南华期货人民币热点：人民币汇率升值动能从何而来？

人民币汇率升值动能从何而来？ 潘响（投资咨询证号：Z0021448）联系邮件：panxiang@nawaa.com投资咨询业务资格：证监许可【2011】1290号2026年6月15日 近期，美元指数站上99，甚至盘中突破100点，而人民币对美元则表现的持续偏强，那么，人民币偏强升值的动力究竟是来自哪里？我们认为在国内经济基本面边际回落的趋势下，并不支撑人民币汇率持续升值，而出口的持续强劲或是人民币汇率升值的重要支撑。展望后续，我们认为，在市场对人民币升值已经形成较强的一致性预期的情形下，叠加强劲的出口表现，人民币汇率的升值节奏或仍将持续，但仍需要关注人民币汇率潜在的购汇潮、基本面走弱等贬值压力。 国内经济基本面并不支持人民币持续升值 国内内需或并不支持人民币持续偏强。从国内经济基本面的角度来看，国内PMI数据已经持续三个月回落，已经到达50荣枯线。社零、投资等数据都回落明显，叠加信贷数据仍显示居民、企业部门中长期贷款规模持续弱于往年同期水平。相关数据均在证实国内经济基本面数据正在边际回落，而从花旗中国经济意外指数的角度，也能看到国内经济景气度正在走弱。 但从汇市的角度来看，人民币汇率似乎并未反映国内经济数据的回落，反而在5月初至今，美元指数上行动力明显的情况下，仍呈现持续升值趋势。那么，人民币汇率的升值动力究竟从何而来？ 出口是人民币汇率升值的重要支撑 我们或许从出口数据中能找到答案。今年以来，出口持续呈现两位数的高增长，4、5月出口更是持续超市场预期的上行。出口韧性的背后，我们认为或主要来自两方面支撑： 1）关税拖累效应基本出清。美国、东盟为本次出口主要拉动市场，去年同期关税压制导致对美出口基数偏低，低基数助推本期对美出口大幅回暖。当前我国对美出口、转口贸易增速已与其他海外市场增速基本同步，意味着此前拖累出口的关税负面影响已基本消散。 2）海外整体经济景气度维持高位。美国经济修复态势明确，5月制造业PMI大幅回升1.3个百分点至54%，创2022年6月以来新高；服务业PMI上行至57.7%，整体景气度偏强。美国制造业PMI连续五个月站稳荣枯线上方，制造业筑底复苏趋势确立。同时全球制造业PMI持续处于荣枯线以上，海外旺盛需求是国内出口高增的重要基础。 出口持续强劲带来大量的贸易顺差，使得出口企业积累较多的待结汇资金，这也是人民币汇率有持续升值的关键动力。复盘历史，我们也能看到，在2020年下半年-2021年年底时间段内，花旗经济意外指数回落明显，但人民币对美元仍保持趋势升值状态，这背后主要是因为当时国内出口仍显现强劲，银行代客结售汇也呈现明显的顺差。汇率对“对外部门” 的敏感度远高于对“纯内需部门” 的敏感度。 后续人民币汇率怎么看？ 我们认为长期来看，人民币汇率升值基础仍存，但短期需要关注人民币汇率可能存在的贬值压力。 1）关注出口强劲的持续性。海外景气度是出口的重要支撑，目前来看整体仍相对偏强，但仍有部分隐忧。欧元区经济基本面在油价的冲击下，明显回落，而欧央行已经开启加息，后续欧洲经济基本面是否会受到加息的影响，这是我们后续需要关注的。此外，美国经济景气度当前仍韧性十足，但美国经济基本面或并不像5月超市场预期的非农就业数据那样乐观。强劲的非农就业数据背后有着短期因素影响。休闲和住宿分项就业增长明显，这或主要得益于世界杯临近带来的提前招聘效应以及地方政府夏季运营岗位的需求扩张。而这种由季节和特定事件驱动的增长，后续是否仍能为非农就业数据提供强劲支撑，需要重点关注。其次，美国平均时薪同比增速有所回落，显示出当前高油价正在侵蚀居民购买力。美国居民的就业、消费市场或许并没有市场预期的那样完美。 此外，高频数据显示，出口有回落的风险。当前新出口订单已边际走弱，若后续新出口订单持续下滑、港口高频吞吐量持续低于去年同期，出口增速存在下行压力。 2）关注企业购汇潮。从4月结售汇数据可以看出，市场结汇意愿明显回落，结汇率从3月的71%下降10.7个百分点至60.3%，净结汇率由3月的7.7%下滑至0.5%。而市场购汇意愿始终处于低位，此前市场预期的购汇潮至今并未出现。我们认为，结汇需求并未消失，只是阶段性延后释放。当前人民币升值预期形成自我强化格局，近期美元指数明显上涨，但人民币汇率依旧保持升值。在此背景下，企业普遍选择推迟购汇、加快结汇，购汇需求被持续抑制。企业分红相关的购汇需求也并未消失，大多处于延后观望状态。若后续人民币汇率出现明显回调，此前被压制的购汇需求或将集中释放，对人民币汇率形成阶段性贬值压力。 总体来看 ，短期内，我们认为，在市场对人民币升值已经形成较强的一致性预期的情形下，叠加强劲的出口表现，人民币汇率的升值节奏或仍将持续，但仍需要关注人民币汇率潜在的购汇潮、基本面走弱等贬值 压力。国内即将公布消费、投资等多项宏观经济数据，这些数据将验证国内经济是否延续边际走弱态势。 短期单月经济数据很难立刻传导至人民币汇率定价端；但若经济基本面连续多月持续下行，中长期将对人民币形成贬值压力。