低波至超高波「固收+」基金优选

固收+系列报告之二十 证券分析师：董德志021-60933158dongdz@guosen.com.cnS0980513100001 证券分析师：赵婧0755-22940745zhaojing@guosen.com.cnS0980513080004 目录 低波“固收+”优选01中波“固收+”优选02高波“固收+”优选03超高波“固收+”优选04 总览 Ø“固收+”基金的收益来源 ü大类资产配置（权益贝塔、债券资本利得等）、可转债博弈权益贝塔、股票行业配置、个股和个券阿尔法挖掘；ü长期来看，风险和收益并存； 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理；注：数据截至2026年5月15日 一、绩优低波固收+基金业绩拆解 ØA基金（鹏华稳健添利A）：波动率2%以内，最大回撤1% üA基金是2023年4月成立的混合债券型二级基金，以“中债综合指数收益率*90%+沪深300指数收益率*7.5%+中证港股通综合指数(人民币)收益率*2.5%”为业绩基准，是市场上优秀的低波“固收+”产品； ü2023年以来，A基金权益中枢5%【0.98%，9.5%】，历史上无可转债持仓； 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 一、绩优低波固收+基金业绩拆解 ØA基金：大类资产快速攻防转换 ü大类资产配置方面，全面参与A股、港股、债券等资产，历史上没有转债持仓；ü历史操作来看，A基金股、债切换非常灵活； 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 一、绩优低波固收+基金业绩拆解 ØA基金：大类资产快速攻防转换 ü股票方面，2024年四季度到2025年，股票仓位总体处于高位；ü根据WIND的Fama-French五因子模型，最近五年A基金价值因子贡献1.2%，市场因子贡献7.2%，剩余特质占比高达91.7%。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 一、绩优低波固收+基金业绩拆解 ØA基金：大类资产快速攻防转换 ü债券方面，A基金根据市场利率变化动态调整债券资产组合久期。2023年以来A基金半年末时点久期均值为2.02年，波动范围为【0.89Y，3.28Y】。ü根据WIND的债券收益归因模型（Campisi模型），A基金过去五年债券投资收益中66%来自于利息收入，34%来自于资本利得。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 一、绩优低波固收+基金业绩拆解 ØA基金：股票行业配置相对集中，擅长行业轮动 üA基金擅长行业轮动。2025年底，按照申万行业一级分类，A基金前五大行业分别为：石油石化、银行、商贸零售、传媒和非银；üA基金行业配置相对集中。2023年以来A基金前五大行业集中度保持在70%左右。2023年以来，A基金前五大行业持股占比最低的是56%（2025年二季度末），占比最高的是88%（2024年四季度末）； 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 一、绩优低波固收+基金业绩拆解 ØA基金：持股估值较低，换手率较高 ü从持有个股市盈率和市净率来看，A基金明显低于行业平均。2023年以来，A基金持股市盈率和市净率平均值为13倍和1.4倍，市场同类平均为22倍和2.2倍，A基金持股大盘价值股为主。ü换手率方面，A基金换手率非常高。最近两年换手率均值为1100，大幅高于同类平均310。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 一、绩优低波固收+基金业绩拆解 ØA基金：个股配置也相对集中，换股频繁 ü个股方面，A基金前六大持仓个股占比平均为47%，2023年以来占比范围为【36%，61%】；üA基金换股频繁。2026年一季报，A基金重仓股平均持仓1到2个季度； 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 一、绩优低波固收+基金业绩拆解 ØA基金2025年年报具体持仓 üA基金2025年年报第一大持仓石油石化正好是2026年一季度重点上涨行业； 表2：A基金2025年年报持股重仓行业和个股Ø管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望（2026年3月30日2025年年报） ü展望2026年，作为“十五五”规划开局之年，政策重心将从“防风险”进一步向“促增长、调结构”倾斜，科技创新和PPI渐进式修复是贯穿全年的重要主线。 ü权益市场方面，继续维持稳健配置，在高波动市场环境中严控回撤，重视红利、价值方向战略配置窗口，此外也关注PPI转正途中具备“涨价转嫁能力”的优质公司的投资机会（2026年4月21日2026年一季报）。 ü债券市场方面，在基本面渐进式修复和PPI温和抬升阶段，货币政策将更多聚焦于结构，一方面积极配合财政发力，另一方面则是为经济转型提供平稳偏松的流动性环境。在此背景下，债市预计仍将维系偏震荡格局，中短端信用债仍然具备较好的底仓配置和杠杆套息价值，在复杂市场环境中具备相对的确定性。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 一、绩优低波固收+基金业绩拆解 ØA基金杠杆率适中，历史上调整灵活 ü杠杆率方面，A基金近些年杠杆率灵活调整。2023年成立以来A基金杠杆率在【102%，134%】之间波动，平均保持在113%； 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 一、绩优低波固收+基金业绩拆解 ØB基金(华夏稳享增利A)：波动率2%以内，最大回撤1.3% üB基金是2022年三季度成立的混合债券型二级基金，以“中债综合指数收益率*95%+沪深300指数收益率*3%+中证港股通综合指数收益率*2%”为业绩基准，是市场上优秀的低波“固收+”产品；ü2023年以来，B基金权益中枢5%【2.5%，10.1%】，转债中枢5%【0%，8.35%】； 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 一、绩优低波固收+基金业绩拆解 ØB基金：大类资产配置灵活多变 ü大类资产配置方面，全面参与A股、港股、可转债、债券等资产；ü首先，B基金曾在2023年到2024年一季度参与可转债投资，各季度之间仓位变化灵活； 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 一、绩优低波固收+基金业绩拆解 ØB基金：银行和券商转债为主 üB基金历史上曾大量持有无锡转债、浦发转债、上银转债和国君转债，少量持有大族转债、本钢转债和19蓝星EB；ü转债投资层面，B基金仅在特定窗口期以金融转债打底； 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 一、绩优低波固收+基金业绩拆解 ØB基金：大类资产配置灵活多变 ü股票方面，2024年以来股票仓位和市场走势非常贴切，2024年三季度和2025年三季度市场大涨，该基金季末都是10%的股票仓位；ü根据WIND的Fama-French五因子模型，最近五年B基金价值因子贡献0.8%，市场因子贡献4.5%，剩余特质占比高达96.2%。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 一、绩优低波固收+基金业绩拆解 ØB基金：大类资产配置灵活多变 ü债券方面，B基金根据市场利率变化快速调整债券资产组合久期。历史上B基金2023年四季度末、2024年、2025年末久期都接近5年。2023年以来，B基金半年末时点久期均值为3.9年，波动范围为【1.96Y，5.09Y】。 ü根据WIND的债券收益归因模型（Campisi模型），B基金过去五年债券投资收益中55%来自于利息收入，45%来自于资本利得。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 一、绩优低波固收+基金业绩拆解 ØB基金：股票行业配置非常集中 üB基金偏好行业龙头。2025年底，按照申万行业一级分类，B基金前五大行业分别为：有色金属、公用事业、轻工制造、电力设备和医药生物；üB基金行业配置非常集中。近些年B基金前五大行业集中度保持在75%左右。2023年以来，B基金前五大行业持股占比最低的是63.93%（2025年四季度末），占比最高的是90.16%（2023年四季度末）； 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 一、绩优低波固收+基金业绩拆解 ØB基金：持股估值较低，换手率总体下降 ü从持有个股市盈率和市净率来看，B基金持股估值低于行业平均。2023年以来，B基金持股市盈率和市净率平均值为14倍和1.8倍，市场同类平均为22倍和2.2倍，B基金持股大盘价值股为主。ü换手率方面，B基金换手率总体下降，最近两年换手率均值为182，明显低于同类平均311。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 一、绩优低波固收+基金业绩拆解 ØB基金：个股配置相对集中，持股稳定 ü个股方面，B基金前六大持仓个股占比平均为52%，2023年以来占比范围为【37%，73%】；ü同时，B基金重仓股非常稳定。2026年一季报，B基金第一大持仓中国海洋石油连续重仓6次，第三大持仓长江电力连续重仓13次； 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 一、绩优低波固收+基金业绩拆解 ØB基金2025年年报具体持仓 ü红利（水电、石油）+科技； Ø管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望（2026年3月31日2025年年报） ü展望2026年，预计债市整体行情会略好于2025年，收益率呈现箱体震荡，中枢略有下行，但是空间比较有限。当前处于区间略偏上的位置，后续驱动因子可能会围绕着货币财政节奏以及物价波动。 ü股票市场面临的不确定性因素仍多，预计在基本面触底和整体流动性宽松的大环境下，市场风险偏好能得到一定延续。但是考虑到很多板块涨幅存在一定的估值透支，应更注意结构性行情中机会的把握。 一、绩优低波固收+基金业绩拆解 ØB基金：杠杆率较低，重视流动性风险 ü杠杆率方面，B基金近些年杠杆率总体偏低。2023年以来，B基金杠杆率在【101%，129%】之间波动，平均保持在106%； 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 二、绩优中波固收+基金业绩拆解 ØC基金(易方达裕丰回报A)：年化收益率7%，最大回撤3% üC基金是2014年1月由张清华等开始管理的混合债券型二级基金，以“中债新综合财富指数收益率*90%+沪深300指数收益率*10%”为业绩基准，是市场上优秀的中波“固收+”代表； ü过去三年，C基金权益中枢14%【10.5%，18.2%】，转债中枢5.8%【3.6%，8.85%】； 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 二、绩优中波固收+基金业绩拆解 ØC基金：大类资产配置穿越周期 ü大类资产配置方面，参与A股、可转债、债券等各类资产；ü首先，历史上C基金周期性的参与转债资产，精准的把握了可转债的波段周期行情； 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 二、绩优中波固收+基金业绩拆解 ØC基金：银行底仓与偏股进攻并重 üC基金转债持仓相对分散。近五年，C基金前五大转债占比约11%，但期间际波动剧烈，呈集中-分散交替切换的择时特征;ü转债类型层面，银行和偏股型贡献转债仓位的主体部分。整体策略以偏股型转债承担进攻弹性、银行转债提供防御底仓，在"股性+债性"两端均衡配置的框架下运行； 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 二、绩优中波固收+基金业绩拆解 Ø