2Q26大模型发展复盘及展望：关注算力利用效率提升及差异化定价能力

关注算力利用效率提升及差异化定价能力 复盘2Q26大模型行业发展，我们观察到基础模型智能能力的竞争仍在加剧，ClaudeFable 5的推出推动了大模型行业整体智能能力上界提升，而智谱GLM5.2的发布助力中国大模型厂商维持了在开源模型领域的优势地位。从模型综合能力看，国际厂商和中国厂商分别以Anthropic和智谱为代表在多个维度表现出色。除模型能力提升外，行业演进主要围绕两大趋势：1）深化编程/办公智能体能力探索，包括长程工具调用、工程执行能力与原生多模态理解等；2）持续优化推理调用价格及性价比以进一步推动模型调用渗透提升，以Artificial Analysis智能能力指数区间40-50的模型统计，其区间内在推理调用价格方面表现最优模型的调用价格已由2026年3月的约1.2美元/百万tokens下探至2026年6月的约0.058美元/百万tokens。展望而言，我们认为模型能力上界依旧是决定定价能力的关键，行业玩家仍将关注智能能力的提升以支撑长期变现能力增长，同时将通过全栈能力优化推动成本优化。在应用及变现场景端，我们预期编程场景的竞争将加剧，但龙头厂商或仍有能力维持其市场领先地位和市占；Agent端，我们预期完全自治的智能体系统是行业探索方向。股票推荐维度，中国互联网板块中我们推荐具备丰富应用场景且云业务有望受益于token需求指数级增长的阿里巴巴（BABA US）、腾讯（700 HK）、快手（1024 HK）；美国互联网板块推荐微软（MSFT US）、谷歌（GOOG US）、亚马逊（AMZN US）。 中国互联网行业 贺赛一, CFA(852) 3916 1739hesaiyi@cmbi.com.hk 陶冶, CFA(852) 3850 5226franktao@cmbi.com.hk 陆文韬, CFAluwentao@cmbi.com.hk 郭书音(852) 3916 3716guoshuyin@cmbi.com.hk 相关报告： 1.海外龙头TMT公司业绩启示-盈利增长支撑股价上行，持续关注盈利成长性-18Jun 全球AI Token消耗量或将呈现指数级增长趋势。我们测算全球月均AI Token消耗量将在2030年超过26万万亿，2025-2030年复合增速107%，增长驱动力包括：1）模型智能水平提升带动AI产品总用户规模增长及用户使用粘性提升；2）多模态输入/输出占比提升推动单次prompt的token消耗量增加；3）底层模型能力提升+Harness框架完善带动Agent产品渗透率提升。我们认为Agent场景将成为2025-2030年Token消耗量增长的核心驱动力，预计2030年全球Agent场景月均Token消耗量将超过21万万亿（2025-2030年复合增速165%），占全球AI Token消耗量约84%。在此背景下，我们建议关注三条主线投资机会：1）基础设施云厂商和头部基础模型厂商；2）头部编程/办公/企业AI Agent应用厂商；3）头部多模态模型与多模态AI应用厂商。 2.Knowledge Atlas (2513 HK) initiation-Sailing toward the vast frontier of AGI–11 Jun 3. MiniMax Group (100 HK)-Evolving intoa one-stop AI platform-10 Jun 4.Kuaishou(1024 HK)-Kling AImaintainedstrongmonetizationmomentum–28 May 5.Alibaba (BABA US)-Strong cloudbusiness development prospects–14May AI模型平台：资本化进程加速，模型迭代速度提升，强化基础设施韧性。2Q26海外AI平台竞争格局主要边际变化包括：1）Anthropic ARR在5月反超OpenAI；2）Anthropic和OpenAI先后开启IPO筹备进程，估值锚将逐步转向公开市场。国内AI平台竞争格局边际变化集中于：1）资本化进程加速：智谱、MiniMax分别于5月底/6月初启动A股科创板IPO申报，阶跃星辰、月 之 暗 面 据新 闻报 道 亦 在 筹 备 港 股IPO；2） 模 型 迭 代 节 奏 环 比 加 快，MiniMax M3、智谱GLM-5.2、月之暗面K2.6、阶跃Step 3.7 Flash集中于2Q26发布，在长上下文、稀疏注意力、多模态原生生成等方向均有版本更新；3）推进国产芯片适配、强化算力供应链韧性：DeepSeek V4及GLM-5.2均完成对主流国产芯片深度适配。 6.Tencent(700 HK)-Resilient 1Q26earningsgrowth despite AI investment;solid AI progress–14 May 7. Microsoft (MSFT US)-Expanding fromper-user model into user-plus-usagemodel–4 May 8.Amazon (AMZN US)-AWS growthmomentum continues to build–4 May 9.Meta (META US)-AI accelerates adrevenuegrowth;raiseFY26 capexguidance–4 May AI应用商业进展：B端商业化持续加速。复盘我们所覆盖的主要公司的AI业务商业化进展，我们观察到：1）因ROI更为清晰且对智能能力的需求更大，AI在B端的商业化变现仍在加速，云、广告、创意内容生成、Agent等仍是主要的关注领域，且AI助力企业降本增效的进程在持续推进；2）相较而言，C端整体付费订阅及渗透仍处于较为早期的阶段，办公及生产力提升仍是主要探索及推进的场景，未来基于模型能力提升推动付费渗透率的提升、及持续推动从仅基于用户数量计费的模式转型至按“用户+使用量计费”，或将是商业模式演变探索的中长期重点。 10.Alphabet (GOOG US)-1Q26 resultsbeatonstrongsearchandcloudbusinesses; AI as the key driver–4 May 11.AI主题研究-1Q26大模型进展复盘：关注Agent化及B端突围–16 Apr 目录 互联网-关注算力利用效率提升及差异化定价能力...........................1 行业发展趋势：模型能力迭代加速，Fable推升智能能力上界.........3 大语言模型：模型能力快速迭代，Claude领跑全球，智谱位居中国前列.......................4行业趋势：关注算力利用效率提升，而智能能力仍是模型定价水平的决定性因素..........7行业探索最新进展：长程工作水平演进，编程与多模态操作能力强化............................9大语言模型调用量：2Q26 token消耗持续上升，中国开源模型贡献主要增量..............11图像模型仍由海外厂商领跑，但视频赛道中国厂商更具优势.........................................14 龙头基础模型平台模型及业务进展更新...........................................17 海外AI基础模型平台：ARR竞赛持续，Anthropic增长领跑，进入IPO筹备阶段.......17国内AI基础模型平台：持续关注模型能力迭代及商业化验证.......................................21 重点覆盖公司2Q26 AI业务进展更新及催化展望............................25 微软：将Copilot从单点应用升级为平台化架构，深化Agent业务发展布局.................26谷歌：全栈AI策略支撑AI相关业务强劲增长...............................................................26亚马逊：关注AWS营收同比增长环比加速趋势............................................................28Meta：持续推动C端AI应用落地.................................................................................28腾讯：关注微信AI智能体进展......................................................................................30阿里巴巴：组织架构重构与AI入口升级........................................................................31快手：外部融资释放可灵价值........................................................................................33 股票推荐..........................................................................................34 行业发展趋势：模型能力迭代加速，Fable推升智能能力上界 2Q26大模型行业基础模型智能能力的竞争仍在持续加剧，Claude Fable 5的推出推动了大模型行业整体智能能力上界提升，而智谱GLM5.2的发布进一步推动了中国大模型行业的智能能力的提升，也助力中国大模型厂商维持了在开源模型领域的优势地位。整体来看，2Q26大语言模型行业演进主要围绕三大趋势：1）深化编程/办公智能体能力探索，包括长程工具调用、工程执行能力与原生多模态理解等；2）持续优化推理调用价格及性价比以进一步推动模型调用渗透提升，以Artificial Analysis智能能力指数区间40-50的模型统计，其区间内在推理调用价格方面表现最优模型的调用价格已由2026年3月的约1.2美元/百万tokens下探至2026年6月的约0.058美元/百万tokens；3）基于性价比优势，中国模型已成为全球AI Token的主要供应商（OpenRouter平台周度调用量前十模型中，中国模型占据七位）。 从模型综合能力看，国际厂商和中国厂商分别以Anthropic和智谱为代表在多个维度表现出色。分项来看：1）语言模型智能能力方面，国际厂商中以Claude Fable 5领先，国内则以智谱GLM-5.2为代表；2）推理效率方面，国内DeepSeek V4 Pro、DeepSeek V4 Flash、MiniMax M3、小米MiMo-V2.5-Pro均进入最优象限；3）Agent能力方面，国际第一梯队主要包括Anthropic Claude Fable5/ Opus 4.8与OpenAI GPT-5.5，国内则Z.AI GLM-5.2、DeepSeek V4 Pro、MiniMax M3领跑；4）编程能力方面，Anthropic Claude Fable 5/Opus4.8和OpenAI GPT 5.5领先，国内厂商中GLM 5.2排名第一；5）图像生成方面，国际头部模型为OpenAI、微软和谷歌，国内字节跳动表现较为突出；6）视频生成方面，国内厂商阿里巴巴、字节跳动和快手构成第一梯队领跑行业，海外厂商以xAI表现突出。 据OpenRouter平台Token调用量计算，中国开源模型已贡献2Q26主要增量。截至6月2