026Q1，依旧是化学制药、生物制品、医疗服务持仓占比排名前三。 ⚫全部公募基金重仓持股的医药二级行业仓位分析：2026Q1，市场对持仓占比前三的子赛道均有一定加仓，服务板块环比增长明显（环比+0.45pct），持仓占比较低的后三位仓位基本无变化。 ⚫全部公募基金重仓持股的医药二级行业的持仓占比为：化学制药：3.20%（环比+0.08pct）、生物制品：2.04%（环比+0.33pct）、医疗服务：1.90%（环比+0.45pct）、医疗器械：1.24%、中药Ⅱ：0.26%（环比+0.02pct）、医药商业：0.21%。 ⚫风险提示：全球地缘政治因素影响；行业增长不稳定的风险；政策变化带来的不确定性；其他可能影响行业正常发展的事件。 生物医药行业基金持仓环比开始回暖，环比+0.88pct ⚫2026Q1，全部公募基金重仓持股医药板块持仓占比开始回暖，持仓占比达8.85%，环比+0.88pct。 2025Q1-2026Q1全公募基金重仓医药——二级子行业持仓分布 ⚫全公募基金重仓医药——申万二级子行业持仓分布分析 ⚫2026Q1，拆分医药二级子行业持仓情况来看，依旧是化学制药、生物制品、医疗服务持仓占比排名前三。 华安研究•拓展投资价值 2026Q1全公募基金子行业医药持仓：医疗服务环比增长 ⚫全部公募基金重仓持股的医药二级行业仓位分析：2026Q1，市场对持仓占比前三的子赛道均有一定加仓，服务板块环比增长明显（环比+0.45pct），持仓占比较低的后三位仓位基本无变化。 全部公募基金重仓持股的医药二级行业的持仓占比为：化学制药：3.20%（环比+0.08pct）、生物制品：2.04%（环比+0.33pct）、医疗服务：1.90%（环比+0.45pct）、医疗器械：1.24%、中药Ⅱ：0.26%（环比+0.02pct）、医药商业：0.21%。 目录 1.25年概览及26年投资思路框架：2026Q1医药板块业绩略有回升，创新和国际化趋势逐步显现 2.创新药:海外大临床持续增加管线价值 3.创新产业链：预期拐点已至，待业绩拐点4.医疗器械：主业需求疲软，美伊战争扰动，科技概念走强5.风险提示 创新药进入Post BD时间段，海外大临床持续增加管线价值 ◼2025年围绕BD的创新药大行情使biotech白马股陆续回到甚至超过21年高点，由海外跨国药企专利悬崖引出ADC靶向化疗、IO2.0双抗、小核酸、减肥多肽及小分子等多技术路径下的大额交易频出—— 从3月的和铂医药与阿斯利康的战略合作、到5月三生制药与辉瑞制药的双抗高含金量交易、再到10月信达生物与武田制药114亿美金巨额交易落地，中国创新药企经历折戟沉沙，创新能力获得全球认可。 ◼国内，医保与集采政策显著回暖，商保首次接入医保，丙类医保目录允许高价创新药成为用药选择，合源生物的CAR-T产品接入商业保险。 ◼短期我们选择具有确定性的靶点赛道，如IO+ADC，聚焦出海的医药白马股；中长期布局新的具有大药潜力的技术领域，如小核酸、CAR-T等： 聚焦白马，去弱留强，摒弃流动性风险项 •“已合资出海”大药白马：映恩生物（DB1303、DB1311等）、科伦博泰*（sac-TMT等）、三生制药（SSGJ707等）、康方生物（AK112等）、信达生物（IBI363等）、百利天恒（Izalontamab等）； •常态化BD平台常青树：恒瑞医药、和铂医药、石药集团、英矽智能； •均衡发展多点开花：君实生物*（IO+ADC）、泽璟制药*（TCE+多抗）； •技术茅小而美：博安生物*（PD-1/IL-2）、基石药业（三抗+双抗ADC）、康宁杰瑞（双抗ADC）、荃信生物（自免双抗）； •特色疾病赛道：艾迪药业*（HIV）、信立泰*（CKM）、热景生物（CKM）、绿叶制药*（CNS）。 2025年医保谈判继续侧重真创新，首次发布商保目录 ❑2025年国家医保药品目录成功新增114种药品，其中50种1类创新药，总体成功率88%，较去年76%大幅提高。总体成功率88%，历年之最；简易续约价格维持品种较多；首入新药降幅或较理想，助力次年销售放量。 ❑在往年基本医保目录基础上增设商业保险创新药品目录，“保基本”+“弹性选择”为患者提供多样用药选择，支付政策向创新倾斜，支持创新药高质量发展已成大趋势。商业保险创新药品目录18家创新药企业的19个药品成功纳入，包括5款百万元CAR-T注射液及2款阿尔茨海默症进口药。 关注公司2025年医保谈判情况，次年销售大幅增长可期 ❑我们关注到有较多创新药企业在本次医保谈判中通过简易续约，以较低的降幅续约成功，甚至达成不降价续约，而多数企业的新上市创新药均纳入了本次医保目录。其中绿叶制药、科伦博泰、信立泰有多款产品谈判成功，泽璟制药、艾迪药业、信立泰、华领医药的主力产品均获得原价续约，有望在明年继续通过医保获得销售放量。 2025创新药主要BD交易：前十大交易里程碑总额超20亿美元 2025创新药主要BD交易:肿瘤大小分子仍是主要领域 2026H1创新药主要BD交易：合作开发持续推进 目录 1.25年概览及26年投资思路框架：2026Q1医药板块业绩略有回升，创新和国际化趋势逐步显现 2.创新药:海外大临床持续增加管线价值 3.创新产业链：预期拐点已至，待业绩拐点 4.医疗器械：主业需求疲软，美伊战争扰动，科技概念走强5.风险提示 华安研究•拓展投资价值 CXO投资策略，预期拐点已至，待业绩拐点 ➢CXO行业内生动能的本质驱动是终端需求，随着产能与需求的动态协调推动周期变化。近两年行业需求仍有待修复，产能相对过剩，供需矛盾依旧存在，从周期角度看仍处于拐点待向上阶段。展望2025年及后续几年，1）需求端随着全球步入降息周期，已逐步复苏，业绩端陆续兑现；2）供给端因部分头部企业放缓扩产进程，中小企业部分关停，产能持续去化，行业整体趋向动态平衡发展；3）业绩端，2025年部分企业大订单高基数影响已基本消化出清，CXO行业将进入平稳增长阶段。2026年增长趋势持续。 ➢外部宏观环境有所缓解。2025年初以来，总统备忘录、加征关税等消息对市场情绪影响较大，看后续地缘政治虽仍存在较多变数，但供应链的转移非一朝一夕能够落地的。目前看出海CXO仍然是增长确定性更强的，同时部分企业已积极采取措施以规避风险，如剥离美国受限业务，以欧洲、东南亚作为国际化产能新方向等。 ➢关注内需修复及行业出清后集中度提升。国内创新药支持政策频出，行业需求