央行紧缩预期再起，贵金属承压

2026年6月1日 宏观金融研究团队 研究员：何卓乔(宏观贵金属)020-38909340hezhuoqiao@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3008762 研究员：黄雯昕(国债集运)021-60635739huangwenxin@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3051589 研究员：聂嘉怡(股指)021-60635735niejiayi@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F03124070 央行紧缩预期再起，贵金属承压调整 观点摘要 近期研究报告 ＃summary＃2025年11月至2026年1月金价展开新一轮趋势上涨行情，驱动力为美联储宽松货币政策、地缘政治风险以及市场投资热情，2026年1月29日伦敦黄金最高上涨至5599美元/盎司而伦敦白银也创下121.6美元/盎司的新历史记录。美国就业市场偏弱企稳同时通胀仍然偏高使得1月28日美联储宣布再次暂停降息，1月30日特朗普提名偏鹰派美联储主席人选既缓和了美国财金纪律失控担忧又引发了美联储紧缩流动性担忧，美联储货币政策前景的戏剧性转变引爆贵金属内在调整需求，1月底伦敦黄金最低跌至4402美元/盎司。美国就业市场羸弱以及通胀压力缓解使得2月份美联储降息预期再次升温，结合格陵兰岛和伊朗的地缘政治风险将伦敦黄金再次推高至5400美元/盎司上方；但3月份之后伊朗以封锁霍尔木兹海峡为杠杆倒逼美国退缩，国际油价大幅上涨以及通胀波动中枢上移引发欧美央行紧缩预期，流动性折价使得3月份贵金属价格再次大幅调整，3月23日伦敦黄金最低下探至4098美元/盎司。3月中旬至4月中旬特朗普如期TACO、伊朗局势边际缓和以及油价冲高回落推动贵金属价格反弹，但4月下旬以来美伊谈判因围绕伊朗核问题和霍尔木兹海峡的巨大分歧而进展缓慢，市场担忧油价高位运行将迫使欧美央行加息而美伊也可能重启战事，5月底伦敦黄金震荡回落到4400美元/盎司附近。 《宏观专题-20260520-伊朗战争系列专题之二：伊朗战争对全球宏观市场的影响》 《宏观专题-20260503-伊朗战争系列专题之一：战争过程回顾与美伊谈判展望》 《宏观专题-20250918-特朗普政府贸易关税政策梳理及宏观市场影响分析（三）》 《宏观专题-20250821-特朗普政府贸易关税政策梳理及宏观市场影响分析(二)》 《宏观专题-20250815-特朗普政府贸易关税政策梳理及宏观市场影响分析(一)》 《宏观专题-20250724-从CIP指数观察中国制造业的国际竞争力》 从中周期看，K型经济结构要求央行宽松货币政策并提振黄金的流动性属性，特朗普2.0新政推动国际政经格局加速重塑进一步增强黄金的避险需求；虽然伊朗战争可能倒逼欧美央行短期紧缩货币政策，但K型经济的结构不稳定性势必限制央行紧缩幅度和持续时间，况且伊朗战争进一步削弱美国霸权和美元基本面，我们判断金价继续处于2015年12月以来的第三轮大周期牛市和2024年3月份以来的第二轮中周期牛市当中，技术指标显示伦敦黄金中周期支撑区间为3800-4200美元/盎司。从短周期看，美伊在伊朗核问题和霍尔木兹海峡问题上的根本性分歧，使得美伊未能及时达成协议从而全球石油库存持续消耗的可能性始终存在，而且美伊僵局持续时间越长欧美央行紧缩和全球经济走弱的概率就越大；来自地缘政治和宏观市场的避险需求支撑金价，但金价也承受来自通胀上行、央行紧缩和流动性萎缩的压力，4月下旬以来金价随着美联储加息预期升温而再次承压调整。鉴于金价中长期牛市不改但伊朗局势具有高度不确定性且贵金属波动性仍然偏高，建议配置型投资者以定投方式继续超配黄金，交易型投资者宜持震荡思路参与交易，并适当降低仓位且提高持仓灵活性以应对不确定性和高波动性。 目录 一、2026年1-5月份贵金属走势回顾...................................................................-4-二、影响因素分析....................................................................................................-5-2.1欧美经济滞涨风险上升.................................................................................-5-2.2欧美央行紧缩预期再起................................................................................-8-2.4美伊停火脆弱谈判艰难................................................................................-9-2.3美元震荡而美债利率显著上行..................................................................-12-2.5金银现货市场供需情况..............................................................................-13-三、贵金属价格展望..............................................................................................-14- 一、2026年1-5月份贵金属走势回顾 2025年11月至2026年1月金价展开新一轮趋势上涨行情，驱动力为美联储宽松货币政策、地缘政治风险以及市场投资热情，2026年1月29日伦敦黄金最高上涨至5599美元/盎司而伦敦白银也创下121.6美元/盎司的新历史记录。美国就业市场偏弱企稳同时通胀仍然偏高使得1月28日美联储宣布再次暂停降息，1月30日特朗普提名偏鹰派美联储主席人选既缓和了美国财金纪律失控担忧又引发了美联储紧缩流动性担忧，美联储货币政策前景的戏剧性转变引爆贵金属内在调整需求，1月底伦敦黄金最低跌至4402美元/盎司。美国就业市场羸弱以及通胀压力缓解使得2月份美联储降息预期再次升温，结合格陵兰岛和伊朗的地缘政治风险将伦敦黄金再次推高至5400美元/盎司上方；但3月份之后伊朗以封锁霍尔木兹海峡为杠杆倒逼美国退缩，国际油价大幅上涨以及通胀波动中枢上移引发欧美央行紧缩预期，流动性折价使得3月份贵金属价格再次大幅调整，3月23日伦敦黄金最低下探至4098美元/盎司。3月中旬至4月中旬特朗普如期TACO、伊朗局势边际缓和以及油价冲高回落推动贵金属价格反弹，但4月下旬以来美伊谈判因围绕伊朗核问题和霍尔木兹海峡的巨大分歧而进展缓慢，市场担忧油价高位运行将迫使欧美央行加息而美伊也可能重启战事，5月底伦敦黄金震荡回落到4400美元/盎司附近。 2026年1-5月份伦敦黄金和白银分别上涨3.2%和4.2%而铂金和钯金分别下跌6.5%和13.7%，由于同期人民币兑美元汇率升值2.8%、期货价格升贴水变化以及交易时间差等原因，2026年1-5月份国内金银期指分别上涨0.5%和6.9%而铂钯期指分别下跌9.6%和22.4%。从相关性看，黄金与美元指数之间的负相关性显著减弱，因伊朗战争削弱美元基本面而央行紧缩预期打压金价；黄金与美债实际利率之间的负相关性持续偏强，因央行紧缩预期同时打压美债和黄金；黄金与原 油之间的负相关性小幅减弱，市场判断油价高位盘整将持续削弱黄金的流动性属性；黄金与白银的正相关性有所减弱，中美欧经济数据疲软削弱白银的工业需求预期。 二、影响因素分析 2.1欧美经济滞涨风险上升 4月份美国CPI与PPI均超预期上涨，显示通胀压力全面上升。4月份美国整体CPI同比上涨3.8%，增速较前一月加快0.5个百分点且达到2023年6月份以来的最高值；其中能源CPI同比增长17.5%，增速较前一月加快4.9个百分点达到2022年11月份以来最高值，住宅与核心服务增速连续两个月小幅回升而核心商品价格增速大致稳定。4月份美国整体CPI环比增速较前一月回落0.3个百分点至0.6%，其中能源CPI环比上涨3.8%并贡献了当月CPI环比约四成涨幅，住房CPI环比涨幅达到0.6%并达到2023年3月份以来的最高值(部分为2025年10月份联邦政府停摆的滞后反映)，核心服务CPI环比上涨0.4%也达到2024年10月份以来的最高值；但核心商品CPI环比持平且近几个月都在近零水平波动，显示关税对美国通胀的推升作用已经减退。 4月份美国PPI同比增速从3月份的4.3%加快至6%，核心PPI同比增速从3月份的3.9%加快至5.2%，增速双双达到2023年1月份以来最高值。其中商品PPI同比增速从3月份的5.2%加快至7.4%，服务PPI同比增速从3月份的3.9%加快至5.5%，呈现出商品与服务双轮驱动特征。PPI作为衡量批发成本的先行指标，其超预期的上涨预示着未来几个月CPI可能继续面临上行压力。4月份欧元区整体CPI同比增速上升至3%但核心CPI同比增速略为放缓至2.2%，日本整体CPI和核心CPI同比增速则双双放缓至1.4%，国际油气价格上涨对欧洲整体通胀较大 而日元汇率升值与日本政府抛储抑制物价涨幅。 克利夫兰联储InflationNowcasting模型最新预估美国5月份整体CPI和核心CPI增速分别达到4.18%和2.82%，整体PCE和核心PCE增速分别达到4.06%和3.36%，需警惕油价持续高位运行带来的二次效应(生产生活成本增加形成全面通胀)。密歇根大学消费者调查报告显示，5月份美国消费者一年期通胀预期较前值上升0.1个百分点至4.8%，五年期通胀预期较前值上升0.4个百分点至3.9%，双双达到2025年7月份以来的最高值；5月份消费者信心指数较前值下滑5.1个百分点至44.8%，继创历史最低纪录，就业市场疲软与通胀压力上升对消费者支出意愿的抑制作用持续体现。 2026年4月份美国非农就业增长11.5万人，近三个月移动平均从前值6.3万小幅回落到4.8万，延续2025年11月份以来的弱企稳态势。特朗普2.0政府执政以来美国月均新增非农就业3.1万，其中制造业部门和联邦政府部门就业月均分别萎缩0.5和2.3万人，除医疗保健、休闲酒店和建筑业外的大部分行业就业萎缩，创造就业能力为2004年以来最弱(金融危机期和新冠疫情期除外)。4月份美国雇员薪资增速同比增速小幅回升至3.6%，继续运行在2020年以来的低水平区间，整体就业市场供需形势转变以及人工智能对劳动力的取代使得新增就业的弱企稳并未转化为劳动者薪资增速的回升。 4月份美国就业参与率小幅回落至61.83%，为1977年有记录以来的最低值(2020年疫情期除外)，人口结构老龄化使得壮年就业参与率居高不下的情况下整体就业参与率继续偏弱运行；就业率较前值回落0.1个百分点至59.15%，为2014年10月份以来最低值(2020年疫情期除外)，接近2011年6月份的阶段性低点58.2%。失业率从前一月的4.26%%小幅反弹至4.34%，衡量美国就业市场盛衰转折 点的Sahm指标回落至0.222；初请失业金和续请失业金人数自2025年下半年以来震荡回落，但2018年至2024年美国就业市场供不应求状况正向供需平衡转变。综合来看，美国就业市场整体上呈现出短期趋于稳定与创造就业能力羸弱并存的局面，这使得美联储短期内可以更为关注通胀上升风险而暂停降息，但美联储也会考虑到就业疲软风险而不会大幅度收紧货币政策。 标普环球的初步PMI调查数据显示，随着中东伊朗局势带来的压力日益严重，5月份G4(美国、欧元区、日本和英国)综合PMI从前一月的50.8%下降至50%，宣告2023年12月份以来持续扩张时期的结束。欧洲受到的打击最为严