股指期货的交易应用

•讲师：王昊昇，招商期货股指期货研究员•期货投资咨询资格证：Z0022940 股指期货的特征 1全面性 覆盖全面：股指期货覆盖多个行业，能有效体现市场β 可做空：相较于其他权益投资工具，股指期货具有独特的的做空/套保功能 资金占用率低：交易所保证金比例8%，与对应ETF相比资金占用率低 空头套保01 多头替代02 投机交易03 套利策略04 空头套保 股指期货合约 上证50指数 套期保值简介：定义和考虑因素 定义：“两面下注，反向操作，均等相对” 生产经营者在期现市场上做品种相同、数量相等但方向相反的交易，可以实现套期保值以规避风险，遵循的经济学原理为： ➢同种商品的期货价格走势与现货价格走势一致；➢现货市场与期货市场价格随期货合约到期日的临近，两者趋向一致。 套期保值有助于减少资产组合的波动。 考虑因素：是否需要套保？ ➢股票头寸灵活性⚫头寸规模越大、持有期越长、流动性越差，越需要套保。➢股票头寸受非系统性风险因素的影响程度⚫头寸受系统性风险影响越大，越需要套保。 套期保值简介：原则和效果评估 效果评估：套保效果如何？ 原则：如何进行套保操作？ ➢品种相同或相近 ➢完全性套期保值：期现价格变动方向一致、幅度相同➢过度补偿性套期保值：期现价格变动方向一致，期价变动幅度更大➢不足补偿性套期保值：期现价格变动方向一致，期价变动幅度更小➢恶化性套期保值：期现价格变动方向相反⚫由于期货市场日益规范、期现套利盛行，目前出现概率很小。 ⚫最大程度确保二者价格走势一致 ➢月份相同或相近 ⚫期货合约交割月份与现货拟交易时间一致 ➢方向相反 ⚫期货、现货方向相反 ➢中性套期保值：期价保持不变，现价变动方向决定套保效果 ➢数量相当 例：套期保值效果 ➢套保盈亏=现货市场盈亏+期货市场盈亏=﹣50,000 < 0➢该套期保值属于不足补偿性套期保值。 套保比率：套期保值时，期货与现货的数量比率。 ➢传统的套期保值理论中，套保比率恒为1，但通常来讲，最优套保比率往往不为1。➢最佳套保比率取决于套保的预期目的、期现市场价格相关性和投资者的风险偏好。 常用的股指期货套保比率的计算方法包含四种： ➢等值套保比率➢β值套保比率➢基于风险最小化的套保比率➢最优套期保值比率——GARCH保值比率 套保比率的计算：等值套保比率 等值套保比率：套保比率恒为1。 ➢无法解决持有股票组合与股指期货标的股票指数涨跌幅度不同步的问题。 ⚫如：股票指数下跌1%，而股票组合市值下跌1.5%，若采取等值套保比率对冲，则有0.5%的下跌风险无法对冲抵消。 ➢适用于股票组合与估值标的波动幅度基本同步的情况。 套保比率的计算：β值套保比率 β值套保比率：用被保值的股票组合β值作为套保比率。 ➢β =股票组合的价值变化/股票指数的价值变化，β值越高，股票组合涨跌幅度越高； ⚫β = +0.85，表示股指期货合约价格上涨1%，股票组合市值上涨0.85%；⚫β =-1.22，表示股指期货合约价格上涨1%，股票组合市值下跌1.22%； ➢β值可以通过查询信息软件（如Wind）获得； ➢套期保值合约手数=考虑股票活性而修正后的股票组合总市值/股指期货合约价值金额⚫即𝑁=𝑃×𝛽/𝐹 套保比率的计算：β值套保比率 例：当股市上涨/下跌时，等值套保与β值套保结果对比 ➢8月3日收盘，投资者持有股票组合总市值3,200,710.98元，为防止下跌和归还借款，决定用12月的IF合约进行套保；➢8月4日，12月到期的IF合约开盘价格为1,600.40点，股票组合β值为0.859； ➢等值套保：卖出IF合约3,200,710.98 / 480,120 ≈ 7手； ➢β值套保：卖出IF合约3,200,710.98×0.859 / 480,120 ≈ 6手。 ➢考虑β系数后，套保效果接近于完全套期保值。 套保比率的计算：基于风险最小化的套保比率 例：风险最小化的套保比率 基于风险最小化的套保比率：ℎ=𝜌𝜎𝑠𝜎𝐹（具体推导在此不赘述）➢𝜌=𝐶𝑜𝑣(𝑆,𝐹)𝜎𝑆𝜎𝐹为期现价格的协方差除以各自的标准差。 某基金将在3个月后用2亿元购买以上证50指数成分股为标的股票投资组合。 ➢采用IH期货进行买入套保；➢股票组合的价格变动标准差𝜎𝑆=0.045；➢3月后交割的IH合约价格为2,150.6点；➢合约价格变化的标准差𝜎𝐹=0.051；➢股票组合与股指期货合约价格变动的相关系数ρ=0.92。 则最佳套保比率为： 基金经理应买入的股指期货合约的数量为： 200,000,000÷300÷2,150.6×0.8118=251.65≈252手 套保比率的计算：GARCH保值比率 最优套期保值比率——GARCH保值比率 ➢在运用β值套保比率和基于风险最小化的套保比率来计算套期保值的期货合约数量时，需要对历史数据进行统计。➢由于不同时期套保比率中的参数会有变化，因而按照套保比率来确定套保头寸就涉及动态套期保值的概念，即套期保值头寸应该根据不同时期不同参数的变化而变化。➢在上述两种方法中，都隐含着现货和期货市场的价格风险随时间的演进为常数的假定。这种假设与实际情况明显不符，保值比率应该具有时变性。➢从20世纪80年代以后，对套期保值的研究开始用ARCH/GARCH来刻画“期货—现货”的价格分布，捕捉其时变的方差和协方差的特征，GARCH模型随之被设计用来估计最优套期保值比率。➢GARCH保值比率用简化公式可以表示为： ➢即现货头寸和期货头寸的条件协方差，除以期货头寸的条件方差。 股指期货资产配置策略 由于股指期货有两个重要的特性：①能够灵活地改变投资组合的β值；②具备灵活的资产配置功能。 机构投资者能够使用股指期货实现各类资产组合管理策略。 战略性资产配置：股票、债券或其他资产的长期配置比例股指期货应用在于： 例：运用股指期货实现资产配置 9月初，投资者持有2000万元上证50指数成分股组合（2890.93点）及2000万元国债组合（101.125元），9月IH合约为2895.2点。投资者计划将股票组合比例增至75%，国债组合减至25%： ➢战略资产配置制定后的实施阶段 ⚫利用期货低成本、低市场冲击的特点，按资产配置比例立刻建仓；⚫随后逐步在股票、债券市场买入实际资产，并逐步将期货头寸平仓。 ➢战略资产配置完成后的维持阶段 ➢买入9月期货合约数量： ⚫市场状况变化时，可以通过期货来维持资产配置比例（随后逐步平仓）。 战术性资产配置：短期资产配置的改变 所需资金=1042.27万元 ➢9月18日，IH期货交割，交割价为3242.69点，现货价格为3199.69点，国债市价101.205元，投资组合总价值为： ➢当投资者短时间看空/看多某市场或板块时，可以通过卖出/买入期货（成本低、流动性高）来改变资产结构。 市场条件约束下的资产配置 1167.37+2213.60+1033.39=4414.36万元 ➢如在5%现金比例约束下，可以通过94%股票+ 5.4%现金+0.6%股指期货（10%保证金）构造100%跟踪标的指数的指数基金。 ➢而用现货调整头寸，投资组合价值为4400.58万元。 ➢利用股指期货调整头寸效果相似，节省时间、成本低廉，省心省力。 股指期货调整投资组合β值 例：运用股指期货调整投资组合β值假设总资金M，股票组合占有资金S，股指期货占有资金P，保证金比率𝑥=12%，股票组合𝛽𝑠=1.10，股指期货𝛽𝑓=1.05。 β值：衡量证券相对风险的指标 ➢β > 1：进攻型证券⚫投资组合风险大于市场投资组合的风险，收益相对较高；➢β < 1：防守型证券⚫投资组合风险小于市场投资组合的风险，收益相对较低；➢β = 1：中立型证券⚫风险和收益与市场水平相当。 ➢根据资产组合比例的不同，总β值如下： 股指期货指数化投资策略：特点、原理 股指期货指数化原理 股指期货指数化投资策略：利用股指期货“合成指数基金”与传统的主动管理型投资不同，指数化投资 根据股指期货理论定价模型𝐹=𝑆∙𝑒(𝑟−𝑑)(𝑇−𝑡)/365，有 ➢是被动型投资策略，跟踪基准指数业绩的投资组合，获取一致的收益率和走势；➢目标是达到优化投资组合与市场基准指数的跟踪误差最小，而非最大化收益。 ➢即股指收益率=股指期货收益率+无风险利率-股息率 ➢将𝑟−𝑑视为现金流（现金资产），则上式可以认为是： 利用股指期货构造指数化投资，优势在于： ➢当积极管理现金资产（全部资金－占用保证金）时，现金资产的收益率会高于无风险收益率，最终合成增强型指数基金： 股指期货指数化投资策略：实际应用 期货加固定收益债券增值策略 例：股指期货指数化（低风险偏好基金） ➢利用价格低估的固收证券获取超额收益 假设保险公司拥有一只指数基金，规模20亿元，跟踪标的指数为沪深300，投资组合权重分布与现货指数相同。目前沪深300指数为2800点，预计6个月后指数为3500点，股票红利1195万元，期货保证金10%，无风险收益率2.6%。 ➢方案一：现金基础策略构建指数型基金 期现互转套利策略 ➢利用价格低估的固收证券获取超额收益 总增值= 51211万元 ➢方案二：运用期货加固定收益债券增值策略（假设固收债券收益率为无风险收益率） ⚫IF每手价格= 2800×300 = 840000⚫保证金= 840000×10% = 84000⚫合约数量= 20亿/ [(1 + 1.3%-0.6%)×84万]=2365手政府债券盈利= 1.3%×18亿元= 2340万元期货盈利= 700×300×2365 = 49665万元总增值= 52005万元 避险策略 ➢90%现货，当期货出现价差时，将剩下的10%资金用于避险 权益证券市场中立策略 ➢90%现货+ 10%股指期货，现货的仓位控制视市场情况而定 公募基金使用股指期货 公募基金对于金融期货的持仓数据：•26Q1，股指期货持仓绝对市值约235亿元 数据来源：Wind、招商期货 应用场景1：多头替代，收益增强 超额来源①：股指期货贴水超额来源②：现金管理 应用场景2：降低现金占用、申赎缓冲垫 场景： 某中证500ETF，规模10亿。87%市值为成分股，13%市值为股指期货。 •假设保证金比例为13%，期货端仅占用1%市值的保证金。 •相较于100%市值配置成分股而言，多出了1.2亿的现金。 •当指数出现大幅波动时，可能会有申购/赎回的情况，此时如果在股票现货端建仓，会对市场造成冲击，因此可先在期货端加/减仓，随后再在现货端择时仓位操作。 •当指数成分股需要调整权重时，也可以类似操作。 ：通过对市场的判断，把握机会，利用市场出现的价差进行买卖并获利。 投机交易特征 投机交易作用 ➢获取差额收益 ➢承担市场风险 ⚫预测期货价格信息，低价买入、高价卖出以获取差额收益。 ⚫投机者承担套期保值者回避和转移的风险。 ➢增加市场流动性 ➢主动承担风险 ⚫频繁建仓，快进快出；⚫为市场和套期保值者提供流动性。 ⚫承担价格变动的风险，并从中获益；⚫投机者应具有较强的风险承受能力。 ➢促进信息交流，提高市场有效性 ➢不进行交割 ⚫投机者自负盈亏，须广泛搜集信息；⚫搜集到的信息反应在市场和量价上，提高市场有效性。 ⚫一般来说，投机者无标的物的实际需求，故不进行交割。 ➢保持价格体系稳定 ⚫股指期货与股票市场高度相关；⚫投机者的参与改善了市场间的不合理定价和供求结构。 交易类型——交易周期 ➢中长线投机者：以周为单位 ⚫对市场整体走势有正确判断；⚫重视盈亏整体质量，而非每日盈亏次数比例；⚫需要较强的大势判断力和心理素质。 交易类型——买卖方向 ➢做多投机 ➢短线交易者：持仓不过夜 ⚫预测股指将上涨：提前买入建仓，上涨后卖出