提质改革卓有成效，重塑核心竞争力

投资逻辑

市场对酒店行业的关注点在于需求修复的斜率，五一假期数据不及预期导致行业阶段性承压。公司经过多年并购扩张后，持续推进提质改革，正进入效率与利润势能的释放阶段，确定性α或被低估。

组织与资本结构优化

• 组织架构：公司压缩管理链条，释放经营效率。自2025年起，推进“做精总部、做强区域、做实省区”改革，精简部门，下放经营权限，推动决策贴近一线。改革后，员工总数减少11.7%至2.4万，人均创收/创利稳步提升；管理费用率26Q1下降1.69pct至17.84%，销售费用率26Q1下降0.14pct至6.70%，对比同业仍有较大空间。
• 资本结构：优化资本结构，降低债务压力。公司过去杠杆收购推高有息负债规模，25年达141亿元。后续资本结构优化具多重抓手：推进H股发行，退出低效业务，推进酒店REITs。26Q1公司资产负债率同比下降0.68pct至64.66%。

运营优化

• 直营减亏见效：26Q1境内有限服务酒店RevPAR同比+3.7%，直营端RevPAR同比+13.9%，大幅领先同业。直营端采取组织前置、激励优化及降本控费等措施。
• 加盟提质推进：境内管理/加盟酒店数量稳步增长，26Q1同比增长6.7%。加盟/管理酒店（有限服务）RevPAR在26Q1同比增长3.1%至143.22元。
• 海外业务：海外推进“五年规划”，通过系统战略争取扭亏。2026年一季度卢浮直营酒店RevPAR较2025年同比提升4.4%，翻新门店经营指标改善。

数字化转型

• “一中心三平台”：打造锦江全球创新中心、锦江全球酒店互联网平台、锦江全球采购平台和锦江共享服务平台，提升中后台运营效率。
• “断私联”：推进所有订单必须经过中央预订系统，CRS/中央预订率2025年为62.8%，26Q1进一步提升至75.0%。
• “小积分大生意”：整合锦江体系内资源，打造大会员生态，优化企业会员积分权益，提升会员权益的使用频次和价值感。

盈利预测与投资建议

• 预测：预计26/27/28年公司营业收入分别为144.01/149.04/155.49亿元，同比增长4.27%/3.49%/4.33%；归母净利润分别为11.89/13.37/15.44亿元，同比增长28.46%/12.43%/15.49%。
• 估值：给予公司2026年22倍PE，对应目标价24.53元，给予“买入”评级。

风险提示

消费复苏不及预期、行业竞争加剧、直营减亏不及预期、海外业务修复不及预期、组织整合不及预期、H股发行失败。