中汽转债：国内汽车试验场龙头企业

中汽转债：国内汽车试验场龙头企业 2026年06月11日 证券分析师李勇执业证书：S0600519040001010-66573671liyong@dwzq.com.cn证券分析师陈伯铭 执业证书：S0600523020002chenbm@dwzq.com.cn ◼中汽转债（123272.SZ）于2026年6月11日开始网上申购：总发行规模为10.39亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于智能网联新能源汽车全季冰雪试验基地建设项目。 ◼当前债底估值为100.59元，YTM为2.01%。中汽转债存续期为6年,联合资信评估股份有限公司资信评级为AA+/AA+,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.20%、0.40%、0.60%、1.50%、1.80%、2.00%，公司到期赎回价格为票面面值的108.00%（含最后一期利息），以6年AA+中债企业债到期收益率1.91%（2026-06-10）计算,纯债价值为100.59元，纯债对应的YTM为2.01%，债底保护较好。 相关研究 《春风转债：全球动力运动装备领军企业》2026-06-10 ◼当前转换平价为93.16元，平价溢价率为7.35%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2026年12月17日至2032年06月10日。初始转股价5.99元/股，正股中汽股份6月10日的收盘价为5.58元，对应的转换平价为93.16元，平价溢价率为7.35%。 《翔26转债：精密件制造领域领跑者》2026-06-09 ◼转债条款中规中矩，总股本稀释率为11.58%。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价5.99元计算，转债发行10.39亿元对总股本稀释率为11.58%，对流通盘的稀释率为11.60%，对股本有一定的摊薄压力。 观点 ◼我们预计中汽转债上市首日价格在119.28~132.41元之间，我们预计中签率为0.0033%。综合可比标的以及实证结果，考虑到中汽转债的债底保护性较好，评级和规模吸引力较好，我们预计上市首日转股溢价率在35%左右，对应的上市价格在119.28~132.41元之间。我们预计网上中签率为0.0033%，建议积极申购。 ◼中汽股份是目前亚洲地区场地规模宏大、测试功能齐全、技术指标先进、配套设施完善、客户资源广泛的第三方汽车试验场。2022年3月8日，公司正式于深交所创业板上市，成为A股汽车试验场领域第一股。2025年9月16日，收购汽车检验中心(呼伦贝尔)有限公司，实现从常规环境到“四高”极限环境的全场景、全天候、全领域覆盖。目前，公司形成“一个总部+两个分公司”的格局，正朝着集团化的发展方向大步迈进。 ◼2021年以来公司营收稳步增长，2021-2025年复合增速为18.02%。自2021年以来，公司营业收入总体呈现稳步增长态势，同比增长率“倒V型”波动，2021-2025年复合增速为18.02%。2025年，公司实现营业收入5.78亿元，同比增加44.41%。 ◼中汽股份营业收入主要来源于场地试验技术服务业务，产品结构年际调整。2023年以来，公司场地试验技术服务业务收入占比稳定增长，2023-2025年业务收入占主营业务收入比重分别为94.13%、94.86%、95.83%，同时产品结构年际调整，其他业务规模占比稳定。 ◼中汽股份销售净利率和毛利率维稳，销售费用率呈上升趋势，财务费用率和管理费用率呈下降趋势。2021-2025年，公司销售净利率分别为34.64%、43.81%、46.24%、41.65%和36.81%，销售毛利率分别为70.09%、69.00%、72.47%、72.34%和63.67%。 ◼风险提示：申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。 内容目录 1.转债基本信息......................................................................................................................................42.投资申购建议......................................................................................................................................73.正股基本面分析..................................................................................................................................83.1.财务数据分析.............................................................................................................................83.2.公司亮点...................................................................................................................................114.风险提示............................................................................................................................................12 图表目录 图1：2021-2026Q1营业收入及同比增速（亿元）...........................................................................8图2：2021-2026Q1归母净利润及同比增速（亿元）.......................................................................8图3：2023-2025年营业收入构成........................................................................................................9图4：2021-2026Q1销售毛利率和净利率水平（%）......................................................................10图5：2021-2026Q1销售费用率水平（%）......................................................................................10图6：2021-2026Q1财务费用率水平（%）......................................................................................10图7：2021-2026Q1管理费用率水平（%）......................................................................................10 表1：中汽转债发行认购时间表...........................................................................................................4表2：中汽转债基本条款.......................................................................................................................5表3：募集资金用途（单位：万元）...................................................................................................5表4：债性和股性指标...........................................................................................................................5表5：相对价值法预测中汽转债上市价格（单位：元）...................................................................7 1.转债基本信息 当前债底估值为100.59元，YTM为2.01%。中汽转债存续期为6年,联合资信评估股份有限公司资信评级为AA+/AA+,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.20%、0.40%、0.60%、1.50%、1.80%、2.00%，公司到期赎回价格为票面面值的108.00%（含最后一期利息），以6年AA+中债企业债到期收益率1.91%（2026-06-10）计算,纯债价值为100.59元，纯债对应的YTM为2.01%，债底保护较好。 当前转换平价为93.16元，平价溢价率为7.35%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2026年12月17日至2032年06月10日。初始转股价5.99元/股，正股中汽股份6月10日的收盘价为5.58元，对应的转换平价为93.16元，平价溢价率为7.35%。 转债条款中规中矩。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。总股本稀释率为11.58%。按初始转股价5.99元计算，转债发行10.39亿元对总股本稀释率为11.58%，对流通盘的稀释率为11.60%，对股本有一定的摊薄压力。 2.投资申购建议 我们预计中汽转债上市首日价格在119.28~132.41元之间。按中汽股份2026年6月10日收盘价测算，当前转换平价为93.16元。 1）参照平价、评级和规模可比标的精工转债（转换平价80.17元，评级AA，发行规模20.00亿元）、皖天转债（转换平价117.05元，评级AA+，发行规模9.30亿元）、杭氧转债（转换平价104.95元，评级AA+，发行规模11.37亿元），6月10日转股溢价率分别为56.41%、15.85%、38.75%。 2）参考近期上市的斯达转债（上市日转换平价105.56元）、金杨转债（上市日转换平价106.91元）、珂玛转债（上市日转换平价122.86元），上市当日转股溢价率分别为49.02%、47.13%、28.04%。 基于我们已经构建好的上市首日转股溢价率实证模型，其中，汽车行业的转股溢价率为32.55%，中债企业债到期收益为1.91%，2026年一季报显示中汽股份前十大股东持股比例为76.53%，2026年6月10日中证转债成交额为80,806,794,086元，取对数得25.12。因此，可以计算出中汽转债上市首日转股溢价率为32.08%。综合可比标的以及实证结果，考虑到中汽转债的债底保护性较好，评级和规模吸引力较好，我们预计上市首日转股溢价率在35%左右，对应的上市价格在119.28