——债券周报20260621：调整后利差压缩再现

【债券周报】 调整后利差压缩再现 ——债券周报20260621 一、调整后利差修复，吸引机构高点入场 华创证券研究所 （1）资金预期逐渐平复，央行或以维护当前流动性水平为主要操作思路。6月15日至17日税期央行积极投放呵护流动性，目前DR001、DR007回到1.44%、1.49%附近，或已基本落在央行合意调控范围内，预计后续流动性大幅收紧的概率较低。 证券分析师：周冠南邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 （2）本周机构赎回基本告一段落。伴随市场资金面担忧缓解，以及交易定价陆家嘴论坛增量宽松政策预期，机构做多情绪好转，6月15日短期理财净值增长，6月16日理财转为净申购基金，6月17日3年AA+中短票转为下行，宣告了本轮赎回潮的结束。 证券分析师：许洪波电话：010-66500905邮箱：xuhongbo@hcyjs.com执业编号：S0360522090004 （3）收益率高位吸引机构重新进场，估值和利差均出现不同程度的修复。二永债收益率明显下行、利差全线压缩，表现好于普信债；利率方面，国债以陡峭化修复为主；长端政金债收益率下行3-5bp，利差压缩充分，表现好于国债。 证券分析师：靳晓航电话：010-66500819邮箱：jinxiaohang@hcyjs.com执业编号：S0360522080003 二、后续关注：供给或边际提速，年中聚焦资金与宏观政策 1、政府债供给展望：6月下旬供给或将明显提速。截至6/18月内净融资进度约18%，6月进度偏慢主因到期量较大拖累。后续随着国债到期规模减少、地方债发行赶进度，政府债供给有提速迹象。下周政府债净融资或由负回正至5642亿元，净缴款或升至5361亿元。 证券分析师：宋琦电话：010-63214665邮箱：songqi@hcyjs.com执业编号：S0360523080002 2、央行操作：主导资金利率回归，仍需关注时点扰动。当前央行操作趋于温和，下周重点关注MLF的量价变化。需重点跟踪本月MLF的量价变化，若存单提价的压力向MLF传导，边际中标价格或有所抬升，影响债市情绪。 证券分析师：李阳邮箱：liyang3@hcyjs.com执业编号：S0360526040003 3、内需数据走弱，短期外部因素或反复，“稳增长”的必要性上升。5月数据显示经济K型分化扩大，二季度GDP增速可能落在全年区间下限附近，政策加力的必要性在上升。5月以来两会既定的宏观政策加速落地。当前海外因素与前景仍不明朗，美、欧对华关税政策或也有升级风险，不排除政策相机应对。关注7月政治局会议定调与会议前后窗口政策力度变化。 联系人：张威邮箱：zhangwei7@hcyjs.com 三、债市策略：交易层面空间不大，关注调整后利差压缩 联系人：方圆邮箱：fangyuan@hcyjs.com 1、上周，税期过后资金扰动暂缓叠加赎回压力缓和，资金重新回流债市，前期调整较大的品种迎来修复行情。后续而言，一是资金价格企稳后难以回到前期的超低水平，二是债券供给持续偏慢，后续或有赶进度诉求，三是尽管当前“钱多”格局尚未完全消退，但其驱动利差压缩的动能已进入后半场，因此中期需要关注供需格局边际逆转，操作上保持谨慎，注重组合灵活性。 相关研究报告 《【华创固收】美伊局势阶段缓和，油价下挫——每周高频跟踪20260620》2026-06-20《【华创固收】估值测算或不止拟合，关注多因子 修正方法——可转债周报20260615》2026-06-15《【华创固收】资金和赎回，扰动有多大？——债券周报20260614》2026-06-14《【华创固收】存单周报（0608-0614）：资金波动，存单小幅提价》2026-06-14《【华创固收】银行二永债调整到配置时点了吗？——信用周报20260613》2026-06-13 2、交易层面，（1）10y国债：资金面边际企稳，但供需格局逆转的担忧仍在，短期10y国债或在1.7-1.75%窄区间波动，若下周MLF续作央行保持呵护态度，10y下探接近1.7%注意安全边际。（2）30y国债：虽然前期利空因素缓和，但长端和超长端在没有趋势交易空间的情况下，收益率下行幅度有限，预计短期维持收益率区间偏下位置震荡格局，30-10y国债活跃券利差目前在50bp，后续或仍有压缩空间，但趋势下行难度较大，在接近47-53bp区间低点时注意安全边际。 3、配置层面，考虑到债市进入调整后的盘整期，可以对赎回调整后具备利差优势的品种进行布局。（1）信用层面，各期限利差压缩较为充分，后续进一步压缩空间不大；品种利差方面，二永债上周修复明显，后续较调整前的低点还剩2-3bp，注意安全边际；中短端普信债修复节奏要略慢于二永，后续随着7月理财资金提前进场或有补涨空间。（2）利率层面，继续通过“华创三维度比价模型”寻找凸点逐步建仓。短端整体较为拥挤，资金价格难回前低，配置性价比不高；中长端关注10y地方债的利差挖掘机会；超长端关注30y地方债配置价值，对于保险资金可把握收益率波动高点进行参与。 风险提示：流动性投放超预期收紧，宽信用超预期升温。 目录 一、调整后利差修复，吸引机构高点入场.....................................................................4 二、后续关注：供给或边际提速，年中聚焦资金与宏观政策.....................................7 （一）政府债券供给：6月下旬供给将明显提速..........................................................7（二）央行操作：主导资金利率回归，仍需关注时点扰动.........................................8（三）宏观政策：数据转弱、贸易环境波动，关注稳增长发力的可能......................8 三、债市策略：交易层面空间不大，关注调整后利差压缩.......................................10 下行...........................................................................................................................12 （一）资金面：央行OMO净投放，资金面均衡偏紧................................................14（二）一级发行：国债、地方债净融资减少，政金债、同业存单净融资增加........15（三）基准变动：国债期限利差走扩，国开债期限利差收窄...................................15 五、风险提示...................................................................................................................16 图表目录 图表1陆家嘴论坛召开叠加税期资金面整体平稳，债市收益率整体下行......................4图表2 DR001月均值较政策利率偏离度.............................................................................5图表3 DR007月均值较政策利率偏离度.............................................................................5图表4本轮基金赎回潮的日度走势复盘.............................................................................5图表5历轮触回潮前后基金净值变化和各类品种收益率调整情况.................................6图表6各品种收益率、品种利差、期限利差变动情况.....................................................7图表7 2026年6月政府债发行日历....................................................................................8图表8上周央行公开市场操作规模加码.............................................................................8图表9关注6月MLF的量价的变化...................................................................................8图表10二季度以来提振内需的既定政策加快推进...........................................................9图表11 6月美伊签署备忘录但细节仍不明朗，美、欧对华关税政策或再生变化.......10图表12央行表态与10y国债走势.....................................................................................11图表13 30-10y国债利差变动与30y国债换手率的关系.................................................11图表14多维度下各类型利率债的配置价值.....................................................................12图表15国开老券-新券利差小幅收窄（%，BP）............................................................14图表16国债期货上涨、国开现券收益率下行（元，%）..............................................14图表17央行OMO大幅净投放呵护资金面......................................................................14图表18资金面均衡偏紧.....................................................................................................14图表19国债净融资大幅减少.............................................................................................15图表20政金债净融资小幅增加.........................................................................................15图表21地方债净融资大幅减少.........................................................................................15图表22同业存单净融资大幅增加..................................................................................