区域景气业绩有望稳增，高股息构筑安全边际

四川路桥（600039） 基础建设/公司深度研究报告/2026.07.07 证券研究报告 核心观点 投资评级:买入（首次） ❖区域景气带动业绩稳步改善，高股息构筑安全边际。我们认为进入“十五五”时期，四川省在战略腹地+川渝经济圈双重战略叠加下，区域投资景气度有望持续。在“投建一体”的模式下，公司深度受益于蜀道集团带来的优质项目，订单及现金流有持续保障，有望持续支持公司后续业绩维持稳增；另一方面，公司公告2025-2027年现金分红不低于当年度归属于上市公司股东净利润的60%，持续强化投资者回报。当前公司股息率（TTM）达5.93%，位于全A股票前1.65%，具备较好的安全边际。 国家战略叠加下区域能级抬升，省内投资有望维持景气。在战略腹地及+川渝经济圈双重战略定位下，四川省成为承担国家安全保障、产业链供应链稳定、资源能源开发、区域协同开放等复合功能的战略承载地。四川省“十五五”规划提出实现进出川大通道达70条以上，较“十四五”提出的53条进一步新增，重大交通项目有望持续落地。同时，中央对四川的支持力度长期全国居前，在化债进展稳步推进及中央财政持续大力支持下，我们预计四川省内资金到位情况有望维持充足，相关项目实物工作量有望稳步推进落地。 分析师王涛SAC证书编号：S0160526020003wangtao01@ctsec.com ❖“投建一体”优势显著，聚焦主业运营能效再提升。蜀道集团是省内基础设施投资建设运营的核心主体，“投建一体”的模式下公司以少量股权投资参与蜀道集团主导的基建项目，避免了公开市场的低价，项目毛利率优势显著；2024年公司已将矿业及新材料、清洁能源两大新兴业务出表，新兴板块未来大规模资本金投入、培育期亏损及现金流压力由集团承接，进一步轻资产运营后，公司ROE及现金流的改善有望后续在报表端体现。 相关报告 ❖投资建议：我们预计公司2026-2028年归母净利润78、82、86亿元，同比+7%、+5%、+6%，对应PE9.5、9.1、8.6倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 ❖风险提示：稳增长力度不及预期，分红比例不及预期，订单推进不及预期。 内容目录 1四川省基建龙头，蜀道集团核心上市平台.........................................................41.1聚焦工程建设，业务布局多元化.....................................................................41.2业绩持续回暖，盈利能力较强.........................................................................51.3财务质量改善，经营效率持续提升.................................................................62省内基建需求景气，公司订单持续饱和.............................................................72.1国家战略叠加下区域能级抬升，省内投资有望维持景气.............................72.2 “投建一体”深度绑定蜀道集团，区域龙头充分受益省内基建市场............103聚焦主责主业，轻资产运营效率再提升...........................................................114盈利预测...............................................................................................................135风险提示...............................................................................................................14 图表目录 图1:公司标志工程项目..........................................................................................4图2:公司发展历程..................................................................................................4图3:公司股权结构（截至2026年4月29日）..................................................5图4: 2025年公司营收同比+7.34%.........................................................................5图5:公司2025归母净利润同比微增....................................................................5图6:工程主业占比持续提升..................................................................................6图7:工程施工毛利率阶段性承压..........................................................................6图8:管理费用率较为稳定......................................................................................6图9:公司减值风险较小..........................................................................................6图10:2025年投资支出随出表显著收缩................................................................7图11:公司净现比显著改善....................................................................................7图12:公司货币资金回升........................................................................................7图13:公司有息负债率持续降低............................................................................7图14: 2019-2035四川省高速公路规划示意图.......................................................8图15: 2025年中央对四川省转移支付达6840亿元，在全国居前......................9图16:蜀道集团对公司收入贡献维持50%以上.................................................10图17:公司工程端毛利率领先同行......................................................................10图18:公司四川省内业务收入贡献在80%以上..................................................11图19:公司四川省内业务毛利率显著优于其他地区...........................................11 图20:公司长期维持较高的分红比例...................................................................11图21:交易前后公司股权结构变化......................................................................12图22:公司两大新兴业务营收..............................................................................12图23:公司两大新兴业务毛利率..........................................................................12图24:公司2025年新签订单同比实现高增........................................................13表1:四川省重大战略规划......................................................................................8表2:当前四川省内重点项目..................................................................................9表3:四川省2024-2025化债估算进度（单位：亿元）.....................................10表4:公司分业务盈利预测....................................................................................13表5:期间费用率预测............................................................................................14表6:可比公司估值比较........................................................................................14表7:可比公司财务分析........................................................................................14 1四川省基建龙头，蜀道集团核心上市平台 1.1聚焦工程建设，业务布局多元化 四川省内交通基建领军企业，积极构建全产业链布局。公司起源于上世纪50年代修建川藏公路的18军筑路工程队及西南公路局桥工处，是“两路”精神的重要缔造者。公司坚持“专业化分工、差异化发展”，持续开展延链、补链、强链，提升工程建设主业的竞争实力，业务覆盖公路、铁路、市政、房建、港航等“大土木”领域。截至2025年末，公司累计参与投资BOT高速公路里程达3464公里、PPP项目投资规模达290亿元；设计端累计完成高速公路设计里程超2000公里；养护里程占四川省高速公路总里程超八成，是四川省内交通基建的领军建设企业。 历史沿革深厚，剥离“新兴业务”聚焦主业发展。公司于1999年12月注册为股份有限公司，并在2003年3月在A股上市。2012年，公司向铁投集团发行股份购买路桥集团100%股权，施工资产实现整体上市，解决资产完整性问题。2021年，铁投集团与交投集团合并组建蜀道集团，公司控股股东升级，并于2022年购买交建集团95%股权等资产，对核心资