有色金属行业研究：物质流月报：国内表需逐步复苏，出口仍为核心驱动

有色金属行业研究 金属材料组 联系人：覃雨阳qinyuyang＠gjzq.com.cn 分析师：吴晋恺（执业S1130526010001）wujinkai＠gjzq.com.cn联系人：黄泽浩huangzehao＠gjzq.com.cn 物质流月报：国内表需逐步复苏，出口仍为核心驱动 铜：国内5月需求延续修复，美国制品进口继续走弱 2026年5月中国铜表观需求149.4万吨，同比+6%、环比-10%；实际铜需求110.1万吨，同比+9%、环比-10%，较4月旺季高点回落但同比仍修复。累计看，1-5月中国表观需求709.2万吨，同比+2%；实际需求504.2万吨，同比基本持平，前5月实际需求缺口已明显收窄。中国视角，全球铜需求前5月，内需-1.9万吨，外需+21.6万吨，合计新增19.7万吨，全球铜需求同比新增近1%。 美国4月铜表观需求22.9万吨，同比-23%、环比-9%；实际铜需求40.5万吨，同比-25%、环比-7%。前4月表观需求105.2万吨，同比+20%，但实际需求167.5万吨，同比-11%；铜加工关税影响下，终端制品进口继续走弱，制造端增长未能完全转化为实际需求。 铝：表需边际回暖，铝材&铝制品出口亮眼 2026年5月中国铝表观需求421.5万吨，同比基本持平，较4月负增明显改善；实际铝需求309.7万吨，同比-5%。累计看，1-5月中国铝表观需求1915.8万吨，同比-2%，降幅较前4月收窄；实际铝需求1432.1万吨，同比下降5%。出口端继续支撑铝物质流修复。5月铝材出口52.0万吨，同比+15%、环比+1.1万吨；1-5月累计229.4万吨，同比+9%。铝制品5月出口43.2万吨，同比+14%、环比+3.9万吨；1-5月累计195.8万吨，同比+12%，海外供应扰动与低库存继续支撑外盘强势。 钢铁：原料宽松验证，装备需求与出口替代提供韧性 钢铁物质流的主要变化在于原料端宽松进一步验证。1-5月澳巴铁精矿进口分别同比+4.5%、+5.2%，几内亚进口增加268.1万吨；国产铁精矿同比-4.7%、减少529.8万吨。焦煤端，蒙煤进口同比+66.6%、增加1334.3万吨，继续压低成本中枢。 需求端仍有明显分化。1-5月钢材真实内需同比-13.9%、减少2294.1万吨，地产、基建是主要拖累；但机械、船舶、能源分别同比+10.4%、+7.3%、+11.0%。直接出口承压，隐性出口同比+11.0%、增加590.8万吨，出口替代继续对冲部分内需压力。 碳酸锂：表需高增延续，储能与出口链拉动实际需求 2026年5月锂表需14.2万吨，同比+66%；前5月表需65.9万吨，同比+62%，维持高增。其中5月合计间接出口3.4万吨，同比+40%；国内实际锂需求10.9万吨，同比+75%。累计看，前5月合计间接出口18.0万吨，同比+58%；国内实际需求47.9万吨，同比+63%。 内需端看，前5月动力、储能、消费合计33.3万吨，同比+20%，其中储能13.5万吨，同比+78%、增加5.9万吨，是内需主要增量。按物质流推算，前5月产业链库存增加14.6万吨，碳酸锂需求强度来自出口链、储能增长与产业链补库共同拉动。 投资建议 建议围绕四条主线配置：一是铜的国内5月需求延续修复及美国制品进口走弱后的本土制造替代；二是铝表需边际回暖、铝材和铝制品出口改善及海外低库存带来的价格支撑；三是钢铁原料成本回落和出口替代带来的利润修复；四是碳酸锂储能、出口链与库存周期共振带来的产业链弹性。 风险提示 宏观需求恢复不及预期；美国关税及贸易政策变化；能源价格和地缘扰动超预期；大宗商品价格异常波动。 内容目录 一、铜：国内5月需求延续修复，美国4月表需回落、制品进口走弱...................................3中国需求...................................................................................3美国需求...................................................................................4二、铝：表需边际回暖，铝材&铝制品出口亮眼......................................................5中国需求...................................................................................5三、钢铁.......................................................................................7黑色产业链物质流：几内亚铁矿和蒙煤显著放量对冲能源通胀.....................................7钢材需求物质流：装备需求有韧性，海外短流程通胀激发出口替代.................................8四、碳酸锂：表需高增延续，储能与出口链拉动实际需求............................................10风险提示......................................................................................11 图表目录 图表1：中国5月表需同比+6%，实际需求同比+9%..................................................3图表2：外需结构分化，汽车和变压器支撑、电线电缆仍拖累........................................3图表3：美国4月表需同比-23%，制品进口继续走弱................................................4图表4：美国制品进口前4月同比-27%，电线电缆、汽车和变压器仍是主要拖累.........................5图表5：中国5月表需同比基本持平，实际需求同比-5%.............................................6图表6：终端间接出口中汽车链条表现亮眼........................................................6图表7：1-5月铁精矿物质流（万吨）.............................................................7图表8：1-5月焦煤物质流（万吨）...............................................................8图表9：1-5月钢材真实内需（万吨）.............................................................9图表10：1-5月钢材总出口（万吨）..............................................................9图表11：中国锂表观&实际需求月度跟踪.........................................................10图表12：中国锂实际需求拆分月度跟踪..........................................................11 一、铜：国内5月需求延续修复，美国4月表需回落、制品进口走弱 中国需求 26年5月中国铜表观需求149.4万吨，同比+6%、环比-10%；中国实际铜需求110.1万吨，同比+9%、环比-10%，单月较4月旺季高点回落但同比仍修复。累计看，1-5月中国铜表观需求709.2万吨，同比+2%（+16.7万吨）；中国实际铜需求504.2万吨，同比基本持平（-1.9万吨），前5月实际需求缺口已明显收窄。 中国视角，全球铜需求前5月，内需-1.9万吨，外需+21.6万吨，合计新增19.7万吨，全球铜需求同比新增近1%。 分项看，铜材净进口5月33.4万吨，同比+6%、环比基本持平；但1-5月累计129.6万吨，同比-18%（-28.9万吨），进口端仍低于去年同期，是实际需求未完全转正的重要拖累。 铜制品出口5月27.0万吨，同比-6%、环比基本持平；1-5月累计124.9万吨，同比-6%（-7.3万吨）。整体看，5月国内需求同比继续修复，但铜材净进口和制品出口累计仍低于去年同期，需求从4月高点回落后维持温和修复。 制品出口方面，5月中国铜制品出口27.0万吨，同比-6%、环比+1%，较4月小幅修复但仍弱于去年同期；1-5月累计124.9万吨，同比-6%，较去年同期减少7.3万吨。分结构看，汽车和变压器仍是主要支撑，1-5月汽车含铜净出口21.6万吨，同比+20%、增加3.6万吨；变压器10.0万吨，同比+25%、增加2.0万吨。拖累主要来自电线电缆，1-5月78.6万吨，同比-9%、减少7.4万吨。5月单月看，汽车同比+10%仍维持增长，变压器同比+25%，但电线电缆同比-9%、空调同比-35%仍拖累整体。 电线电缆、空调等传统出口链条走弱，或受到美国制品关税影响；汽车和变压器仍有韧性，但外需整体尚未明显转强。 美国需求 26年4月美国铜表观需求22.9万吨，同比-23%、环比-9%；美国实际铜需求40.5万吨，同比-25%、环比-7%。累计看，前4月美国铜表观需求105.2万吨，同比+20%，主要由1-2月制造端高景气支撑；但实际铜需求167.5万吨，同比-11%、减少21.2万吨，制品进口走弱抵消制造环节增长。随着铜加工关税影响继续显现，美国终端制品进口替代加速，表需和实际需求出现分化。 制品净进口方面，4月美国铜制品净进口含铜23.1万吨，同比-26%、环比-7%；前4月累计87.9万吨，同比-27%，较去年同期减少32.1万吨。结构上，拖累主要来自电线电缆、汽车和变压器，前4月电线电缆进口含铜40.8万吨，同比-23%、减少12.7万吨；汽车13.1万吨，同比-40%、减少8.5万吨；变压器17.2万吨，同比-24%、减少5.9万吨。受关税和进口替代影响，美国终端制品进口继续走弱，制造端增长未能完全转化为实际需求。 二、铝：表需边际回暖，铝材&铝制品出口亮眼 中国需求 26年5月中国铝表观需求421.5万吨，同比基本持平，较4月负增明显改善；中国实际铝需求309.7万吨，同比-5%。累计看，1-5月中国铝表观需求1915.8万吨，同比-2%，降幅较前4月收窄；中国实际铝需求1432.1万吨，同比下降5%。整体来看，国内表需边际回暖，内需仍受光伏抢装后回落和地产链偏弱拖累，但新能源车改善、光伏高基数过去，储能&电网需求较强，有望继续支撑后续需求继续修复，铝在6月有望演绎淡季不淡。 出口方面，沪铝和伦铝之间价差较大，继续利好出口端修复。铝材5月出口52.0万吨，同比+15%、环比+1.1万吨， 1-5月累计229.4万吨，同比增长9%（+19.0万吨），出口退税影响消化后再次走强。铝制品5月出口43.2万吨，同比+14%、环比+3.9万吨；1-5月累计195.8万吨，同比+12%（+20.3万吨）。海外供应扰动与低库存支撑外盘铝价，铝材和铝制品出口表现亮眼。 其他终端间接出口方面，5月中国间接出口铝元素测算为85.4万吨，同比+2%、环比+0.7%，维持修复态势；1-5月累计405.3万吨，同比+3%，较去年同期增加12.8万吨。分结构看，汽车汽零是主要支撑，1-5月汽车汽零含铝净出口125.1万吨，同比+29