2026年海外宏观展望：能源冲击回落，美联储或开启缩表

2026年6月26日 宏观经济深度报告 执业证书编号：S1480519090001 投资摘要： 2026年下半年全球发达国家暂停降息通道，加息进入备选。上半年，欧美服务业PMI出现明显萎缩，制造业尚可。随着美伊进入正式谈判，霍尔木兹海峡封锁的不确定性显著下降。在正式协议落地之前，潜在的不确定性仍会短暂影响全球预期。我们的基准情景为协议秋季前实现落地，下半年全球景气度前低后高，不发生衰退。受美伊冲突影响，能源供给冲击引发全球通胀上升，但尚未影响核心通胀。全球降息预期暂停，加息进入备选。目前，欧盟选择加息应对，美加英选择观望，但均表示一旦通胀出现扩散，会立即反应。 美国消费动能或比上半年略有回升但不及去年同期；能源冲突风险下降和AI投资支撑经济增长。收入对消费开始构成拖累，特别是中高收入人群薪资增速下降明显。原油通胀是拖累消费的主要因素。考虑到收入同比较为疲软，年内降息预期被扭转，若美伊谈判能够迅速落地，私人消费动能可能比上半年略有好转，但不及去年同期。 AI投资继续成为拉动美国经济的引擎。非住宅类固定投资显然已走出2023年以来的放缓阶段，2026年上半年投资增速明显加快。住宅类投资仍受到高利率限制，并未因为去年降息而有所改善，投资继续萎缩。由于降息预期被扭转，下半年非AI类投资或维持疲软，但AI投资或将持续增长，继续拉动整体投资水平。 不加息是基准情景。货币政策预期转向是年中全球政策面最大的变化。沃什更关注通胀，整体鹰中略带鸽派。控制通胀是为了更好的经济增长。我们认为除非能源通胀出现扩散现象（当前并没有），美联储不会选择加息。随着美伊进入实质性谈判，60天内对伊朗石油全面解禁，六周以后的通胀数据大概率有所回落，短期内维持当前利率是合理的选择，即基准情景仍是不加息。但其对通胀的重视，包括特朗普随后对不介意加息的声明，均会让市场产生类似加息效果。 三季度末至四季度缩表可能进入视野。沃什表现出对缩表倾向。这不仅体现在对当前政策利率的限制性是不均衡的观点以及成立资产负债表研究工作组，在美联储 词。沃什设置的五大工作组部分工作在秋季将会有所成果，所有研究年末均需要完成。缩表政策落地节点大概率在秋季末至年尾。 沃什首次亮相显现出的风格是平稳过渡，但坚定改进。随着前瞻指引的取消，市场或将如沃什所希望那样，更加关注数据本身而不是美联储展现的态度。当前经济衰退概率较小，我们认为即使有利率的微调对经济也不会产生决定性影响。 维持美国十年期国债利率上限4.6~4.7%。美联储偏鹰的态度有助于抑制中长期通胀预期。根据我们的模型，在当前通胀水平下，美十债维持在4.6~4.7%。这一上限隐含的假设为1年内加息1次且不发生经济衰退。若美伊谈判顺利，美十债上限可下移至4.5%附近。 因为美联储有所转向偏鹰态度，缩表在下半年大概率进入视野，经济衰退概率不大，美股中短期从中性略偏积极转向中性。标普500指数席勒PE逼近2000年高点，美十债利率尚有100多基点的距离。当前标普500偏离长期趋势50.5%，历次长期趋势的泡沫湮灭均与货币政策收紧有关。建议谨慎维持长期仓位，密切关注资金流动性。 美元指数走强，黄金暂停长期涨势。黄金的长期趋势往往和美联储货币政策长期宽松程度有关，鉴于缩表在年内大概率落地，年内降息预期消失，美联储整体偏鹰，美元指数走强，黄金或暂停长期涨势。 风险提示：美国经济陷入衰退，美股回调。 目录 1.实体经济：发达国家降息通道暂停，服务业景气度回落.....................................................................................................52.实体经济：AI拉动美国经济，就业边际改善.......................................................................................................................82.1美国经济概况.............................................................................................................................................................82.2美国消费动能或略有回升但低于去年同期..................................................................................................................82.3 AI投资继续拉动经济，企业盈利能力增强................................................................................................................122.4就业市场边际好转....................................................................................................................................................152.5联邦财政政策偏宽松，利息支出压力需要控制通胀..................................................................................................173.通胀与货币：通胀权重高于就业，缩表进入备选..............................................................................................................173.1能源通胀尚未扩散，中长期压力仍存.......................................................................................................................183.2货币政策：关注通胀和缩表......................................................................................................................................194.资本市场：流动性决定资本市场.......................................................................................................................................21相关报告汇总.........................................................................................................................................................................23 插图目录 图1：G7国家GDP（2019年=1）.......................................................................................................................................5图2：欧元区内核心国家增长相对缓慢..................................................................................................................................5图3：发达国家通胀率（%）.................................................................................................................................................6图4：发达国家核心通胀率（%）..........................................................................................................................................6图5：发达国家降息通道暂停（%）......................................................................................................................................6图6：发达国家失业率有所回升（%）...................................................................................................................................6图7：美国制造业与服务业PMI.............................................................................................................................................7图8：英国制造业与服务业PMI.............................................................................................................................................7图9：欧元区制造业与服务业PMI.........................................................................................................................................7图10：欧元区价格压力显著..................................................................................................................................................7图11：日韩出口激增（%）...................................................................................................................................................7图12：历史上美国ISM制造业PMI低于45与经济危机..............................................................................