安迪苏（600299.SH）研报总结
公司盈利水平暂时承压，核心项目与特种产品扩张驱动长期成长
事件概述：
- 2025年公司营业收入172.31亿元，同比上涨10.92%；归母净利润11.55亿元，同比下跌4.13%；扣非净利润12.23亿元，同比下跌9.18%。
- 2026年一季度营业收入44.03亿元，同比上涨2.42%；归母净利润3.06亿元，同比下跌34.27%；扣非净利润3.02亿元，同比下跌35.45%。
盈利水平分析：
- 2025年公司总体销售毛利率为28.31%，较2024年下降1.90pcts。
- 财务费用同比上涨12.76%；销售费用同比上涨10.66%；研发费用同比上涨3.27%。
- 2025年VE、VA等功能性产品价格下行，导致业绩小幅承压；2026年一季度虽然蛋氨酸等功能性产品价格有所上涨，但整体仍承压，导致盈利水平同比下滑。
财务状况：
- 经营活动净现金流同比上涨13.11%，主要系严格的现金和营运资金管理。
- 投资性活动现金流量净额为-32.55亿元，同比-99.15%，主要系重大资本性支出项目建设进度加快。
- 筹资活动现金流量净额为29.11亿元，同比上涨386.22%，主要系通过非公开发行获得的资金。
- 期末现金及现金等价物余额为42.73亿元，同比上涨246.37%。
- 应收账款19.62亿元，同比下降0.41%，应收账款周转率上升，从8.47次变为8.77次。
- 存货周转率上升，从4.98次变为5.13次。
毛利率分析：
- 功能性产品毛利率为24.53%，同比下滑1pcts；特种产品毛利率为39.63%，同比下滑3pcts。
- 主要受部分产品销售价格下降与原材料成本上升的影响。
- 成本端：硫磺采购均价同比上涨68%，天然气采购均价同比上涨10.6%。
- 价格端：维生素A、E价格大幅下跌，营收与毛利承压。
蛋氨酸及维生素价格趋势：
- 2026年蛋氨酸及维生素产品价格出现明显上涨趋势，主要受地缘政治及供需格局变化影响。
- 中东局势升级导致全球油气价格上行，蛋氨酸主要原材料成本端支撑增强；海外工厂生产遇阻，进口供应减少。
- 截至2026年5月18日，国内固体蛋氨酸市场均价已升至41.5元/千克，较2026年初上涨135.80%。
- 维生素A、维生素E国内均价分别为93.0、91.5元/千克，同比2026年初分别为48.80%、64.86%。
- 短期蛋氨酸及维生素价格有望延续较好走势，长期或随地缘政治影响减弱而回落。
产能扩张与研发投入：
- 福建泉州固体蛋氨酸项目计划于2027年投产。
- 西班牙液体蛋氨酸工厂脱瓶颈扩能项目已接近满负荷生产能力。
- 2025年投资活动现金净流出同比增加99.15%，主要系重大资本性支出项目建设进度加快。
- 2025年研发投入达6.27亿元，占营业收入的3.64%。
- 法国里昂新创新中心全面运营，中国研发创新中心承接全球性研发项目；多个中试基地建设进展顺利。
投资建议：
- 预计公司2026-2028年实现营业收入分别为210.77/218.93/225.53亿元，归母净利润分别为14.83/18.37/19.38亿元，EPS分别为0.48/0.60/0.63元。
- 对应PE倍数分别为26.6X、21.5X、20.3X。
- 基于蛋氨酸景气延续及公司特种产品优势，维持“买入”评级。
风险提示：
- 地缘政治变动风险；新建项目不及预期风险；产品价格波动风险；原材料价格上涨风险等。
