017 国电电力国之重器涐水化电20260709 导读

2026年07月09日21:37 关键词 一体化 国电电力 火电 煤价 电价 水电 新能源 长协煤 现货煤 成本端 小时数 容量电价 双江口 大渡河 装机量ROE净利率 雅砻江 四川省 市场化交易 全文摘要 本次电话会议专为长江证券研究所的白名单客户召开，强调了会议内容不得未经许可传播。会议聚焦于国内电力行业，特别是煤电一体化公司的优势，以国电电力为例进行了深入分析。国电电力因其均衡的装机结构、稳定的盈利以及一体化策略，被看作是行业中的佼佼者。讨论指出，国电电力在火电、水电和新能源业务方面均有出色表现，尤其是其水电业务的潜在增长及在新能源领域的控制性投资，显示出公司良好的发展前景。会议还强调了国电电力估值的合理性以及其优厚的分红政策，建议将其作为投资考量对象。此外，会议预告了后续的内容。 章节速览 l00:00煤电一体化：电价与煤价齐涨下的投资逻辑 会议讨论了煤电一体化在当前煤价上涨及供需变化背景下的投资价值。指出，纯发电企业面临度电价差不确定性，而一体化企业因成本端恶化有限，能将电价提升转化为净收益，展现出更稳健的财务表现。 l01:57国电电力装机结构与盈利定性分析稳 对话讨论了国电电力在火电央企中的独特性，包括装机结构均衡、盈利稳定性高等特点。相较于其他火电公司，国电电力在煤价波动中表现更佳，且火电度电盈利稳定性行业领先。此外，国电电力的水电资源主要集中在国电大渡河，形成良好的梯级调度效果，优于大唐的分散分布。整体来看，国电电力在火电、水电及新能源三方面展现出较强的竞争力。 l04:43国电电力：逆境中定盈利，资产优化实现重生稳 国电电力在火电经营环境承压的年份里展现出优异的盈利稳定性，优于其他央企。通过资产处置与重组，国电电力整合优质资产，逐步摆脱低效资产，实现火电业务的重生性表现。 l06:54国内电力行业成本控制与经营优势分析 对话深入探讨了国内电力行业在成本控制和经营优势方面的表现，尤其聚焦于与华能、华电等龙头企业的对比。国内电力公司通过持续清退低效火电资产，优化了资产结构，减轻了历史包袱。其火电资产减值压力显著减轻，小时数表现稳定，远高于行业平均水平，尤其在沿海地区电力供需紧张的背景下，小时数优势更加明显。成本端，得益于集团内部煤炭供应，国内电力公司长期维持低入炉标煤单价，即便在现货煤价上涨时，成本优势依旧显著。煤矿业务作为补充，为公司贡献了额外的盈利。综合来看，国内电力公司在火电业务毛利率方面持续领先，展现出较强的经营韧性和成本控制能力。 l12:03火电与水电业务发展及容量电价机制影响分析 讨论了火电业务中电价提升逻辑及容量电价机制推广对盈利稳定性的影响，预计未来机制推广将提升火电估值；同时提及水电业务开发现状，强调两方面业务发展的重要性及相互作用。 l14:15大渡河流域水电开发与国电电力盈利能力分析 讨论了大渡河流域水电开发现状，指出双江口等项目近期将投产，对国内电力业务带来增量。分析国电电力盈利能力较弱的原因，包括度电收入低、小时数表现一般，主要受消纳环境影响。四川省内供需不平衡 及电网结构导致省内消纳困难，但市场化交易提升显示改善趋势。 l19:19四川省电力供需分析与国电大渡河水电项目影响评估 讨论了四川省近年来重点产业的发展对用电需求的拉动，以及发电侧的规划，特别是水电装机容量的增长对四川省内电力供需态势的影响。分析了国电大渡河龙头水库电站投产后对下游电站电量拉动的经济效益估计了国电因此获得的业绩贡献。同时提及国内电力在新能源领域的投资策略调整，以应对当前经营环境的压力，确保未来项目增长的投资能力。 l23:36国电电力：火电与水电边际变化及高分红策略 讨论了国电电力在火电一体化和水电业务上的优势，包括稳定性、盈利能力和成长性，特别强调了水电业务的装机投产和补偿效益。展望未来，四川省需求增长和川渝特高压建设将提升省内交易电量。当前估值已消化至11-12倍，预计27年盈利修复后，股息率将稳定在5%以上。基于火电和水电业务的边际变化及高分红政策，国电电力被视为值得考虑的投资选择。 问答回顾 发言人 问：为什么看好煤电一体化公司，特别是从电价和煤价齐涨的角度来看？ 发言人答：在当前时间节点，由于煤价提升及供需因素边际变化，火电行业面临电价和煤价同时上涨的局面。对于纯发电公司而言，度电价差改善存在不确定性，甚至个别标的可能恶化；而一体化公司由于拥有煤炭资源，成本端恶化相对有限，电价上涨能转化为净收益，因此我们看好一体化公司的表现。 发言人 问：国电电力与其他火电央企相比有何特点？ 发言人答：国电电力与其他火电央企相比，其装机结构更为均衡。尽管中国电力新能源业务占比极高，更像一个新能源主体，但国电电力在火电与新能源之间的分布更为稳健。尤其在水电业务方面，国电电力的 水电站主要集中在大渡河区域，能形成较好的梯级调度效果，相较于大唐等公司更为均衡。 发言人 问：国电电力在盈利定性方面的表现如何？稳 发言人答：从2021年开始，国电电力在煤价大幅波动下展现了较好的盈利稳定性。在煤价高时，国电电力表现突出，且从中长期看，其火电度电盈利稳定性优于同行业其他企业，即使在火电经营环境承压的年份国电电力依然保持行业领先的盈利能力。 发言人 问：国电电力历史上火电资产的变化情况是怎样的？ 发言人答：过去，国电电力包含了一些低效资产，但自2019年开始，公司通过每隔1-2年处置低效资产的方式逐步改善。2021年重组神华系优质火电资产后，火电业务实现重生性的发展。相比华能和华电，国电电力的小机组占比更少，百万千瓦级大机组占比已接近三分之一，且近两年火电资产减值压力明显减轻，资产结构持续优化。 发言人 问：国内电力火电业务的小时数表现有何特点，以及其背后的原因是什么？国内电力火电业务的毛利率表现如何，以及其受到哪些因素影响？ 发言人答：国内电力火电的小时数水平在最近三五年远高于其他主体，并且在21到24年间相对稳定。这种稳定性得益于公司内部煤炭供应和地域分布的优势。特别是沿海电厂占比高，江苏、浙江、安徽三省的占比超过整个行业的50%，而从长期来看，这些地区的电力供需形势较为紧张，从而支撑了小时数的稳定表现。国内电力火电业务的毛利率在同行业公司中，2020年至2024年期间基本处于最高梯队。尽管在2025年受到煤炭价格低的影响，但国电的表现依然不错。这主要得益于较高的小指数水平、低廉的燃煤成本以及较为合理的机组结构。此外，煤矿业务也是其重要的盈利补充来源，虽然有部分煤矿资产转让带来高盈利贡献，但整体而言，火电业务的毛利率优势明显。 发言人 问：国内电力火电业务在成本端的优势体现在哪些方面？ 发言人答：在成本端，国内电力火电业务的主要优势在于煤炭采购方面，集团内部供应中来自神华的比例较高，基本能维持在70%到80%的水平，得益于较低且优先供应的低价长期合同煤资源。因此，国内电力火电的入炉标煤单价长期处于行业低位，只有在特定年份因现货煤价大幅下降时才可能出现与其他主体接近的情况。随着今年现货煤价上涨，其成本优势将进一步显现。 发言人 问：火电业务未来有哪些发展趋势和潜在增长点？ 发言人答：火电业务近期的主要演绎逻辑是电价提升和容量电价机制的推进，更多地区实行可靠容量补偿机制，有助于火电长期供应属性的回归。按照目前供需系数估算，火电机组可获得的容量电费水平预计在6到7分钱之间，高于当前大多数地区的4分钱水平。若未来该机制在更多地区推广，将对火电贝塔产生强烈向上加持作用，增强火电盈利稳定性。同时，大渡河水电资产近期也有望通过双江口等机组投产带来较强盈利增量。 发言人 问：国内电力相比其他水电公司的主要差异在哪里？国内电力消纳环境不佳的根本原因是什么？ 发言人答：国内电力相较于其他水电公司，其核心差异在于度电收入较低，电压表现不佳，以及小水电的表现一般。这主要是由于消纳环境的不同，比如长电和洋龙江等公司享受了专属的书店通道等政策扶持，使得他们的小时数得到较好保障，电价水平也相对较高。根本原因在于四川省内的供需状况和电网结构。四川省以水电为主，且外送占比高，而发电机组布局集中在西部地区，导致省内调节能力受限。此外，四川省电网呈现强直弱交格局，对省内完全消纳的电源点支撑不足，这影响了小水电指数、汽水价格以及市场化交易的表现。 发言人 问：新增水电装机容量对国内电力的盈利贡献有多大？ 发言人答：新增水电装机容量带来的盈利贡献主要体现在两个方面：一是电站自身发电带来的效益，大概能贡献4.5亿左右业绩；二是龙头水库电站投产后对下游水库电站的用电拉动作用，可额外增加约5亿左右的电量收益。综合考虑，这些电站投产后给国内电力带来的整体盈利提升大约在9亿左右。 发言人 问：市场化交易对四川省内电价有何影响？ 发言人答：自从四川省开展市场化交易以来，本地电价相比非市场化时期有所降低。但从2023年到2025年，常规直购交易类型的电价有了明显的向上提升趋势，这表明前期廉价计划外交易的影响正在逐步消除，电价开始自动转向上涨。 发言人 问：未来四川省供需态势如何？对国内电力的影响是什么？ 发言人答：未来，四川省将持续扶持重点优势产业，用电增速预计将超过全国平均水平。同时，四川省十四五时期规划中，水电增量较多且大部分将外送，火电增量有限。随着供需形势趋紧，涨价逻辑将对国内电力产生积极影响。 发言人 问：国电对于国内电力的影响如何？ 发言人答：国电通过水电业务提供了稳定且估值较高的成长性，尤其是近期水电项目的投产和未来四川省需求增长预期，将有助于提升国内电力的省内交易电量。此外，国电还拥有强大的分红承诺，保证了股东回报的稳定性，目前估值较低，具备较高的投资价值。