TCE行业专题研究：血液瘤商业化兑现、自免接棒，实体瘤静待技术进一步突破

投资逻辑： T细胞衔接器(TCE)正从早期机制验证进入产业兑现阶段。TCE通过同时结合疾病相关靶点与T细胞CD3等分子，将T细胞定向募集至靶细胞附近并诱导杀伤。相较CAR-T，TCE具备现货型供应、生产放大相对容易、剂量和给药方案更灵活等优势；相较传统单抗，TCE能够实现更深度的B细胞/浆细胞清除或肿瘤细胞杀伤。2021年以来，全球TCE获批数量明显增加，2025-2026年BD交易和投融资热度再度升温，TCE赛道已从技术平台故事进入临床数据、商业化放量和适应症拓展共同驱动的新阶段。 血液瘤是TCE最成熟的应用场景，已形成从机制验证到商业化兑现的闭环。CD19/CD3、CD20/CD3、BCMA/CD3等靶点在B-ALL、B细胞淋巴瘤和多发性骨髓瘤中相继取得临床突破。Blinatumomab率先验证CD3重定向T细胞杀伤的可行性，随后CD20/CD3和BCMA/CD3产品进一步推动TCE从单一品种走向多靶点、多适应症商业化。我们认为，血液瘤TCE后续增长主要来自三方面：一是已上市产品持续放量；二是从末线治疗向更早线、维持治疗和MRD清除场景前移；三是双靶点、多特异性和联合治疗提升缓解深度与持续时间。 自免有望成为TCE第二增长曲线，投资逻辑从“杀伤肿瘤”转向“免疫重置”。多类自身免疫病由B细胞、浆细胞及自身抗体驱动，BCMA/CD3、CD20/CD3、CD19/CD3及多靶点TCE具备实现深度B细胞/浆细胞清除的潜力，理论上可带来比传统B细胞清除疗法更深、更持久的疾病控制。2025年以来，UCB、Gilead、Cullinan、Candid、康诺亚、德琪医药等公司围绕MG、SLE、IgA肾病、RA、系统性硬化症、AIHA、ITP等适应症加速布局。随着早期临床数据逐步披露，自免TCE有望成为继血液瘤之后最值得关注的方向。 实体瘤是TCE远期空间最大的方向，但也是研发风险最高的方向。实体瘤TCE面临靶点正常组织表达、肿瘤微环境免疫抑制、T细胞浸润不足、抗原异质性和CRS/ICANS等多重挑战。DLL3×CD3在小细胞肺癌中率先实现突破，PSMA、STEAP1、CLDN18.2、GPC3、EGFR、CDH6等靶点持续推进。我们认为，实体瘤TCE的关键并非简单复制血液瘤经验，而在于通过遮蔽型TCE、2+1结构、低亲和CD3、条件激活、半衰期优化、CD28共刺激和联合治疗等方式改善治疗窗。具备明确靶点生物学、差异化工程平台和早期人体疗效信号的公司，具备较高弹性。 投资建议与估值 建议关注三条主线：第一，血液瘤TCE商业化兑现主线，重点关注已上市或接近上市、具备适应症前移和联合治疗潜力的品种；第二，自免TCE从0到1主线，重点关注BCMA/CD20/CD19等B细胞或浆细胞清除路径，以及已获得早期临床验证或大型药企BD背书的平台公司；第三，实体瘤TCE技术破局主线，重点关注DLL3、PSMA、STEAP1、CLDN18.2等靶点，以及遮蔽、2+1设计和多抗及共刺激平台。海外建议关注Roche/Genentech、Johnson & Johnson、Genmab/AbbVie、Regeneron、Merck/Harpoon、Janux、Xencor、CytomX、UCB、Gilead、Cullinan等公司在TCE领域的临床数据、适应症拓展。国内建议关注康诺亚、泽璟制药、智翔金泰、德琪医药等具备TCE管线或出海交易验证的创新药公司，同时关注国内双抗/多抗平台公司在自免和实体瘤方向的后续布局。风险提示 临床研发失败风险；商业化放量不及预期风险；临床进度不及预期风险 内容目录 一、TCE：从双抗到多抗，从血液瘤向自免领域跃进，实体瘤逐步突破..................................5（一）TCE疗法：新一代免疫疗法，靶向性强且起效快，成为近几年研究热点.......................5（二）逐步步入红利期：2021年以来获批数量激增，2025-2026年相关交易热情高涨.................7二、深入血液瘤：TCE最成熟场景，验证B细胞/浆细胞谱系清除能力................................11（一）B细胞淋巴瘤和白血病中的早期验证，以CD19/CD20等靶点为主............................11（二）多发性骨髓瘤推动TCE成熟化，BCMA/GPRC5D/FcRH5/CD38成为热门靶点......................14（三）血液瘤率先跑通TCE临床验证闭环......................................................19三、自免：从“杀伤肿瘤”到“免疫重置”，有望接棒第二增长曲线.......................................19（一）为何血液瘤靶点能迁移到自免？........................................................19（二）自免中已有部分产品初现疗效，期待后续产品管线........................................21四、实体瘤：DLL3率先突破SCLC，PSMA、GPC3等靶点持续进展......................................24（一）实体瘤TCE的核心难点：安全性、疗效持续性与抗原异质性................................24（二）破局方向：从“强激活”转向“精准激活”...................................................27（三）肺部肿瘤：DLL3攻克小细胞肺癌难题，早线进一步探索中.................................29（四）前列腺癌：PSMA仍为前列腺癌TCE核心靶点，且向掩蔽型、长半衰期和多靶方向演进，KLK2、STEAP1、DLL3早期展现出较强疗效和安全性，国内管线尚处早期布局阶段.................................32五、老牌玩家多以拓展适应症切入，新进入者引领新兴技术平台......................................34（一）老牌玩家：头部企业策略多为拓展产品适应症，罗氏、强生积极求新........................34（二）新兴平台公司：遮蔽肽等技术平台逐步兴起..............................................41（三）国内创新药企：近年来陆续布局多抗及新兴技术平台......................................48六、风险提示..................................................................................50 图表目录 图表1：TCE通过结合TAA和TCR复合物的CD3亚基，形成免疫突触，导致T细胞活化、增殖，并通过释放穿孔素和颗粒酶杀伤肿瘤细胞.........................................................................5图表2：三种T细胞疗法对比：TCE相较于ICI不依赖MHC等表达，相比CAR-T制备更加简单.............6图表3：TCE双抗一般可分为三大类，不同设计半衰期、稳定性以及体内作用不同.......................6图表4：TCE还可以基于ScFv组合和工程改造形成更丰富的构型及功能扩展............................7图表5：2021年以来TCE的获批数量激增，证明其已在癌症治疗的临床实践中得到广泛应用..............8图表6：截至目前全球超10款TCE双抗获批，大多为IgG样结构，多聚焦于血液瘤，实体瘤有部分探索....9图表7：CD3相关TCE交易总金额2025年再创新高，2026年已达近85亿美金.........................10图表8：2020-2021年为TCE投融资事件高峰期，回落后2025年起事件数再度回升.....................10图表9：投融资金额2026年前4个月已达178亿美元，TCE投融资金额再度显著提升...................10 图表10：与TCE相关的文献大多集中在实体瘤和血液瘤，自免领域逐步兴起..........................11图表11：与TCE相关的文献大多集中在实体瘤和血液瘤，自免领域逐步兴起..........................11图表12：B细胞恶性肿瘤可以按B细胞分化阶段分为前体B细胞肿瘤、成熟B细胞肿瘤和浆细胞肿瘤.....12图表13：B细胞不同分化阶段的恶性转化决定血液瘤类型...........................................12图表14：B细胞向浆细胞分化过程中，阶段性抗原表达决定TCE靶点选择.............................13图表15：复发MM目前多以CAR-T疗法和TCE疗法为主，TCE疗法偏后线..............................14图表16：MM中BCMA为核心靶点，GPRC5D、FCRH5等亦有持续探索...................................15图表17：目前已经获批的用于MM疗法的生物制剂，整体看TCE目前仍以末线疗法为主，部分往前线探索..15图表18：现有末线MM疗法中，CAR-T疗法展现出较TCE更优的ORR改善，但安全性更差................16图表19：以美国为例，末线MM而言患者人数相对较少，因此多TCE均尝试往前线推进..................16图表20：多款TCE已经探索早线疗法，且部分为1L或者单药疗法，整体线数往前推移..................17图表21：目前MM在研TCE多布局于BCMA/GPRC5D/FCRL5/CD38等靶点................................18图表22：血液瘤靶点更清晰，谱系特征更强......................................................19图表23：CD19、CD20、BCMA不同靶点表现于在B细胞分化不同阶段，自免疾病可根据疾病机制选择不同靶点............................................................................................20图表24：基于血液肿瘤学的进展，TCEs可能解决当前治疗自身免疫性疾病中的若干局限性..............21图表25：相比于其他疗法，TCEs可能解决当前治疗自身免疫性疾病中的若干局限性....................21图表26：Roche的Mosunetuzumab（CD20xCD3）在SLE中展现剂量依赖性的快速、深度B细胞清除潜力....22图表27：Clutamig可实现免疫重置，不仅能清除外周B细胞，还能清除淋巴结和骨髓中的B细胞/浆细胞，后续回补的B细胞以naive B cell为主.............................................................22图表28：Clutamig在重症肌无力和系统性红斑狼疮等自免疾病中展现出初步疗效......................23图表29：康诺亚的CM336（BCMAxCD3）治疗2例CD19 CAR-