固收周报：合意区间内赔率弱化，债市窄幅震荡延续

——固收周报（2026年5月11日-5月15日） 2026年5月16日 核心观点 分析师 本 周 债 市 回 顾 ：利 率小 幅下行， 收 益 率 曲 线略走 平 刘雅坤：17887940037：liuyakun_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130523100001 本 周（5/11-5/15）债 市 收 益 率 小 幅 下 行 ，主 要 受 资 金 面 仍 宽 松 、央 行 货 政 执行 报 告 维 持 适 度 宽 松 基 调 、 金 融 数 据 表 现 低 于 预 期 等 因 素 影 响 ， 截 至5/15，30Y、10Y、1Y国 债 收 益 率 分 别 较5/9变 化0.5BP、-0.12BP、1.95BP收 于2.25%、1.77%、1.21%，30Y-10Y、10Y-1Y期 限 利 差 分 别 较 上 周 变 化0.62BP、-2.07BP至48.72BP、55.92BP。 周欣洋：010-80927726：zhouxinyang_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130524080001 下 周 债 市 展 望 ：央 行缩 量 续 作 买 断 式 逆 回 购 ， 资 金 面 收 紧 动 能 累 积 基 本 面 来 看 ，生 产 端 表 现 全 面 回 升 、需 求 端 表 现 多 数 回 升 、物 价 板 块 表 现 分 化 。本 周 生 产 端 表 现 全 面 回 升 ， 各 指 标 环 比 回 升0.3-27个 百 分 点 ； 需 求 端 表 现 多数 回 升 ， 地 产 指 标 同 比 回 升3-5%； 物 价 板 块 表 现 分 化 ， 生 活 资 料 价 格 回 落 、生 产 资 料 价 格 回 升。 研究助理：张岩东：15210804363：zhangyandong_yj@chinastock.com.cn 供 给 方 面 ，5/11-5/17利 率 债 发 行 规 模 回 升 ，发 行 国 债4750亿 元 、地 方 债1459.1亿 元 ，同 业 存 单9035.6亿 元 ，整 体 较 上 周 回 升7654.73亿 元 。国 债 、地 方 债 、存 单 发 行 规 模 较 上 周 分 别 回 升949.8亿 元 、872.2亿 元 、5832.7亿 元 ；按2026年 新 增 专 项 债 和 新 增 一 般 债 额 度 分 别 为4.4万 亿 元 和0.8万 亿 元 计 算 ，地 方 债整 体 发 行 进 度 为33.3%（ 含 已 公 布 的 下 周 将 发 规 模 ，2021-2025年 同 期 平 均 为33.3%），新 增 专 项 债 和 新 增 一 般 债 发 行 进 度 分 别 为32%、40.5%（ 含 已 公 布的 下 周 将 发 规 模 ，2021-2025年 同 期 平 均 分 别 为31.7%、41.6%）。 资 金 面 来 看 ，5/11-5/15央 行 合 计 净 投 放2495亿 元 ， 但 本 周 仅 提 前 续 作3000亿 买 断 式 逆 回 购 ， 相 较 下 周8000亿 的 到 期 量 ， 实 际 净 回 笼5000亿 元 。 本 周资 金 面 边 际 收 敛 ，但 整 体 仍 偏 宽 松 ，DR001、DR007分 别 较5/9回 升4.67BP、1.99BP至1.26%、1.32%。 同 业 存 单 方 面 ， 截 至5/15，3M商 业 银 行 存 单 较5/9回 落1.25BP至1.35%， 而1Y商 业 银 行 存 单 回 升0.25BP至1.44%，1Y-3M和6M-3M存 单 期 限 利 差 分 别 变 化1.5BP和-0.25BP至9BP和3.25BP。对 于 后 续 ，尽 管 资 金 面 当 前 仍 自 发 式 宽 松 ，但 央 行 货 政 执 行 报 告 提 到 引 导 隔 夜利 率 在 政 策 利 率 水 平 附 近 运 行 ，资 金 面 收 紧 动 能 或 在 累 积 ，密 切 关 注 央 行 动 态以 观 察 资 金 面 加 大 波 动 的 可 能。 债 市 策 略 ：央 行 再提 合 意 区 间 ， 债 市 窄 幅 震 荡 后 续 关 注 三 方 面 变 化 ：1）基 本 面 数 据 钝 化 与 通 胀 传 导 风 险 、2）资 金 面 收 紧 动能 累 积 、3） 超 长 期 特 别 国 债 发 行 扰 动 。1） 基 本 面 ：4月 金 融 数 据 整 体 偏 弱 ，新 增 人 民 币 贷 款 和 社 融 增 量 分 别 为-100亿 元 和6207亿 元 ，分 别 低 于 预 期4778亿 元 和8113亿 元 。实 体 融 资 需 求 不 足 仍 支 撑 基 本 面 不 强 的 逻 辑 ，市 场 对 经 济数 据 持 续 钝 化 。另 一 方 面 ，受 高 油 价 带 动 ，4月CPI与PPI均 超 预 期 ，分 别 同比 上 涨1.2%与2.8%。市 场 对 输 入 性 通 胀 定 价 消 化 较 快 、一 次 性 定 价，但 考 虑到 油 价 中 枢 高 位 稳 定 且 有 上 行 趋 势 ，向 化 工 链 条 传 导 或 非 线 性 ，一 线 城 市 房 价开 始 边 际回 升 ，若 后 续 涨 价 向 其 他 领 域 传 导（ 如CPI中 油 价 向 交 运 分 项 、房 价传 导 的 租 金 分 项 等 ），市 场 定 价 或 更 充 分 偏 空 定 价 。下 周 需 关 注 投 资 数 据 以 观 测 内 需 情 况 ；2）资 金 面 ：当 前 资 金 面 虽 维 持 宽 松 ，但 本 周 央 行 通 过6个 月 买断 式 逆 回 购 缩 量 续 作 ， 实 际 净 回 笼5000亿 元 （ 下 周 到 期8000亿 元 ， 本 周 仅续 作3000亿 元 ），调 控 收 敛 意 图 仍 明 显 ；叠 加 一 季 度 货 政 报 告 提 及“ 引 导 隔夜 利 率 在 政 策 利 率 水 平 附 近 运 行 ” ，DR001随 即 由1.21%左 右 的 水 平 回 升 至1.27%左 右 。当 前 资 金 面 收 紧 动 能 或 在 累 积 ，需 密 切 跟 踪 央 行 动 向 以 观 察 资 金面 加 大 波 动 的 可 能 ；3）超 长期 特 别 国 债 ：5月6日 ，50年 期 新 发 利 率 达2.52%，明 显 高 于 二 级 估 值2.49%， 出 现 “ 发 飞 ” 情 况 ； 此 外 ，5月8日30年 期 续 发利 边 际 倍 数 仅 为1.11倍 的 历 史 低 位 。 一 级 市 场 发 行 结 果 显 示 ， 近 期 长 端 一 级认 购 意 愿 偏 谨 慎 ，定 价 承 压 。下 周 将 面 临30年 期 特 别 国 债 发 行850亿 元 ，需关 注 其 招 投 标 结 果 及 配 置 盘 承 接 力 度 对 长 端 行 情 的 潜 在 扰 动。 在 以 上 因 素 的 基 础 上 ， 央 行 在 一 季 度 货 政 报 告 中 的 态 度 延 续4月 政 治 局 会 议定 调 ，整 体 维 持 适 度 宽 松 ，但 表 述 中 删 掉 了“ 降 准 降 息 ”等 全 面 宽 松 部 分 ；与此 同 时 ，结 构 性 工 具 大 幅 扩 容（ 新 增 民 营 企 业 再 贷 款1万 亿 、支 农支 小 增5000亿 、科 技 创 新 增4000亿 ），表 明 央 行 更 加 突 出 货 币 政 策 的 传 导 效 率 。值 得 注意 的 是 ，报 告 提 及 了 长 端 利 率 的 合 理 运 行 区 间 为1.70%-1.90%，当 前 十 债 处于1.75%左 右 ， 包 含 在 该 合 意 区 间 内 。 因 此 ， 资 金 波 动 情 况 及 超 长 债 供 给 承接 是 目 前 的 核 心 影 响 因 素 ， 预 计 近 期 十 债 大 概 率 在1.70%-1.80%间 窄 幅 波动。短 端 方 面 ，受 央 行 大 幅 缩 量 续 作 买 断 式 逆 回 购 及 货 政 报 告 中 引 导 方 向 释 放调 控 短 端 的 意 图 影 响 ， 资 金 面 后 续 或 有 短 期 波 动 加 大 可 能 ， 短 端 以 政 策 利 率（1.4%） 为 下 限 ， 目 前 短 端 在1.21%附 近 ， 因 此 短 期 收 益 博 取 赔 率 有 限 ， 关注 回 升 可 能 ；长 端 方 面 ，当 前 十 债 利 率（1.75%）仍 处 于 央 行 合 意 区 间（1.70%-1.90%）内 ，在 十 债“ 上 有 顶 下 有 底 ”状 态 演 绎 和 给 定 区 间 上 下 限 对 于 市 场 定价 的 边 际 约 束 下 ，进 一 步 下 行 空 间 受 到 估 值 约 束 与 止 盈 盘 兑 现 压 制 ，向 下 赔 率有 所 弱 化 ，性 价 比 有 限 。关 注 行 情 由 交 易 情 绪 驱 动 转 向 配 置 盘 需 求 主 导 。操 作上 建 议 维 持 中 性 偏 稳 健 仓 位 ， 逢 利 率 下 探 适 度 兑 现 浮 盈。 风 险 提 示 ：经 济 基 本 面 超 预 期 回 升 影 响 债 市 主 线 风 险 、政 府 债 供 给 节 奏 超 预 期的 风 险 、 债 市 利 率 超 预 期 大 幅 回 调 风 险。 目录Catalog 一、本周债市回顾：利率小幅下行，收益率曲线略走平..................................................................................4二、下周展望与策略...............................................................................................................................6（一）债市展望：央行缩量续作买断式逆回购，资金面收紧动能累积................................................................6（二）债市策略：央行再提合意区间，债市窄幅震荡....................................................................................13三、下周公开市场操作及财经日历...........................................................................................................14四、风险提示......................................................................................................................................14 一、本周债市回顾：利率小幅下行，收益率曲线略走平 本 周 （5/11-5/15） 债 市收 益 率小 幅下行，主要 受资 金 面 仍 宽 松、央 行 货 政 执 行 报 告 维 持 适 度宽 松 基 调、金 融 数 据 表 现 低 于 预 期等 因 素影 响 ，截 至5/15，30Y、10Y、1Y国 债 收 益 率 分 别 较5/9变 化0.5BP、-0.12BP、1.95BP收 于2.25%、1.77%、1.21%，30Y-10Y、10Y-1Y期 限 利 差 分别 较 上 周变 化0.62BP、-2.07BP至48.72BP、55.92BP。 资料来源：Wind，中国银河