股指（IF/IH/IC/IM）半年度报告：K型分化格局下，流动性扰动放大股指波动

投资观点： 股指（IF/IH/IC/IM） 半年度报告 报告日期2026-6-29 ⚫经济与企业盈利层面：国内经济与A股盈利延续“K型分化”。5月规上工业增加值同比增长4.5%，其中高技术产业增长15.1%；出口端受AI算力投资和电子产业链补库支撑，集成电路、自动数据处理设备等高速增长。但传统内需仍弱，1—5月社零累计增速降至1.4%，房地产核心指标仍处下行区间。A股市场中，通信、电子年初以来分别上涨51.4%和50.0%，创业板指成分股和TMT行业盈利表现突出，而消费、地产链等传统行业继续承压。 国贸期货研究院 郑雨婷从业资格证号：F3074875投资咨询证号：Z0017779 杨弘毅（研究助理）从业资格证号：F03155603 ⚫政策与资金面：4月底政治局会议延续稳增长基调，但总量政策相对审慎，更多聚焦扩大内需、发展新质生产力、加强算力网等新型基础设施建设。货币政策方面，年内政策利率保持不变，进一步降准降息的必要性和概率有所下降。海外方面，美联储维持偏鹰立场，日本及欧美债券收益率上行，全球流动性扰动加剧，股指或面临国内政策支持边际有限、海外流动性压制增强的局面。 ⚫股指估值：股指估值已修复至历史中性偏高甚至偏高水平。截至6月25日，沪深300、上证50、中证500、中证1000市盈率分别为14.62、11.28、41.42和52.65倍，处于近十年91.76%、73.33%、92.35%和87.06%分位，估值优势明显下降。6月12日样本调整后，沪深300和上证50科技含量提升，但也推升整体市盈率，使指数对利率和流动性扰动更加敏感。 ⚫海外因素：短期主要关注中东地缘冲突和中美关税扰动。中东方面，美伊谈判和能源运输安全仍可能影响油价、通胀预期和美债收益率，并对全球风险资产形成压制。中美经贸方面，随着双方关系回归务实对话，关税扰动的短期冲击已明显减弱。同时，中国出口产业链优势和市场多元化增强了外需韧性。 ⚫股指展望：随着股指估值修复至中性偏高水平，加之国内年内进一步降准降息的概率较低，而海外央行流动性收紧的概率上升，由流动性和市场风险偏好驱动的快速上涨阶段或已告一段落，A股“慢牛”格局正步入后半场。在国内经济与盈利呈现“K型分化”、全球AI投资热潮与科技竞争加剧的背景下，A股风格分化的格局预计难以改变，科技成长仍将是市场的主要方向。对于股指期货交易者而言，中证500和中证1000股指期货预计具备更大的上涨弹性，但其波动也将在内外扰动下有所放大。建议关注海外流动性收紧扰动缓解后的多头布局机会，并可充分利用期指贴水结构来增强多头策略的胜率。 往期相关报告 1、海外扰动下，市场调整蕴藏布局机遇202511262、A股三季报业绩表现解析——20251103 一、行情回顾 1.宽基指数及行业指数表现： 在国内经济结构转型与全球人工智能浪潮的双重背景下，新旧经济板块之间出现了明显的剪刀差。受此影响，2026年以来A股各板块间的分化走势持续加剧，AI、高端制造业等新兴板块领涨市场，而消费、金融等传统板块则持续低迷。截至6月23日，通信与电子板块年初以来分别大幅上涨51.4%和50.0%，而商品零售、非银金融、食品饮料板块则分别累计下跌18.6%、16.3%和9.8%。 从股指期货的表现来看，代表新兴成长风格的中证500和中证1000指数年初以来分别累计上涨16.58%和13.25%，而代表传统蓝筹风格的沪深300指数仅上涨5.15%，上证50指数则下跌4.10%。 资料来源：Wind、国贸期货研究院 2.期货持仓量/成交量与升贴水表现 资料来源：Wind、国贸期货研究院 资料来源：Wind、国贸期货研究院 资料来源：Wind、国贸期货研究院 资料来源：Wind、国贸期货研究院 资料来源：Wind、国贸期货研究院 资料来源：Wind、国贸期货研究院 二、宏观数据验证与分析：经济“K型”分化延续 具体来看最新披露的5月中国宏观数据：在供给方面，全球范围内对人工智能领域的资本投入持续扩大，这一趋势正通过出口渠道逐步传导至国内生产端。受此带动，计算机、通信和电子等与AI密切相关的行业，生产增速提升，利润也实现较快增长。 5月全国规模以上工业增加值同比实际增长4.5%（前值4.1%），增速比上月加快0.4个百分点，环比增长0.40%，1—5月累计同比增长5.4%。分三大门类看，采矿业增长2.3%，制造业增长4.4%，电力、热力、燃气及水生产和供应业增长7.6%。其中新兴工业增长成为亮点，高技术产业保持快速增长，5月当月同比增长15.1%，显著高于工业整体水平。新兴制造业利润表现同样好于传统制造业。1—5月份，全国规模以上工业企业实现利润总额31439.6亿元，同比增长18.8%。其中，高技术制造业利润同比增长44.7%，拉动全部规上工业利润增长8.0个百分点；装备制造业利润同比增长14.1%，拉动增长5.2个百分点。在装备制造业中，TMT制造业表现尤为亮眼，利润同比增长103.9%，对全部规上工业利润增长的贡献率达43.1%，成为支撑工业利润较快增长的重要力量。从细分领域看，半导体产业链景气度持续攀升，电子专用材料制造行业利润同比大幅增长665.4%。 资料来源：Wind、国贸期货研究院 需求方面，新兴消费和外需显著强于传统内需。在外需强劲支撑下，按美元计价，2026年5月我国出口3767.8亿美元，同比增长19.4%，较4月的14.1%进一步回升；进口2713.5亿美元，同比增长27.4%，高于4月的25.3%；贸易顺差达1054.3亿美元，较4月的848.2亿美元明显扩大，同比亦小幅增长。分产品来看，AI相关产业链表现持续强于传统消费品：集成电路出口同比增长约111%，自动数据处理设备增长66.1%，高新技术产品增长50.9%，汽车出口增长39%。集成电路、自动数据处理设备、服务器及相关零部件等品类，主要受益于全球AI算力投资、数据中心建设以及电子产业链补库需求，是推动5月出口超预期的核心动力。 当前中国消费市场的总量走弱，结构呈现分化格局。图表10为社会消费品零售总额及其补充指标的累计同比增速，图表11为限额以上企业商品零售当月同比增速。图表10显示，社零累计增速从1至2月的2.8%逐月下滑至1至5月的1.4%，累计增速持续下行，且当前累计增速仍明显高于当月增速，说明年初基础尚可但后续逐月走弱。网上商品和服务零售累计增长5.9%，服务零售增长5.4%，均显著高于社零总体增速，表明消费加速向线上和服务类转移。网上服务零售增速7.6%高于网上商品，表明服务消费正在替代实物消费。 图表11显示，限额以上企业商品零售总额当月增速从3月的正增长1.2%转为5月的负增长5.2%，二季度明显恶化。汽车、家电、建材三大类分别下跌16.1%、15.6%和13.6%，是主要拖累项。通讯器材增速从3月的27.3%骤降 至5月的0.7%，反映前期技术驱动型消费退潮。金银珠宝负增长8.9%但较4月大幅收窄，更多关联金价波动而非消费回暖。粮油食品、饮料、药品等必选消费保持正增长，基础民生相对稳定。 2026年1—5月，全国房地产开发投资30356亿元，同比下降16.2%。新建商品房销售面积31320万平方米，销售额29366亿元，分别下降10.8%和13.5%，其中住宅销售额下降14.1%。房企到位资金32756亿元，下降19.0%，其中国内贷款和个人按揭贷款降幅分别达28.7%和28.0%。同期，房屋新开工面积和竣工面积降幅均超22%。整体而言，房地产在投资、销售、资金等核心指标全面回落，市场调整压力依然明显。 三、微观分析：企业盈利及估值情况对比 1.A股业绩分化——创业板指/TMT板块表现优异 从已披露年报数据的A股上市公司整体业绩表现来看，2025年全A归母净利润同比增速已由负转正。万得全A指数成分股2025年归母净利润同比增长2.98%，增速较2024年提升4.77个百分点。剔除金融与石油石化行业后，万得全A指数成分股2025年归母净利润同比增长13.29%，增速较2024年提升12.87个百分点。 资料来源：Wind、国贸期货研究院 资料来源：Wind、国贸期货研究院 分行业看，2025年年报显示，申万一级行业利润表现分化。其中，有15个行业归母净利润实现正增长，钢铁（262.89%）、计算机（54.48%）、传媒（45.6%）行业增速居前；有16个行业归母净利润出现下降，商贸零售（-186.01%）、综合（-79.99%）、农林牧渔（-38.36%）行业降幅较大。 上游行业中，钢铁（262.89%）、有色金属（38.2%）、基础化工（4.34%）行业2025年归母净利润实现同比正增长，其余三个行业出现下滑。其中，有色金属行业归母净利润增速较2024年提高36.71个百分点，改善幅度较大。从盈利能力看，有色金属行业ROE排名居前（14.47%），主要受工业金属、贵金属较高ROE水平的支撑；其ROE较2024年提升3.87个百分点，增幅位居行业首位。钢铁行业ROE提升幅度同样居前，其ROE较2024年提升了2.87个百分点。 中游行业中，电力设备（43.33%）、机械设备（12.84%）行业2025年归母净利润增速超过5%，轻工制造（-26.22%）、交通运输（-16.39%）行业则出现下滑。其中，电力设备行业利润增长较快，与国内重大能源工程建设及电力设备出海需求高增密切相关。 下游行业中，纺织服饰（20.77%）、公用事业（5.18%）、汽车（3.12%）行业2025年归母净利润增长势头较好， 其余多个行业盈利承压。其中，商贸零售（-186.01%）、农林牧渔（-38.36%）、食品饮料（-17.77%）行业归母净利润下降幅度较大，分别较2024年下滑194.27、1403.66、23.35个百分点。从ROE看，下游行业中食品饮料（16.97%）、家用电器（13.86%）排名居前，但盈利能力较2024年均有所下降，分别下行4.41、2.40个百分点，主要受国补政策退坡、终端需求不足等因素的影响。 TMT板块中，计算机（54.48%）、传媒（45.6%）、电子（32.78%）、通信（6.78%）4个一级行业2025年归母净利润均实现快速增长。其中，计算机行业2025年归母净利润增速较2024年扩大108.01个百分点，盈利水平大幅改善。受AI产业带动，电子、计算机行业利润增长态势良好。TMT板块四个行业ROE水平均出现明显改善，主要得益于净利率及总资产周转率上升。 周期行业中，非银金融、银行行业2025年归母净利润分别增长27.72%和1.41%，房地产、建筑装饰行业则分别下降25.50%和23.79%。 分指数看，2025年主要宽基指数的归母净利润同比增速与盈利能力表现不一。大盘蓝筹指数方面，2025年沪深300指数成分股归母净利润同比增长1.86%，表现弱于全部A股（万得全A指数增长1.96%），且增速较2024年同期回落1.07个百分点。2025年上证50指数成分股归母净利润同比增长3.85%，增速回落2.91个百分点。 中、小盘股指数方面，2025年中证500指数归母净利润增速由负转正，同比增长2.83%，较2024年大幅提升16.81个百分点；2025年中证1000指数归母净利润同比增速大幅改善14.41个百分点，但仍为负增长（-5.63%），显示相关企业盈利水平有所修复。 科创指数方面，2025年科创50指数归母净利润较2024年下降28.5%，但降幅收窄16.45个百分点，盈利承压态势出现明显缓解。创业板方面，2025年创业板指数归母净利润同比增长14.37%，增速较2024年提升10.32个百分点，利润实现高增长；创业板指盈利能力同样表现优异，2025年ROE TTM为13.78%，明显优于其他宽基指数。北证A股方面，2025年北证50指数归母净利润同比增长5.65%，较2024年大幅改善49.99个百分点（2024年为负增长）。