宏观专题：补库周期开始了吗？

今年出口持续超预期走强，PPI与工业企业利润明显回升，市场对补库周期的开启预期上升。历史经验显示，出口回升通常领先库存回升1-2个季度，PPI与企业盈利回升通常领先库存回升3个季度左右。然而，本轮经济中，名义库存数据显示经济已进入主动补库阶段，但实际库存数据仍显示经济处于被动去库阶段，因此认为典型的补库周期尚未开启。主要原因是输入型通胀压力与企业对外需可持续性的信心不足。

具体到行业层面，名义值数据显示采矿业和制造业均表现为主动补库存，但实际值数据显示采矿业因美以伊冲突影响原材料进口运输而被动去库，制造业因消费和投资偏弱而主动去库。

核心观点：

• 出口、PPI与工业企业盈利走强，但典型的补库周期尚未开启。
• 名义库存与实际库存表现不一致，导致补库周期开启的预期与现实存在差异。
• 采矿业被动去库，制造业主动去库，反映外部环境与内部需求的影响。

关键数据：

• 今年2-5月，我国出口累计同比增速保持15%左右，4、5月进一步上行。
• 3月PPI同比转正，4、5月大幅上升至2.8%、3.9%。
• 4月工业企业利润同比增速升至26.4%。
• 采矿业库存实际累计同比增速1月以来持续下行，4月降至负增长区间。
• 制造业库存与营收实际同比3-4月不断下滑。
• 一季度出口企业资本开支大幅回落，制造业固定资产投资当月同比增速落入负增长区间。

研究结论：

• 综合名义库存与实际库存表现，典型的补库周期尚未开启。
• 采矿业被动去库，制造业主动去库，反映外部环境与内部需求的影响。
• 输入型通胀压力与企业对外需可持续性的信心不足是导致补库周期开启预期与现实存在差异的主要原因。