债基久期创新高，紧绷后必然调整吗

债基久期创新高，“紧绷”后必然调整吗 债券基金周度数据观察 本报告导读： 关键是绩优基金久期的回调幅度，同时分歧度较高可缓解回调幅度。 保险买入超长债的偏好变化：更多的50年和地方债2026.07.06中小银行二永开始密集发行2026.07.06TL进入箱型结构，后续如何博弈2026.07.06二永债下半年会净融出吗2026.07.06隔夜OMO vs 3M买断式加量，现阶段谁更重要2026.07.06 投资要点： 当前中长债基内部久期配置行为正在同化，呈现绩优基金降久期，普通基金拉久期的现象。2026年二季度以来，中长债基久期标准差震荡持平甚至略有收敛，而75%-25%分位数之差持续走阔。按照基金规模分层后可以发现，头部基金整体仍维持更高的久期配置，小规模基金的久期行为分化是本轮久期结构变化的主要贡献。2026年二季度以来，大规模中长债基久期标准差整体平稳，而规模在50%分位以下的基金久期标准差持续攀升。业绩约束是关键驱动。值得关注的是，近期规模前30中长债基内部久期分歧度亦出现边际走阔迹象。6月下旬以来，部分头部机构已开始主动降低组合久期。若头部机构的分歧进一步收敛为一致性降久期，意味着市场从“被动跟随”升级为“主动防御”，久期拐点的信号意义将显著增强。同时，基金继续跟拉久期的边际空间有所收窄。2026年4月初仍有约 42%的债券投资市值对应基金久期处于自身历史30%分位以下，而截至7月初，这一比例已下降至约14%，后续业绩动机驱动的久期追高配置力量可能趋于减弱。当前债基久期已处历史高位，且内部结构呈现“头部机构开始防御、普通基金仍在追赶”的分化格局，核心风险在于久期修正的传导链条可能逐步展开。前期保守的普通基金被迫从“追赶”转向“跟随降久期”，市场从分歧博弈切换至一致降久期，长端利率债交易供给阶段性增加，收益率面临上行压力。 回顾历史，基金久期高位后久期怎么变：关键看绩优基金久期策略。久期管理逻辑下，策略应受利率预期驱动。而部分环境下，久期调整则锚定前期绩优产品的相对久期水平——绩优基金先行（往往提前两周以上，部分情况可早于整体债基月余），普通基金跟随。历史样本显示，这种由业绩压力驱动的久期同向推升往往是普通基金的“踩踏式”修正，持续期通常较短，而久期下降修正周期更长。 久期拐点后的影响：推动利率上行，但影响力度和期间都有限。历史经验表明，久期高位拐点往往领先或同步于利率阶段性上行，但上行幅度和持续时间有限。中长债基于2024年10-12月、2025年6-9月呈现明显的久期推高态势，其后的2025年1月、2025年9月里10Y国债收益率均出现阶段性上行，平均上行幅度约5bp，持续时长多不足四周。 久期不光要关注绝对点位高低，还要关注分歧度，高分歧度会缓解回调幅度。2025年1-3月、2025年7-9月，中长债基久期均处于相对高位，同期久期分歧度明显升高，10Y国债收益率分别上行30bp、22bp，呈震荡上行态势；而后续分歧度下降拐点均伴随利率阶段性下行。基金久期变动与利率走势相关性不稳定，但高久期时期的久期分歧度或可作为利率走势的前置指标。 风险提示：经济恢复超预期、统计模型在实际应用中存在局限性、过去的业绩不代表未来的表现。 目录 1.债基高久期拐头后的结构性调整有何特征...................................................31.1.债基高久期，紧绷行情下还有多少“做多”空间................................31.2.历史经验：久期高位拐点或伴随短期利率上行，但空间有限............51.3.关注久期分歧度较高，可缓解利率回调幅度........................................52.债券基金一周数据概览..................................................................................63.风险提示........................................................................................................11 1.债基高久期拐头后的结构性调整有何特征 1.1.债基高久期，紧绷行情下还有多少“做多”空间 当前中长债基金久期已进入历史高位区间，市场整体久期配置呈现明显拥挤特征。经历2026上半年债市震荡走强后，拉长久期已成为公募债基普遍采用的配置策略，高久期已成为当前市场最显著的特征。2026年7月初，全市场中长债基金久期中位数升至3.26年，已超过2023年以来90%历史分位（3.24年），持平2025年初、略低于2025年7月水平。绩优基金久期更高，久期中位数达4.89年，甚至近期还在拉升，头部基金（我们将市场规模前30名的基金定义为头部基金）久期接近3.83年，亦高于市场整体水平。然而，与债基的积极进攻形成鲜明反差的是，30年国债收益率迟迟未能有效突破前期低点，2.2%附近阻力点位未有明显变化。基金一边在久期上持续加码押注，一边面对超长端利率的僵持不下，整个市场弦已绷紧，箭却悬而未发。 当前中长债基内部久期配置行为正在同化，呈现绩优基金（我们将滚动3个月窗口内净值增长率前20%的基金定义为绩优基金）降久期，普通基金拉久期的现象。2026年二季度以来，中长债基久期标准差震荡持平甚至略有收敛，而75%-25%分位数之差持续走阔，反映出久期配置的极端偏离有所收敛，但普通基金追高久期力量下中枢分歧有所加剧，指向市场尚未形成一致的久期策略共识。按照基金规模分层后可以发现，大规模基金（我们将规模为市场前20%的基金定义为大规模基金）整体仍维持更高的久期配置。截至2026年7月10日，规模前20%基金久期中位数约为3.43年，高于规模后50%基金的3.10年，两者保持约0.33年的久期差距，约为2025年至今11%分位。 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 从规模维度拆解，小规模基金的久期行为分化是本轮久期结构变化的主要贡献。2026年二季度以来，大规模中长债基久期标准差整体平稳，而规模在50%分位以下的基金久期标准差持续攀升，两者差别走阔至0.83年左右， 约为2025年至今77%分位。业绩约束是关键驱动。小规模基金在渠道端议价能力弱、负债端稳定性差，排名一旦落后更易触发赎回。票息收益变薄、信用利差压缩的环境，叠加利率震荡下行态势，二季度以来高久期基金业绩普遍占优，促使基金运用久期博弈追赶业绩排名。 值得关注的是，近期规模前30中长债基内部久期分歧度亦出现边际走阔迹象。6月下旬以来，部分头部机构已开始主动降低组合久期，而另一部分仍维持较高久期配置，市场内部开始呈现结构性调整特征。这一变化不同于小规模基金的单边分化，头部机构通常具备更强的投研独立性和负债端稳定性，其久期行为分化更多基于对利率方向的判断差异。若头部机构的分歧进一步收敛为一致性降久期，意味着市场从“被动跟随”升级为“主动防御”，久期拐点的信号意义将显著增强。 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 整体上看，基金继续拉久期的边际空间有所收窄。2026年4月初仍有约42%的债券投资市值对应基金久期处于自身历史30%分位以下，而截至7月初，这一比例已下降至约14%，后续业绩动机驱动的久期追高配置力量可能趋于减弱。高频行为指标数据显示，中长债基整体净加久期基金数量虽然整体仍保持正值，但日度波动明显加大，近期加、减久期基金数量交替变化，说明不同机构仍处于持续博弈的过程中，市场未进入一致性的降久期阶段。 数据来源：Wind，Choice，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，Choice，国泰海通证券研究 整体看，当前债基久期已处历史高位，且内部结构呈现“头部机构开始防御、普通基金仍在追赶”的分化格局，核心风险在于久期修正的传导链条可能逐步展开。前期保守的普通基金被迫从“追赶”转向“跟随降久期”，市场从分歧博 弈切换至一致降久期，长端利率债交易供给阶段性增加，收益率面临上行压力。 1.2.历史经验：久期高位拐点或伴随短期利率上行，但空间有限 回顾历史，基金久期高位后久期怎么变：关键看绩优基金久期策略。久期管理逻辑下，策略应受利率预期驱动。2024年10月至12月，国债收益率快速下行，中长债基同步拉高久期，但其后久期回调阶段，市场分歧度维持高位，绩优基金久期持续高于整体水平，表明久期策略的制定基于对市场环境的独立判断，各基金对利率拐点的认知存在差异，分歧度不因久期整体下行而收敛。部分环境下，久期调整则锚定前期绩优产品的相对久期水平——绩优基金先行（往往提前两周以上，部分情况可早于整体债基月余），普通基金跟随。2025年6月至9月，债市前期走强后转入震荡偏弱，缺乏明确趋势，债基整体跟随前期绩优基金继续推高久期，久期调整与利率走势同向。此阶段久期分歧度持续走阔，反映前期保守基金业绩落后、被迫推高久期，而绩优基金已转变为降久期或者保持低久期的产品。随后整体久期逐步回调时，分歧度同步下降，表明市场从“分化追赶”走向“一致修正”。历史样本显示，这种由业绩压力驱动的久期同向推升往往是普通基金的“踩踏式”修正，持续期通常较短，而久期下降修正周期更长。 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 久期拐点后的影响：推动利率上行，但影响力度和期间都有限。历史经验表明，久期高位拐点往往领先或同步于利率阶段性上行，但上行幅度和持续时间有限。2024年以来，中长债基于2024年10-12月、2025年6-9月呈现明显的久期推高态势，其后的2025年1月、2025年9月里10Y国债收益率均出现阶段性上行，平均上行幅度约5bp，持续时长多不足四周。相比之下，绩优久期高位拐点多为利率上行期起点，后续可关注绩优基金久期绝对水平变化。 1.3.关注久期分歧度较高，可缓解利率回调幅度 久期不光要关注绝对点位高低，还要关注分歧度。2025年1-3月、2025年7-9月，中长债基久期均处于相对高位，同期久期分歧度明显升高，10Y国债收益率分别上行30bp、22bp，呈震荡上行态势；而后续分歧度下降拐点均伴随利率阶段性下行。基金久期变动与利率走势相关性不稳定，但高久期时期的久期分歧度或可作为利率走势的前置指标。 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 2.债券基金一周数据概览 ETF市场抛压缓解，资金青睐短久期信用与高弹性品种。从净申赎看，除利率债ETF获净申购减少外，信用债、可转债ETF均转为净流入，其中旧信用债、基准做市信用债品种获净申购，科创债ETF维持净赎回。交易活跃度集中于科创债与非国债利率债品种。升贴水方面，信用债、可转债品种贴水收敛，而除国债品种外的利率债ETF整体呈升水收敛或转贴水态势。 数据来源：Wind，Choice，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，Choice，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，Choice，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，上交所、深交所官网，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，Choice，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，Choice，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，Choice，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，Choice，国泰海通证券研究 1、短债基金：短债基金(非定开)单周年化净值涨幅中位数达: 2.24%，年化波动率中位数达: 0.13%，整体来看无显著回撤；从业绩特征分析角度来看，久期等因素对于净值涨跌幅的影响较为显著，其η²效应量达8.65%。其十分位组年化涨幅中位数极差达1.63%；从波动特征分析角度来看，久期等因素对于年化波动率的影响较为显著，其η²效应量达18.79%。其十分位组年化涨幅中位数极差达0.08%。 数据来源：Wind，Choice，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，Choice，国泰海通证券研究 数据来源：Wi