资产配置月报202607：Sequoia AI投入产出缺口指数构建

Sequoia AI投入产出缺口指数构建 glmszqdatemark2026年07月09日 Sequoia AI投入产出缺口指数构建 参考Sequoia方法构建AI产业投入产出缺口指数。根据多口径综合评估结果，AI投入产出缺口或未出现“泡沫化”加速扩张现象，AI生态“健康程度”及业绩兑现度当前仍较为平稳。 对比AI产业产生现金流的能力与偿债压力，评估AI产业未来债务风险。当前五大云厂商中除Oracle存在“当前自由现金流为负且第5年偿债压力显著提升”的潜在风险外，其余厂商自由现金流水平均较为平稳且能够覆盖未来偿债金额，AI产业整体偿债压力尚在可控范围内。 分析师叶尔乐执业证书：S0590525110059邮箱：yeerle@glms.com.cn分析师宋坤笛 执业证书：S0590526040007邮箱：songkundi@glms.com.cn 大类资产量化观点 权益：景气不确定增加，高位博弈供给略强。金融景气度有所回落，工业景气度继续回升，总景气度略有下降；信用上企业债券融资或仍较高，社融整体增速或边际改善，从结构来看，信贷及企业债券净融资表现预计回升，政府债券净融资均较同期高基数同比回落；高位激烈博弈后市场偏震荡向下，关键看趋势线附近指数是否能够止跌回稳。 相关研究 1．量化大势研判202607：关注预期成长与盈利能力风格-2026/07/052．量化周报：三维择时模型转为震荡偏弱-2026/07/053．金融工程2026中期策略展望：均衡配置，去伪存真-2026/07/024．社融预测月报：2026年6月社融预测：43217亿元-2026/06/305．量化周报：供需博弈下或继续震荡偏多-2026/06/28 利率：7月10Y国债利率或下行2BP至1.72%。经济增长因子继续回升，通货膨胀因子下降，债务杠杆因子保持回升，短期利率因子有所回升；综合来看7月10Y国债利率或下行。 黄金：定价范式转移。从四因子模型来看，模型的判断长期核心由财政因子主导，但当下其显然不再是边际定价因素。 地产：整体压力持平。房地产行业压力指数为0.778，行业压力近期小幅震荡，整体持平；供给侧压力有所持平，而需求侧压力回升。 风格量化观点 大势研判综合观点：综合判断占优风格:预期成长+盈利能力。预期增速资产优势差回升，预期成长风格再次推荐；实际增速资产优势差继续回落，实际成长风格待中报验证；ROE的优势差回升，拥挤度较低，盈利能力风格有机会；高股息类资产当下的拥挤度仍高，相对收益仍不占优。 市值风格观点：机构调研强度仍向大盘倾斜。6月机构调研关注度继续向大盘倾斜；6月小盘风格拥挤度回落；从季节效应来看，2010年以来7月份小盘占优，统计层面显著性较低。 行业配置量化观点 胜率赔率策略，推荐当下高胜率高赔率的行业：有色金属、基础化工、石油石化、交通运输、消费者服务、通信。2024年以来绝对收益66.20%，相较于中信一级行业等权基准超额收益28.03%。 风险提示：量化模型基于历史数据，市场未来可能发生变化，策略模型有失效可能；模型采用的样本数据有限，存在样本不足以代表整体市场的风险。 目录 1 Sequoia AI投入产出缺口指数构建..........................................................................................................................31.1缺口跟踪：“泡沫化”加速尚未产生..............................................................................................................................................31.2衍生对比：偿债压力vs自由现金流..............................................................................................................................................42大类资产量化观点....................................................................................................................................................62.1权益：景气不确定增加，高位博弈供给略强................................................................................................................................72.2利率：7月10Y国债利率或下行2BP至1.72%.......................................................................................................................112.3黄金：定价范式转移.......................................................................................................................................................................132.4地产：整体压力持平.......................................................................................................................................................................163风格量化观点........................................................................................................................................................183.1风格综合观点：关注预期成长与盈利能力风格.........................................................................................................................193.2市值风格观点：机构调研强度仍向大盘倾斜..............................................................................................................................204行业配置量化观点.................................................................................................................................................234.1行业推荐：胜率与赔率...................................................................................................................................................................235风险提示..............................................................................................................................................................25插图目录..................................................................................................................................................................26表格目录..................................................................................................................................................................26 1Sequoia AI投入产出缺口指数构建 1.1缺口跟踪：“泡沫化”加速尚未产生 Sequoia（红杉资本）于2024年6月发布文章《AI’s $600B Question》，提出估算AI投入产出缺口的框架，用于衡量AI产业生态的“健康程度”及兑现状况。缺口计算公式为： AI投入产出缺口= AI资本投入估算指标–AI生态实际收入估算指标 原文提出以“英伟达数据中心运行率收入*2”作为AI资本投入的估算指标，原因为：AI数据中心系统总投入中GPU约占数据中心总成本一半，另一半包含电力、冷却、网络、服务器、人力等。并用OpenAI的AI收入及谷歌、苹果，META的AI收入假设值总和，以作为AI生态实际收入估算指标。 我们在参考原文口径的基础上，提出如下三种统计方式： 1.以“英伟达数据中心运行率收入*2”作为AI资本投入的估算指标，以两大核心模型厂商“OpenAI及Anthropic的年度经常性收入总和（ARR）”作为AI生态实际收入估算指标； 2.以五大云厂商Capex作为AI资本投入估算指标，AI生态实际收入估算指标不变，仍使用OpenAI及Anthropic的年度经常性收入总和（ARR）； 3.以五大云厂商Capex作为AI资本投入估算指标，以五大云厂商AI收入为AI生态实际收入估算指标。 资料来源：美国证券交易委员会官网，五大云厂官方网站，国联民生证券研究所 从上图跟踪结果看，按原文口径（口径1）看AI投入产出缺口持续匀速扩大， 但该口径可能存在误差：英伟达数据中心运行率收入并非仅来自OpenAI、Anthropic两家公司，AI资本投入指标有高估嫌疑，“总成本=GPU成本*2”的假设也未必持续合理。 口径2及口径3（综合考虑五大云厂商数据）整体呈现出“缺口逐渐收敛”的迹象，口径2最新缺口已边际下调，口径3缺口增速小幅放缓。从指标构建“对称度”角度看，口径3以“五大云厂资本开支总和-自身AI收入总和”或最为严谨。 因此我们综合以上结果得出结论：AI投入产出缺口或未出现“泡沫化”加速扩张现象，AI生态“健康程度”及业绩兑现度当前仍较为平稳。 1.2衍生对比：偿债压力vs自由现金流 投入产出缺口刻画了AI产业收入兑现与资本开支变化对比的情况，而AI产业产生现金流的能力与偿债压力是否匹配也是市场关注的核心问题。 我们统计了五大云厂商未来5年的债务到期计划及当前各厂商的自由现金流（TTM）水平，除Oracle存在“当前自由现金流为负且第5年偿债压力显著提升”的潜在风险外，其余厂商自由现金流水平均较为平稳且