本周债市震荡走强，各期限利率多有下行。10年和30年国债分别累计下行1.4bps和1.9bps至1.75%和2.23%，3年和5年AAA-二级资本债分别下行1.9bps和4.1bps，短端利率基本稳定，1年AAA同业存单微幅上行0.5bps至1.45%。
央行增加资金投放，资金宽松的稳定性加强。此前央行持续回笼资金，但本周开始增加资金投放，OMO净投放3015亿元，MLF到期续作6000亿，净投放1000亿，显示对流动的呵护。目前资金价格微幅上移，DR001和DR007分别上升至1.32%和1.36%，但依然低于政策利率和往年水平。
资金宽松背后是融资需求不足和储蓄意愿较高。社融和贷款增速持续下行，存款增速持续提升，非银产品规模大幅增加，整体银行存款保持高速增长。居民储蓄意愿提升，储蓄更多以金融资产方式体现，推升整体银行存款，形成存款增速高增的结果。存贷款增速差的拉大会形成银行的资产缺口，使得银行不得不增加资金融出或债券配置。
当前债市杠杆压力有限，银行负债稳定。从质押式回购和债市存量规模比例来看，当前债市杠杆水平并不高，低于往年同期水平。银行负债稳定，存单净融资有所放量，但发行量与上周基本持平，稳定在9000多亿水平。银行负债增速高于贷款债券等资产增速，存单成本相对于存款成本并不便宜，银行是否会通过相对高成本的存单融资有待继续观察。
总体来看，融资不足而储蓄意愿高是资金宽松的基础，央行对资金呵护的增加使资金宽松的稳定性加强。宽松的资金会推动由短及长行情的延续，曲线有望逐步向平坦化发展。
目前中长端相对性价比更高。5年和2年国债利差已压缩至20bps，处于2023年以来40%分位数以内，但10年和5年利差依然相对较高，30年和10年国债利差相对更高，显示长端国债更具备性价比。信用债整体利差处于更低位置，5年AAA-二级资本债收益率已下降至1.9%水平，与同期限国开债的利差也已下降至低位。
由短及长行情依然有进一步空间。资金稳定环境下，曲线较为陡峭，随着时间持续，资金会继续向长端转移，进而推动利率相应下行。在存单等短端利率不变情况下，如果利差回到2021年以来均值，预计本轮10年国债有望下行至1.70%左右，30年国债有望下行至2.1%左右。
风险提示：外部风险超预期；货币政策超预期；风险偏好恢复超预期；测算误差风险。
